日本国债市场正在经历数十年未见的剧烈变动，这让全球资产管理机构开始重新审视一个长期被忽视的风险：持有约1万亿美元美债的日本投资者，会不会把钱搬回家？

据英国《金融时报》最新报道，多家投资机构已开始为日本资金大规模回流本土做准备，押注日本投资者将逐步卖出美国国债，转而买入收益率持续攀升的日本政府债券（JGB）。

日债收益率飙升，创数十年新高

周五，日本10年期基准国债收益率盘中升至2.73%，为1997年5月以来最高水平。

30年期日债收益率则首次突破4%——这是该期限债券自1999年首次发行以来从未到达的位置。5年期和20年期国债收益率也在本周早些时候双双刷新历史纪录。

日本财务大臣片山皋月（Satsuki Katayama）周五对记者表示，全球主要债券市场的国债收益率都在上升，“这些动态相互影响，产生了叠加效应。”

分析师预计日债收益率将继续走高。日本央行去年12月已将政策利率上调至0.75%，为三十年来最高，市场普遍预期今年6月将再加息25个基点至1%。

万亿美元的“回日”逻辑

理解这场押注，需要先理解日本投资者为何在海外持有如此庞大的资产。

过去数十年，日本长期维持超低利率，国内债券几乎没有回报。为了追求收益，日本保险公司、养老金和银行等机构投资者大规模出海，买入美国国债、欧洲债券乃至全球各类资产。

目前，日本投资者持有约1万亿美元的美国国债，是全球最大的境外美债持有方，远超其他国家。

如今，随着日债收益率大幅上升，这一逻辑正在逆转。英国资产管理公司BlueBay的首席投资官Mark Dowding直接点明了这一转变。BlueBay今年3月刚刚推出了旗下首只日本债券基金。

Dowding表示：“新增资金不会再配置到海外。不会流向美国企业债，不会流向美国国债，而是会回到日本国内配置。”

资金已开始“涓涓细流”式回流

市场数据显示，资金回流的迹象已经出现，尽管规模尚小。

据基金监测机构EPFR的数据，今年3月，投资者向日本主权债基金净流入约7亿美元，创下该类别有记录以来单月最大流入规模。4月的净流入为8600万美元，回归近期正常水平。

Ruffer基金经理Matt Smith对此判断更为直接。他表示：“压力正在积聚——长端国内收益率持续上升，机构层面的信号也是'请把钱带回日本'。我们认为日元升值会先缓慢发生，然后突然加速。”

Smith还表示，Ruffer目前持有日元多头仓位，将其作为核心对冲工具。“一旦市场出现动荡，尤其是以美国信贷市场为中心的动荡，日本投资者将资本带回国内，届时日元将会走强。”

回流尚未大规模发生，日债本身也有隐忧

不过，分析师提醒，日本机构投资者目前实际上仍在净买入外国债券。

RBC资本市场亚洲宏观策略师Abbas Keshvani指出，尽管日债收益率已经“表面上为投资者提供了更好的补偿”，但过去12个月，日本投资者仍净买入了约500亿美元的外国债券。

原因在于日债市场本身的不确定性。日本首相高市早苗今年2月赢得选举，其竞选承诺包括扩大政府支出和补贴通胀压力。分析师越来越多地警告，政府今年晚些时候将被迫编制补充预算，这将进一步压低日债价格、推高收益率。

Keshvani表示：“供需动态都指向收益率继续走高。作为投资者，如果你知道收益率还会继续上升，现在就很难有买入的意愿。”

此前，日本央行通过量化宽松和收益率曲线控制政策大量购买日债，是市场最重要的买家。随着日本央行逐步退出，市场回归传统供需逻辑，日债价格波动明显加剧。

对美债市场意味着什么

日资回流的潜在规模，让美债市场不得不认真对待这一风险。

日本是美国国债最大的境外持有方，持仓规模约1万亿美元。一旦日本机构投资者开始系统性减持，对美债供需格局的冲击将是实质性的。

目前，华尔街的押注更多是一种前瞻性布局，而非对已发生事实的反应。但随着日债收益率继续攀升——分析师将今年晚些时候10年期日债收益率达到3%视为现实目标——这一押注的逻辑将愈发清晰。