作者：Keyrock

编译：深潮TechFlow

获取和留住加密货币用户是困难的。空投通过提供免费代币来吸引长期参与度，但往往导致迅速抛售。虽然一些空投成功地提升了用户采用率，但许多则失败。本文将探讨 2024 年的空投表现及其影响结果的因素。

关键要点

• 难以维持

  • 大多数空投在 15 天内失败。在 2024 年，88% 的代币在几个月内贬值，尽管最初价格即便飙升。

• 大规模空投，大赢家

  • 分发超过 10% 总供应量的空投显示出更强的社区留存率和表现。而那些低于 5% 的空投上线后常常遭遇快速抛售。

• 关注 FDV

  • 膨胀的完全稀释估值 (FDV) 对项目的影响最大。高 FDV 制约了增长和流动性，引发空投后价格大幅下跌。

• 流动性至关重要

  • 当没有足够的流动性来支持高 FDV 时，许多代币在抛售压力下下跌。深厚的流动性是空投后价格稳定的关键。

• 艰难的一年

  • 2024 年，加密货币经历了艰难的时刻，大多数空投受到的打击最为严重。少数成功的案例是：智能分配、强大的流动性和现实的 FDV 是它们的成功策略。

空投：代币分发的双刃剑

自 2017 年以来，空投一直是分发代币和制造早期热度的热门策略。然而，在 2024 年，许多项目因市场饱和而难以起飞。虽然空投仍然能激发初期的兴奋感，但大多数引发了短期抛售压力，导致社区留存率低和协议被遗弃。尽管如此，仍有一些突出的项目成功脱颖而出，证明通过正确的执行，空投仍然能够带来可持续的长期成功。

研究目的

本报告探讨 2024 年空投现象——区分赢家与输家。我们分析了 6 条链上的 62 个空投，从多个维度比较它们的表现：价格走势、用户反馈和长期可持续性。虽然各个协议带来了各自独特的因素，但整体数据清晰地展示了这些空投在实现其预期目标方面的有效性。

整体表现

在审视 2024 年空投的整体表现时，大多数在上线后未能取得良好表现。虽然少数代币在早期获得了可观的回报，但大多数代币在市场重新评估其价值时遭遇下行压力。这一模式反映了空投模型中的一个更深层次的问题：许多用户可能只是为了获取激励，而不是长期参与协议。

对于所有空投，一个关键问题出现——该协议是否具有持续性？在初始奖励分配后，用户是否仍然能看到该平台的价值，还是他们的参与只是交易行为？我们的分析基于来自多个时间段的数据，揭示了一个重要的发现：对于大多数这些代币，热情迅速消退，通常在前两周内就消退。

总体表现

观察 15 天、30 天和 90 天的价格走势，可以看出大多数价格波动发生在空投后的最初几天内。经过三个月，只有少数代币能够获得正收益，只有少数几种代币逆势增长。尽管如此，考虑更大背景是重要的：在此期间，整个加密市场的表现不佳，这使得形势更加复杂。

链的分类

尽管整体表现不佳，但并非所有链表现都差。在我们分析的 62 个空投中，只有 8 个在 90 天后获得了正收益——其中 4 个在以太坊上，4 个在索拉纳上。BNB、Starknet、Arbitrum、Merlin、Blast、Mode 和 ZkSync 均无赢家。索拉纳的成功率为 25%，以太坊为 14.8%。

这对索拉纳来说并不意外，因为该链在过去两年中已成为零售投资者的宠儿，并且对以太坊的主导地位构成了真正的挑战。考虑到我们分析的其他许多链直接与其竞争，只有母链保留了这些精选赢家，这并不奇怪。

虽然我们没有考虑 Telegram 的 Ton 网络，但我们想强调，在该网络上随着热情和采用的增加，确实有不少成功的空投。

标准化的表现

话虽如此，如果我们尝试将较大的链与它们的空投分开，会有什么变化呢？如果考虑到母代币的价格变动，数据是否会有所不同？当我们将这些空投价格与各自生态系统的表现进行标准化时——例如，将 Polygon 上的空投与 $MATIC 的价格变动进行比较，或将 Solana 上的空投与 $SOL 的价格变动进行比较——结果依然不容乐观。

是的，市场已经下跌，回落了 2023 年的高点，但这仍不足以弥补空投的下滑，无论是与系统代币还是其他山寨币相比。这些抛售与更大叙事无关，但反映了市场对短期内发展的普遍顾虑。当那些已经被认为是“成熟”的项目下跌时，人们更不愿意接受那些未经测试或“新的”东西。

