SEC 主席 Paul Atkins 推动的 Project Crypto 即将落下关键一子。

撰文：ChandlerZ，Foresight News

据彭博社报道，消息人士透露，美国证券交易委员会（SEC）最早将于本周推出针对代币化股票的「创新豁免」政策，为链上交易数字化证券建立新框架。该豁免允许与公开交易公司股票挂钩的代币在去中心化平台与加密原生场所交易，部分情形下平台无需取得完整的 broker-dealer 或交易所注册。该框架的核心冲击点位于条款层面，豁免覆盖第三方发行的代币化股票，发币方在未取得上市公司同意的前提下也可发行。

换句话说，任何人都可以在链上造出一个苹果或亚马逊的代币化版本，苹果和亚马逊对此没有否决权，甚至不需要知道这件事正在发生。甚至此前 Anthropic、OpenAI 与加密 Pre IPO 之间或许也将出现一些合规解法。

SEC 将代币化证券分为两类，第一类由发行人或其代理方主导，走的是传统证券发行流程的链上延伸。第二类由与发行人无关联的第三方创建，创新豁免覆盖的正是这一类。这些第三方代币可以在 DeFi 平台上流通，但未必附带投票权和分红。此外，SEC 将开启一项实验，以验证上市股票的平行市场能否在脱离旨在确保公平定价、透明度和投资者保护的监管框架部分的情况下正常运作。目前 SEC 官员仍在制定该豁免条款，具体细节在发布前可能会有变动。

「创新豁免」政策属于 SEC 主席 Paul Atkins 于 2025 年中推出的 Project Crypto 工作流的一部分。SEC 加密工作组自 2025 年 5 月起组织代币化圆桌会议，业界先后提交意见征询稿。在投资者咨询委员会（IAC）3 月会议上，工作人员已就草案与外部专家展开讨论，本次豁免的最终条款轮廓在此过程中逐步成型。

双轨成型，交易所沿用旧管线，加密平台走豁免新管线

依据已公开的政策框架轮廓，本次豁免被设计为一项持续期 12 至 36 个月的临时性安排，到期后由 SEC 决定延长、转入正式规则或终止。在沙盒期内，进入豁免名单的平台需要遵守风险敞口上限、白名单准入与定期向 SEC 报告的义务，信息披露标准比照证券要求执行，但部分流程可走简化通道。反洗钱、托管与清算义务则继续保留，执行细节由各平台自主设计。

代币化股票未必附带分红、投票等传统股东权利，若平台选择不向代币持有人提供该等权利，SEC 正在考虑增设额外限制。这意味着即便豁免落地，链上代币与底层股票之间的权益关系仍存在显著缝隙。2026 年 1 月，SEC 曾发布解释性指引，重申证券被代币化不改变其法律属性，联邦证券法依经济实质继续适用。本次豁免并未推翻该原则，仅在该原则之下提供一条新的合规通道。

代币化股票的合规路径在 2026 年已分化为两条并行轨道。SEC 于 3 月批准 Nasdaq 代币化股票规则，4 月又对 NYSE 类似规则放行。两家传统交易所允许代币化版本的蓝筹股票与 ETF 在现有市场结构内同步挂牌，托管与结算依托 DTCC 试点完成，沿用 Reg NMS 与自律组织（SRO）现行规则体系。本次创新豁免则面向加密原生场所、DeFi 协议与跨链结算场景，在沙盒条款下豁免部分注册要求，与交易所路径并列存在。

SEC 内部仍有分歧

豁免推进过程中，SEC 委员会内部已出现公开分歧，主席 Paul Atkins 与委员 Hester Peirce 是核心推动者。Atkins 在多次公开演讲中强调，要将 SEC 从执法机关回归到市场基础设施建设者的角色，Peirce 则长期倡导加密创新沙盒，两人理念高度一致。

民主党委员 Caroline Crenshaw 在 2025 年 12 月 4 日 IAC 会议上提出核心质疑。她指出，代币化股票常被宣传为 wrapped securities，称可提供对底层资产的敞口，实则远非底层资产的一对一复刻，权益归属常常不清晰，且可能与底层资产发行人完全脱节。Crenshaw 当日明确表态：

「为容纳这些新流程而改动既有监管标准，会对市场完整性和投资者承担重大风险。」

她进一步质问代币化交易的真实目的，如果目标在于结算效率，与允许代币化股票在前端零投资者保护下交易截然不同，后者将创造一个针对传统股票市场的监管套利环境。Crenshaw 委员任期已临近结束，离任后委员会的政策天平将进一步向豁免框架倾斜。

行业组织 SIFMA 在意见征询期内提交多封意见书，集中表达了五个层面的担忧。第一，托管与结算责任分散。去中心化平台缺乏明确的中央对手方，争议处置缺乏标准路径。第二，AML 与 KYC 标准不一致。加密原生平台与传统券商承担同等市场角色，但反洗钱投入与执行能力存在显著差距。第三，同一只股票可能出现多版本代币。第三方发行机制下，单只蓝筹股可能在十余个加密场所出现不同版本代币，造成价格发现与所有权归属的双重混乱。第四，公司治理穿透问题。上市公司若未授权代币发行，其投资者关系、股东大会、分红派发的传导链将被切断。第五，竞争层面的不对等。现有 broker-dealer 承担巨额合规成本，豁免对象的成本结构则显著更轻，业内担忧此举构成对持牌机构的反向激励。

现有玩家已抢跑

但与此同时，华尔街已经在用脚投票。五月初，前纽约证券交易所总裁 Tom Farley 执掌的加密交易所 Bullish 以 42 亿美元收购股票过户代理商 Equiniti，直接切入股票所有权记录和股息分发的基础设施层。

除此之外，美国存管信托清算公司（DTCC）也已发布公告称，DTC 代币化服务已开展与 50 多家金融机构的协作。其中包括 BlackRock、摩根大通、Circle、Ondo Finance、Robinhood、Payward、Citadel Securities 等传统金融与加密机构。该服务将支持对 DTC 托管的 RWA 进行代币化，提供与传统形式完全相同的权益和投资者保护。DTCC 计划于 2026 年 7 月启动首批有限生产交易，10 月正式推出服务。

截至 2026 年 5 月 19 日，RWA.xyz 数据显示链上 RWA 总价值已达 337 亿美元，其中美国国债代币化规模 150 亿美元，居细分品类首位，代币化股票市场约合 14 亿美元规模。Kraken 旗下 Backed Finance 发行的 xStocks 上线 8 个月累计交易量逾 250 亿美元，Coinbase 已联合 Yahoo Finance 已上架 8000 余只代币化股票。

豁免一旦正式公布，上述平台的合规成本结构与对外披露要求将面临重排。Coinbase 此前对外多次强调，希望在不取得完整 broker-dealer 牌照的前提下完成代币化股票业务的法律就位，豁免框架与该诉求高度吻合。

目前美国 SEC 尚未在官网发布豁免文本，官员仍在敲定细节，最终方案可能与当前方向有所调整。