原文作者：Bull Theory

编译：Ken, Chaincatcher

从面临的指控数量来看，Jane Street 的整个商业模式似乎就是通过人为制造市场崩盘来榨取流动性，并从中获利。

这种情况并非只发生过一次，而是多次发生。

印度股市案例是 Jane Street 运作方式最清晰的例证。他们在印度运行了类似“上午10点暴跌”的算法，获利 42.3 亿美元，但最终败露，被印度证券交易委员会暂时禁赛。

其运作方式如下。

印度剧本

2023 年 1 月至 2025 年 3 月期间，Jane Street 在印度的实体创造了约 3650.2 亿卢比的净利润。在 21 个被标记的到期日，SEBI 认定其中 484.357 亿卢比涉嫌为非法所得。SEBI 发布了一份长达 105 页的临时命令，随后实施了交易禁令。涉案款项已被存入第三方托管账户。目前相关上诉仍在进行中。

重要的不是禁令本身，而是其背后的运作机制。

Jane Street 的运营架构如下：

1. Jane Street Singapore Pte Ltd (FPI)

2. Jane Street Asia Trading Ltd (FPI, 香港)

3. JSI Investments Pvt Ltd（印度子公司）

4. JSI2 Investments Pvt Ltd（印度子公司）

这种实体分离使得明面上的交易端和实际的盈利端可以归属于不同的公司实体。

到期日操纵是如何运作的？

指数期权的结算依据是到期日当天指数的最终值。到期日当天指数的微小波动，都可能在期权端产生巨额收益。

印度证券交易委员会描述的策略运作方式如下：

上午阶段（上午9:15左右至上午晚些时候）

• 这家印度实体积极买入 Bank Nifty（银行指数）的成分股和期货。

• 下达了巨量订单。

• 在某些日子里，它们的交易量占了市场总交易量的很大一部分。

买入权重股推高了指数。与此同时，境外实体建立了庞大的期权空头敞口。

• 卖出看涨期权。

• 买入看跌期权。

• 净敞口严重看跌。

从 Delta 值来看，期权头寸的规模是股票头寸的数倍。这表明买入股票并非主要押注，而只是布局前的铺垫。

下午阶段（上午晚些时候至收盘）

在构建好期权簿后，这家印度实体逆转了交易方向。他们开始大量抛售相同的股票和期货。

抛售压力导致指数下跌。如果指数收盘价接近某些行权价，则空头看涨期权将变得毫无价值，而看跌期权将大幅升值。

现货股票略有亏损，期权端则盈利颇丰。

SEBI 举例说明：

• 早上买入金额达 4370 亿卢比。

• 期权 Delta 敞口大幅扩大。 现金/期货亏损 61.6 亿卢比。

• 期权盈利 734.93 亿卢比。

单日净收益：673.33 亿卢比。

现货市场活动影响了结算点位。而衍生品账簿则攫取了真正的利润。这就是印度的惯用伎俩：利用标的资产的资金优势，来操纵衍生品的收益。

2）上午10点操纵剧本

现在来看看比特币。

几个月来，美东时间上午10点左右反复出现抛售压力。这个时间段非常重要：

• 美国股市开盘。

• 流动性增加。

• 大额订单可以高效执行。

• 衍生品市场活跃。

观察到的模式：

价格突然下跌。杠杆多头头寸被爆仓清算。引发连锁强制抛售。随后价格企稳。

加密货币市场杠杆率极高。2%到3%的下跌就足以抹去大量的多头头寸。

当清算引擎启动时：

• 交易所自动出售抵押品。

• 市价单砸入订单簿。

• 价格进一步下跌。

• 触发更多清算。

如果一家大型交易公司在这个窗口期积极抛售：它能率先发起第一波跌势。清算机制会放大这种趋势。连锁反应完成了剩下的收割工作。 在强制抛售出清后，价格往往会反弹。 这与印度案例在结构上非常相似： 在印度，操纵指数是为了影响期权收益。在加密货币领域，现货价格波动会影响衍生品清算和期货仓位。

标的资产的走势是触发器，衍生品端才是真正的盈利引擎。

还有一个细节很关键。在 2026 年 2 月 23 日针对 Terraform 的诉讼案提起后，这种上午 10 点的规律就停止了。

比特币非但没有遭遇抛售，反而迎来反弹。被清算的是空头，而不是多头。当一种反复出现的机械化模式，恰好在法律监管压力出现时凭空消失，市场参与者自然会格外关注。

3）从比特币的角度来看，LUNA 崩盘是否被用来迫使 BTC 降价？

2022 年 5 月，Terra 的 UST 稳定币在短短几天内从价值 400 亿美元的生态系统暴跌至零。锚定机制被打破，恐慌情绪加速蔓延，原本用于捍卫系统的比特币储备在极端的压力下被迫动用。