总体改善充其量只是微弱，索拉纳和以太坊在一些 90 天的时间段内最大回撤约为 15% 到 20%，但这仍然表明这些空投远比其他资产波动更大，并且仅与整体叙事相关，而与价格走势无关。

分配对表现的影响

另一个影响空投表现的关键因素是代币供应量的分配。一个协议决定分发多少代币供应量会显著影响其价格表现。这提出了关键问题：慷慨的分发是否会带来回报？还是保守的做法更安全？赋予用户更多代币是否会导致更积极的价格表现，还是会因过快分发过多而带来风险？

为此，我们将空投分为三类：

• 小型空投： 5% 的总供应量

• 中型空投：> 5% 且 ≤ 10%

• 大型空投：> 10% 然后，我们分析了它们在三个时间段内的表现——15 天、30 天和 90 天。

短期来看（15 天），较小的空投（5%）表现较好，这可能是因为有限的供应量导致即时抛售压力较小。然而，这种初步成功往往是短暂的，来自较小空投的代币在三个月内经历了明显的抛售。这可能是由于多种因素共同作用：最初的低供应量抑制了抛售，但随着时间的推移，叙事变化或内部人士开始抛售，整个社区也会跟随而动。

中型空投（5-10%）的表现稍好，平衡了供应分配和用户留存。然而，大型空投（>10%）在更长时间范围内表现最佳。这些较大的分配虽然在短期抛售压力方面风险更大，但似乎能增强社区归属感。通过分发更多代币，协议可能赋予用户更多权益，使他们在项目成功中拥有更大的利益。这反过来可以导致更好的价格稳定和长期表现。

最终，这些数据表明，在代币分配上更慷慨是有回报的。慷慨进行空投的协议往往能培养出更投入的用户基础，从而获得更好的成果。

分配动态

代币分配的影响

我们的分析显示，空投的规模对价格表现影响直接。较小的空投造成初始抛售压力较小，但在几个月内往往会出现明显的抛售。另一方面，较大的分配确实会产生更多早期波动，但最终会导致更强的长期表现，这表明慷慨的分配能够鼓励更高的忠诚度和代币支持。

关联分配与市场情绪

社区情绪是空投成功的一个关键因素，尽管它往往难以量化。较大的代币分配通常被认为更公平，给予用户更强的归属感与参与感。这形成了积极的反馈循环——用户感到更投入，因此不太可能出售他们的代币，从而促进长期稳定。相比之下，较小的分配起初可能显得更安全，但通常会导致短暂的热情，接着是快速的抛售。

虽然很难衡量62个空投的情绪或“氛围”，但它们仍然是项目持久吸引力的重要指标。强烈情绪的迹象包括在 Discord 等平台上活跃且参与度高的用户群体、社交媒体上的自然讨论，以及对产品的真正兴趣。此外，产品的新颖性和创新性通常有助于保持积极的发展势头，因为它们吸引的是更投入的用户，而不是为了短期奖励而来的机会主义者。

完全稀释价值 (FDV) 的影响

一个重要的研究重点是，代币启动时的完全稀释价值 (FDV) 是否对其空投后的表现产生显著影响。FDV 表示如果所有可能的代币都已流通，包括尚未解锁或尚未分配的代币，则加密货币的总市场价值。计算方法为将当前代币价格与总代币供应量相乘，后者包括流通中的代币、锁定的代币、归属的代币或未来的代币。

在加密领域，我们经常看到一些项目的完全稀释价值 (FDV) 相对于启动时协议的实际效用或影响显得过高。这提出了一个关键问题：代币是否因启动时 FDV 膨胀而受到惩罚，还是 FDV 的影响因项目而异？

我们的数据包括多种项目，从以 590 万美元的适度 FDV 启动的项目到以惊人的 190 亿美元的项目——差异达 3,000 倍。

当我们绘制这些数据时，一个明显的趋势显现出来：启动时的 FDV 越大，价格大幅下跌的概率就越高，无论项目类型、热度或社区情绪如何。

FDV 关系的原因

这里有两个关键因素。第一个是基本市场原则：投资者被向上流动的预期吸引。FDV 较小的代币提供了增长的空间和“早期投资”的心理满足，吸引投资者对未来收益的承诺。另一方面，FDV 膨胀的项目往往难以保持势头，因为预期的上行空间受到限制。

