作者：David，深潮 TechFlow

当硅谷的 VC 们终于愿意让普通人上桌的时候，通常意味着一件事。

牌局快结束了。

昨天，AngelList 发布了一个叫 USVC 的基金产品。AngelList 是硅谷最大的创投基础设施平台，据官网数据，其管理资产超过 1250 亿美元，服务过两万五千多只基金。

现在它等于向所有美国投资者开放了一扇门，500 美元起投，不需要合格投资者认证，直接可以持有 OpenAI、Anthropic、xAI 等七家 AI 公司的股份。

替这个产品站台的是 Naval ，也是 AngelList 联合创始人。一本《纳瓦尔宝典》，让他成为了硅谷少有的兼具投资战绩和公众影响力的人。

他在 X 上发了一段长文推广 USVC，大意是早期科技投资是这个时代的"冒险资本"，普通人一直被挡在门外，等到一些厉害的 AI 公司 IPO 时，增长已经结束了。而 USVC 就是要把这扇门打开。

推文发出几个小时内，评论区已经有人在问一个让气氛变得不太愉快的问题：

这些科技公司的估值已经被推到了天上，所有的爆发性增长都发生在一级市场，现在邀请散户进场，和找退出流动性有啥区别？

USVC 持有七家公司的股份，其中 xAI 的仓位最重。据 Decrypt 报道，截至 3 月底，USVC 大约 44%的资金已经投入了这七家公司。

不过，这些公司都没上市，股份是怎么来的？

据招股说明书，USVC 有三种获取标的的方式，投资新兴基金经理、参与公司成长轮融资，以及通过 AngelList 的网络购买二级份额。

前两种好理解，第三种才是重点。

二级份额的意思是，公司没有发行新股卖给你，已经持有股份的人把手里的份额转让出来给你。谁在转让？早期进场的天使投资人、VC 基金、早期员工。

这些人可能在公司估值几千万美元的时候就上了车，现在公司值几百亿甚至几千亿，他们想在 IPO 之前把纸面收益变成真金白银。但一级市场不像股票交易所，没有现成的买家排队接盘。

USVC 刚好解决了这个问题。它从散户手里募集资金，再用这些资金从想退出的内部人手里买入股份。

AngelList 的确有做这件事有天然优势。据其官网，平台上有超过 4500 个活跃的基金经理在运营两万五千多只基金，投资了一万三千多家创业公司。

这张网络里流动着大量想卖的人和想卖的份额，AngelList 坐在正中间。这也是 USVC 反复强调的"独家渠道"。

渠道确实独家，但交易方向看着并不偏向散户。

在这笔买卖里，卖方是在公司估值几千万时进场的人，买方是在公司估值几千亿时进场的人。卖方锁定了几十倍甚至上百倍的回报，买方赌的是这些已经被充分定价的公司还能再往上走。

同时，散户这头拿到的条款也说明了一些问题。

据 USVC 招股书披露，基金不在任何交易所上市，不预期存在二级交易市场，每季度可能回购最多 5%的净值份额，完全由董事会决定，不做任何保证。此外，预估年化总费用率是 3.61%，远高于宣传页上突出展示的 1%管理费，差额来自底层基金的叠加费用。

不能卖而且退出靠排队，一年光费用就要吃掉将近 4%的本金。对一个 500 美元起投、面向普通人的产品来说，这个价格不便宜。

所以，完整的画面可能是这样的。

一边是想退出的内部人，拿到了流动性，锁定了收益。另一边是刚进场的散户，拿到了一个不能交易、退出靠排队、实际费率远高于标价的份额。资金的方向从头到尾只有一个，从后来者流向先到者。

“低流通，高 FDV”的股票版

USVC 的模式拆开来看，内部人在低估值时积累仓位，资产价格被推高之后，包装一个散户可以参与的通道，让后来者的资金接住先到者的退出。

这套逻辑，加密行业在 2021到 2024 年之间完整地演练过一遍。

那几年，VC 支持的代币项目有一个通用模板。种子轮估值几百万美元，私募轮涨到几千万，等到代币上交易所的时候，完全稀释估值已经飙到几十亿甚至上百亿。但流通量只释放总供应的 2%到 5%，剩下的锁在 VC 和团队手里，按时间表分批解锁。

低流通，高 FDV。

USVC 做的事情，本质上和低流通高 FDV 几乎一样。内部人在公司估值几千万的时候进场，公司估值涨到几千亿之后，通过一个面向散户的产品把份额转让出去。

Naval 本人的轨迹也很有意思。去年 10 月，他在 X 上发推说"比特币是法币的保险，Zcash 是比特币的保险"。这条推文让 ZEC 一周内涨了超过 100%。随后社区扒出来，据公开报道，Naval 早在 2015 年就投了 71.5 万美元给 Zcash 背后的开发公司，还当过 Zcash 基金会的董事。

社区的结论很简单，他在用个人影响力给自己的早期投资喊单。不过 Naval 没有回应这些质疑。

从 Zcash到 USVC，模式没变。名人用公信力打开需求端，用通道把需求引向自己有仓位的资产。

当然，USVC 这件事里好像也不存在违法行为。

USVC 是注册基金，招股书里的风险提示写得很充分，Zcash 的推文也没有构成证券建议。

但合法和合理之间，总有有一段暧昧的距离。一个管理着万亿级别创投网络的平台，用"让普通人投资未来"的叙事募集散户资金，再用这些资金从自己网络里想退出的内部人手里接盘...

这件事所有的环节都合规。但所有的环节加在一起，很容易触发商户们的伤痛记忆。

而就在 USVC 上线同一天，Robinhood 也宣布旗下基金花 7500 万美元买入了 OpenAI 的股份，同样面向普通投资者开放。两家公司在同一周做了同一件事，用各自的散户网络为一级市场的内部人修了一条退出通道。

每一次，金融行业突然开始关心普通人的投资权利，往往不是因为普通人的处境变好了，而是因为内部人的退出通道变窄了。

2021 年加密行业向散户敞开大门的时候如此，2026 年硅谷向散户敞开大门的时候也如此。门打开的时机，从来不由想进门的人决定。

对普通人来说，判断一个投资机会是不是给你准备的有一个很简单的方法。

看看在你之前进场的人，此刻是在加仓还是在卖出。如果他们正在卖，而你正被邀请买，那你需要想清楚一个问题，你带来的到底是资金，还是流动性。