除了脱锚事件本身，该诉讼还提出了另一种结构性的可能性。

Terraform Labs 曾利用比特币储备来维护 UST 的锚定。如果 UST 出现不稳定，这些储备就必须立即投入使用。

这意味着在紧急情况下必须出售或抵押比特币。而紧急情况会彻底剥夺议价能力。

诉讼指控：

• Jane Street 知道 Curve 资金池的流动性已经枯竭。

• 在流动性极其薄弱的情况下，他们执行了一笔价值 8500 万美元的 UST 抛售。

• 锚定汇率迅速崩盘。

• 危机期间，Jane Street 与 Do Kwon 保持着直接联系。

• 据报道，讨论的内容包括以极低的折扣价购买比特币，金额可能在 2 亿美元至 5 亿美元之间。

如果 Terraform 被迫捍卫锚定汇率，他们就必须迅速调动比特币储备。如果有人预先知道这种压力即将到来，那么加大对 UST 的做空压力就会加速这一时刻的到来。

对锚定机制施加更大压力意味着：

• 加速储备的动用

• 削弱对方的谈判地位

• 以折扣价获取 BTC

由此引发的猜想很简单：

这次崩盘仅仅是一次普通的交易事件，还是被用作杠杆，以极低的价格掠夺比特币储备？

这些都是正在进行的诉讼中的指控。但事件的先后顺序清楚地暴露了其中的利益动机。

如果你想了解 Terra 事件的完整解析，我们已经发布了一条详细的推文。

4）接下来是 ETF

Jane Street 已成为多家主要比特币 ETF 的授权参与者。授权参与者处于 ETF 创建和赎回机制的核心。

他们可以：

创建 ETF 份额。

赎回 ETF 份额。

通过期货进行对冲。

卖出期权。

进行价差套利。

公开的 13F 文件仅显示了 ETF 的多头头寸。但它们不显示：期货空头、互换合约、卖出的期权、以及对冲后的净敞口。披露的多头头寸并不等同于净多头敞口。

它可能是：

做多 ETF 股票，做空 CME 期货，做空期权，配对交易。

公众看到的只是明面上的交易端，而完整的衍生品账簿则隐藏在暗处。现在，将这一点与反复出现的现货抛售模式结合起来看。

如果现货价格在特定时间窗口承压，同时 ETF 敞口却在增加，可见的表面数据根本无法揭示其完整的策略。

在印度，股票交易是透明的，期权敞口才是真正的利润驱动力。在 ETF 中，股票持仓是透明的，但衍生品头寸可能并不公开。二者在结构上的相似之处，正是明面交易与隐蔽交易之间的不透明性。