经济学家们长期以来一直讨论“市场空间”的概念。正如罗伯特·希勒 (Robert Shiller) 指出，“不理性的过度兴奋”在投资者感到收益受到限制时迅速消退。在加密领域，当代币的 FDV 表示增长潜力有限时，这种兴奋也会同样迅速消失。

第二个因素则更具技术性：流动性。FDV 较大的代币往往缺乏支撑这些估值的流动性。当大量激励措施分配给社区时，即使只有一小部分用户想要套现，也会造成巨大的卖压，而另一方却缺乏买家。

以 $JUP 为例，该代币以 69 亿美元的完全稀释价值 (FDV) 启动，支持着我们估计在启动日为 2200 万美元的流动性池和做市商。这使得 $JUP 的流动性与 FDV 的比例仅为 0.03%。尽管与其相比，拥有 2% 流动性-FDV 比率的 meme 代币 $WEN 较低，但在同类项目中仍然相对较高。

当我们将其与 Wormhole 进行比较时，后者以 130 亿美元的完全稀释价值 (FDV) 启动。为了匹配 0.03% 流动性比率，Wormhole 需要在各个场所拥有 3900 万美元的流动性。然而，即使考虑所有可用的流动性池，包括官方和非官方的流动性，以及中心化交易所的流动性，我们的估计也接近 600 万美元，仅为所需金额的一小部分。因为 17% 的代币分配给用户，市场资本化的潜在不可持续性已经显现。自启动以来，$W 的价格已经下跌 83%。

作为做市商，我们了解到，没有足够的流动性，价格对卖出压力变得非常敏感。这两个因素结合在一起——对增长潜力的心理需求和支撑大 FDV 所需的实际流动性——解释了为什么 FDV 较高的代币难以保持其价值。

数据证实了这一观点。FDV 较低的代币经历了远低于的价格下跌，而那些以高估值启动的代币在空投后的几个月里遭受了最大的价格下跌。

整体的赢家与输家

为了更深入地了解一些项目，我们选择了本次空投季的一个赢家和一个输家的例子进行研究。我们将探讨他们究竟做对了什么，以及在哪些方面犯了错误，导致了成功的项目启动和不那么成功的项目启动。

空投季：赢家与输家的案例研究

在我们深入探讨空投季时，让我们审视一个显著的赢家和一个表现不佳的项目，以分析导致他们截然不同结果的因素。我们将研究这些项目做对了什么——或者做错了什么——最终影响了它们在社区中的成功或失败。

赢家：$DRIFT

首先介绍 Drift，这是一家在 Solana 上运营近三年的去中心化期货交易平台。Drift 在发展过程中经历了许多胜利与挑战，包括几次黑客攻击和漏洞。然而，每一次挫折都锻造了一个更强大的协议，使其演变成一个远超过单纯的空投农场价值的平台。

当 Drift 的空投终于到来时，受到了热烈的反响，尤其是来自其长期用户基础。团队战略性地分配了 12% 的总代币供应量用于空投，这个比例相对较大，并引入了一个巧妙的奖金系统，该系统在初始分配后每六小时生效。

以 5600 万美元的较小市值启动，Drift 使许多人感到惊讶，尤其是与其他 vAMMs（虚拟自动化做市商）相比，这些平台的用户较少、历史较短却拥有更高的估值。Drift 的价值很快反映出其真正潜力，市值达到了 1.63 亿美元——启动后增长了 2.9 倍。

Drift 成功的关键在于其公平而周到的分配方式。通过奖励长期忠实的用户，Drift 有效地过滤掉了新出现的女巫，培育了一个更真实的社区，并避免了此类事件中常见的负面影响。

Drift 的独特之处？

悠久历史和强大的基础

• Drift 的成熟历史使其能够奖励现有的忠实用户群体。

• 拥有高质量、经过市场验证的产品，团队能够轻松识别并奖励真正的活跃用户。

慷慨的分级分配

• 分配 12% 的总供应量——对于空投来说是一个相当大的比例——体现了 Drift 对社区的承诺。

• 分阶段释放机制有助于减少抛售压力，保持启动后价值的稳定性。

• 关键是，空投的设计旨在奖励实际使用，而不仅仅是被点农民人为提升的指标。

切合实际的估值

• Drift 的保守启动估值避免了过度炒作的陷阱，使期望保持在合理水平。

• 在初始流动性池中注入了足够的流动性，确保市场的平稳运作。

• 较低的完全稀释估值 (FDV) 不仅使 Drift 脱颖而出，还引发了关于被高估的竞争对手的更广泛行业讨论。

Drift 的成功并非偶然；这是优先考虑产品实力、公平性和可持续性而不是短期炒作的结果。随着空投季节的推进，显然，想要复制 Drift 成功的协议应该专注于建立强大的基础，促进真实用户参与，并保持对市场价值的切合实际的看法。

