撰文：Rita

甲骨文正在从传统软件公司向全球第四大云基础设施服务商演进。

9 月 2 日，伯恩斯坦发布研报指出，甲骨文 OCI Gen 2 在 FY26 实现营收 181 亿美元，同比增长 77%，增速较 FY25 的 50%进一步加快，规模已超越阿里云，仅次于 AWS、Azure 和谷歌云。伯恩斯坦维持“跑赢大盘”评级，目标价 325 美元，较当前股价有 130%上行空间。市场对 OCI 盈利能力和现金流需求的担忧过度，甲骨文核心业务（数据库、Fusion ERP、NetSuite）正在产生强劲现金流，足以支撑 AI 数据中心的资本开支。

OCI 规模超阿里云，增速持续领先同业

OCI 是甲骨文增长最快的业务板块。FY26 营收 181 亿美元，同比增长 77%。AWS、Azure 和谷歌云的同期增速分别为 18%、28%和 34%。OCI 的营收规模仍小于前三家，增速差距意味着市场份额正在快速追赶。

OCI 的增长在加速。FY25 增速 50%，FY26 升至 77%，管理层预计 FY27 将进一步提速。伯恩斯坦认为，增长来自三个驱动因素：AI 数据中心大规模部署、主权云需求爆发、以及多云数据库战略持续推进。

核心业务现金流支撑投资

甲骨文 AI 数据中心的资本开支强度是最大争议点。FY26 资本开支 556 亿美元，FY27 预计 928 亿美元，FY28 预计 976 亿美元。市场担心投资回报率和现金流压力。

伯恩斯坦认为，市场忽略了甲骨文核心业务的造血能力。FY26 软件收入 585 亿美元，同比增长 19%，云业务占比从 FY25 的 50%升至 58%。SaaS 收入 159 亿美元，同比增长 11%；PaaS/IaaS 收入 181 亿美元，同比增长 77%。SaaS 和数据库业务利润率远高于 OCI，构成了稳定的现金来源。

FY26 经营利润 289 亿美元，同比增长 15.5%，经营利润率 42.9%。伯恩斯坦预计 FY27 经营利润将增至 379 亿美元，利润率 42.0%，维持在较高水平。

增长板块占比升至 38%，结构持续优化

伯恩斯坦将甲骨文软件收入拆解为三类：增长型、稳定型和下降型。FY26 增长型收入占比 38%（FY24 为 33%），稳定型 40%（FY24 为 44%），下降型 22%（FY24 为 24%）。增长板块扩大，下降板块收缩，结构正在优化。

增长型收入的核心驱动力是 OCI Gen 2 和战略后台（ERP/HCM）。FY26 战略后台收入约 99 亿美元，同比增长 15%，其中 Fusion ERP 约 43 亿美元（+15%），NetSuite 约 42 亿美元（+13%），Fusion HCM 约 14 亿美元（+21%）。增速较前几年有所放缓，但仍高于公司整体增速。

稳定型收入以数据库为核心，包括传统本地部署数据库和云数据库服务。伯恩斯坦估算云数据库服务 FY26 营收约 30 亿美元，是 OCI 中除 AI 数据中心之外的重要增长来源。

AI 数据中心贡献 66 亿美元，非 AI 主权云增长强劲

伯恩斯坦估算，FY26 甲骨文 AI 数据中心相关收入约 66 亿美元，占 OCI 总营收的 36%。主权云是另一个被低估的增长引擎，各国政府希望在本国境内运行云服务，甲骨文凭借独特的“白标”主权云架构拥有差异化优势。

多云数据库战略（Oracle Database@AWS、@Azure、@Google Cloud）正在将数据库客户引入云环境，在竞争对手的云上运行甲骨文数据库，为 OCI 创造了增量收入来源。

资本开支方面，甲骨文采取灵活策略。AI 数据中心合同不可取消，但硬件采购节奏可管理，公司可在数据中心交付后才采购服务器和冷却设备，避免过早占用资金。FY26 末甲骨文现金余额约 313 亿美元，叠加经营现金流和债务融资能力，资金缺口比市场担心的更小。

伯恩斯坦的核心判断是：甲骨文正在用核心业务的利润为云扩张提供燃料，从软件公司演变为基础设施公司。OCI 的规模已超越阿里云，若增速维持，追赶谷歌云的时间可能比市场预期更短。325 美元目标价对应 FY28 调整后市盈率约 25 倍。

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本文系潮向研究对第三方券商研究报告（伯恩斯坦，2026 年 9 月 2 日）的整理与解读，结合公开市场信息的整理。文中引述的评级、目标价、盈利预测及相关判断，均为该券商分析师的观点，仅代表其所属机构立场，不代表潮向研究的观点，也不构成任何投资建议。

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