5）最重要的是，他们的交易技术被列为机密

千禧年诉讼案——被封存的 10 亿美元策略。千禧年诉讼案绝非一段插曲，它触及了整个架构的技术核心。

2024年初，两名资深交易员离开了 Jane Street：

• Doug Schadewald —— 资深指数期权交易员

• Daniel Spottiswood —— 他的直接下属

他们加入了千禧管理公司。不久之后，Jane Street 在曼哈顿联邦法院起诉千禧年，指控其窃取了一项极具价值的专有交易策略。

在法庭审理过程中，一个关键细节被公之于众：该策略专注于印度指数期权，仅在 2023 年一年就创造了约 10 亿美元的利润。

这个数字改变了事件的性质。这不再是一个小小的套利策略，而是一台超级盈利引擎。

这场诉讼暴露了什么？

诉讼明确了三件事：

• 该策略以期权为驱动。

• 它在印度指数衍生品市场中运作。

• 它具有极高的利润且可重复执行。

然而，关于它究竟是如何运作的，几乎所有内容都被向公众隐瞒了。法庭文件的大片内容被涂黑。公众无法看到：

• 生成信号的算法

• 执行时机的模型

• 行权价选择框架

• Delta 敞口管理

• 跨实体协调流程

• 风险控制系统

唯一可见的数字是利润。而引擎本身仍被隐藏。

辩方的论点：

千禧年公司辩称，印度的期权市场结构是公开信息，该策略并非独门秘籍。

离职的交易员声称，该系统建立在经验和专业知识之上，而非隐藏的自动化模型。这引出了一个关键的分歧：

如果优势仅仅是结构性的，那么任何人都可以复制它。

如果优势在于执行层面——时机把控、协调配合、仓位规模管理、衍生品分层布局——那么系统本身就是核心资产。执行系统是可以被重新部署的。

这起诉讼为何触发了监管？

这场诉讼产生了一个意想不到的后果。它公开披露了单一交易策略每年能在印度攫取约 10 亿美元的利润。

这一曝光引发了媒体报道。媒体报道引来了监管审查。监管审查最终导致了 SEBI 的调查。 SEBI 后来的临时命令描述了一个到期日操纵结构：

• 现货交易影响指数走势

• 庞大的期权账簿攫取丰厚回报

这项 10 亿美元策略的曝光，让调查变得无可避免。该案于 2024 年 12 月达成和解。和解条款未公开。没有进行全面审判。也没有公布详细的策略蓝图。

其核心运作机制依然被封存。

为什么涂黑隐去的内容很重要？

这些隐去内容的重要性在于其结构。一项价值 10 亿美元的期权策略：

• 跨多个实体运作

• 依赖衍生品分层布局

• 在联邦法院受到激烈捍卫

• 其内部运作机制被从公众视野中抹去

而正是同一家公司，后来：面临 SEBI 关于到期日操纵的指控；被卷入与 Terra 相关的诉讼；担任主要比特币 ETF 的授权参与者；持有巨额 ETF 头寸，却不公开其衍生品对冲情况。

内部交易系统（即执行层）在公开文件中是隐形的。公开报告只显示仓位。

它们不展示执行逻辑。法庭文件只展示指控。它们不展示算法代码。监管命令只展示结果。它们不揭示专有模型。

当一家公司最赚钱的系统被列为最高机密，而类似的结构性模式又在其他市场反复上演时，引发严格审查便是理所当然。

如果一家公司能够：

利用庞大资金量操纵标的市场。在其后叠加更庞大的衍生品敞口。掌控结算层面的影响力。跨实体协调运作。深入 ETF 的底层机制。并保持执行系统的高度保密。

那么，表面的数据永远无法反映出全貌。

一家在每一起市场操纵事件中都处于漩涡中心的公司？

Sam Bankman-Fried（SBF）在创立 Alameda Research 和后来的 FTX 之前，曾在 Jane Street 工作了大约三年。2021 年 4 月，FTX 向 Anthropic 投资 5 亿美元，获得了约 8% 的股份。

2022 年 5 月，Terra 和 UST 崩盘。据报道，Alameda 在那场加密市场的广泛崩盘中遭受了重创。FTX 随后也宣告破产。

在 2023 年至 2024 年 FTX 的破产清算程序中，其持有的 Anthropic 股份以接近 180 亿美元的估值被出售。

Jane Street 是该轮融资的第二大买家，斥资约 1 亿美元购入股份。因此，资金的流向闭环是这样的：

• 一名前 Jane Street 交易员创立了 FTX

• FTX 早期投资了 Anthropic

• FTX 崩盘

• Anthropic 股份被清算

• Jane Street 收购了其中的一部分，现在价值已达 21 亿美元

2024 年，特朗普媒体科技集团正式致函纳斯达克，指控存在潜在的裸卖空行为，并点名 Jane Street 是其股价暴跌期间占据巨大交易量的责任公司之一。尽管后续没有提出正式的法律指控，但该公司在这次争端中被公开点名。

再加上以下事件：

• 印度 SEBI 发布临时禁令，指控其操纵到期日指数，并扣押了约 5.7 亿美元

• 千禧年诉讼案曝光了一项被涂黑保密的印度期权策略，一年狂赚约 10 亿美元

• 正在进行的 Terra 诉讼，指控与 UST 崩盘相关的内幕交易

• Jane Street 担任主要比特币 ETF 的核心授权参与者

• 其作为 IBIT 最大买家之一的地位

横跨股票、衍生品、加密货币、ETF 和私募 AI 股权融资轮，同一家公司在以下情况中反复现身：

市场操纵。流动性危机。监管审查。资本甩卖事件。

这些独立事件中没有任何一件能绝对坐实其协同犯罪。

但令人不安的现实是：

每当市场发生重大崩盘或动荡时，往往都有 Jane Street 的身影。

这仅仅是因为它是全球最大的量化交易公司之一、业务横跨所有主要资产类别而产生的必然巧合吗？

还是说，这里面存在着更深层的结构性问题——这家公司的市场定位，天生就能从操纵或危机中攫取暴利？

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