$ZEND：从炒作到崩溃——Starknet 空投的失败案例

ZkLend ($ZEND) 现在正面临严重的下滑——其价值已暴跌 95%，每日交易量无法超过 40 万美元。这与曾经拥有 3 亿美元市值的项目形成了强烈的反差。更为奇怪的是，ZkLend 的总锁仓价值 (TVL) 现在超过了其完全稀释估值 (FDV) 的两倍——在加密世界中，这是一个不寻常的现象，而且并不是一个好现象。

那么，一个曾因围绕 Starknet（一个旨在扩展以太坊的 zk-rollup 解决方案）而受到关注的项目，怎么会陷入如此困境呢？

乘着 Starknet 的浪潮，但却错失良机

ZkLend 的概念并不算创新——它旨在成为一个为各种资产提供借贷的平台，依托于 Starknet 的叙事。该协议借助了 Starknet 的势头，将自己定位为跨链流动性生态系统中的重要参与者。

前提：

• 生成一个用户可以在不同协议中赚取奖励的挖矿网络。

• 通过奖励和跨链活动吸引用户和流动性。

然而，在实施过程中，该平台最终吸引了“雇佣兵”式的活动参与者——这些用户仅关注短期奖励，对协议的长期发展毫无承诺。ZkLend 并没有建立起一个可持续的生态系统，反而受到寻求奖励的用户主导，导致参与度短暂且用户留存率低。

空投的反效果

ZkLend 的空投策略加剧了其问题。在空投之前，缺乏显著的产品或品牌认知，代币分配吸引了投机者而不是实际用户。这一关键失误——未能充分审查参与者——导致了：

• 大量奖励猎手，急于快速兑现。

• 缺乏忠诚度和真实参与，参与者没有长期承诺。

• 代币价值迅速下跌，投机者立即抛售他们的代币。

空投并没有建立起用户的粘性和忠诚，反而创造了一阵短暂的活动高潮，迅速消退。

行业的警示

ZkLend 的经历给我们一个深刻的教训：尽管炒作和空投可以吸引用户，但它们并不自然而然地创造价值、效用或可持续的社区。

关键教训：

• 单靠炒作不够——建立真正的价值需要的不仅仅是围绕热门叙事的噪音。

• 空投未审查用户会招致投机，摧毁价值，正如 ZkLend 所经历的那样。

• 新产品的高估值伴随着巨大的风险，尤其是在没有经过验证的使用案例的情况下。

结论

如果最大化收益是目标，那么在第一天出售通常是最佳策略——85% 的空投代币在几个月内会下跌。Solana 在 2024 年成为空投的领先区块链，但在调整市场条件后，整体表现相对较好。像 WEN 和 JUP 这样的项目表现突出，成为成功案例，表明战略性的方法仍然可以带来可观的回报。

与常见看法相反，较大规模的空投并不总是导致抛售。一个拥有 70% 空投分配的代币获得了正收益，强调了 FDV 管理的重要性。高估 FDV 是一个严重错误。高 FDV 抑制了增长潜力，更重要的是，引发流动性问题——虚高的 FDV 需要大量流动性来维持，而这通常难以获得。没有足够的流动性，空投代币容易遭遇剧烈的价格下跌，因为没有足够的资本来抵御抛售压力。具有现实 FDV 和稳固流动性提供计划的项目更具应对空投后波动的能力。

流动性非常关键。当 FDV 过高时，会带来巨大压力。流动性不足时，大规模抛售会打压价格，尤其是在空投中，接收者通常会迅速抛售。通过保持可管理的 FDV 并专注于流动性，项目可以提高稳定性和长期增长的潜力。

最终，空投的成功取决于多于分配规模。FDV、流动性、社区参与和故事都很重要。像 WEN 和 JUP 这样的项目找到了正确的平衡，创造了持久的价值，而其他那些 FDV 虚高、流动性浅薄的项目则未能吸引投资者的兴趣。

在快速变化的市场中，许多投资者迅速做出决策——第一天出售通常是最稳妥的选择。但对于那些关注长期基本面的投资者来说，总有一些值得长期持有的优质项目。

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