乍一看，财政公司Strategy（纳斯达克：MSTR）和矿业公司Mara Holdings（纳斯达克：MARA）似乎相似。它们都是比特币社区中知名的名字，资产负债表上有大量的比特币。Strategy的比特币数量大约是Mara的十倍，但除此之外，两家公司采用相同的方法：囤积加密货币以最大化比特币收益。然而，根据Vaneck数字资产研究负责人Matthew Sigel的说法，Mara的处境要弱得多，随着比特币的低迷，这家矿业巨头将面临更强的逆风。

“因为在过去6周内，MSTR和MARA的股价都下跌了约50%以上，所以值得比较，”Sigel在周四写道。“MARA看起来极其便宜，且短期卖空兴趣异常高。但深入挖掘后，情况迅速改变。”

Sigel所指的是两家公司之间债务结构的差异。早在2020年8月，Strategy就有一大笔多余的现金。董事长Michael Saylor认为购买比特币并获得比当时传统资产更高的回报是个好主意。Strategy最终从开发商业智能软件转向积累比特币，现在已成为最大的企业比特币持有者。该公司采用的一种方法是发行可转换债务来购买比特币。这一策略非常成功，以至于许多其他公司也纷纷效仿，包括Mara。

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根据Mara最新的财务数据，该矿业公司现在已发行约33亿美元的可转换债券。当比特币上涨时，这并没有引起任何警觉，但在比特币价格为88,000美元时，情况开始变得有些不稳定。正如Sigel所指出的，股价已经下跌了约50%。但这并不意味着Mara是一个便宜的买入，因为其企业价值因数十亿的债务而膨胀。这些未偿还的债券抬高了Mara的mNAV，这是一个跟踪企业价值相对于公司比特币持有价值的指标。换句话说，投资者为Mara的股票支付的价格远远超过其比特币储备所能证明的合理性。

“如果忽略其33亿美元的可转换债务面值，MARA看起来才便宜，”Sigel说。“一旦考虑到债务，其交易价格就处于溢价状态。”

（Mara的mNAV显著高于MSTR，使其对投资者来说风险更大且吸引力较低。/ bitcointreasuries.net）

需要明确的是，Strategy也在以溢价交易，但溢价要小得多。Bitcointreasuries.net显示Mara的mNAV为1.59，而MSTR为1.14。过去几周比特币的波动使这两家公司处于危险的境地。但Mara的债务结构更为复杂，这使得其股价与比特币价值之间的关联变得模糊。尽管目前围绕Strategy财务状况的喧嚣，Sigel表示更多的人应该担心Mara。

“MARA从低点上涨了30%，并遇到了阻力，所以我今天卖出了一些，增加了对MSTR的投资，”Sigel说。

根据Coinmarketcap的数据，撰写时比特币的价格为89,018.14美元，比昨天的价格下跌了3.14%，并且在七天内下跌了1.96%。在过去24小时内，这种数字资产的价格波动在88,152.14美元和92,707.20美元之间。

（比特币价格 / Trading View）

每日交易量下降了2.04%，为641.8亿美元，市值降至1.77万亿美元。比特币的主导地位略微下降，减少了0.07%，达到59.33%。

（比特币主导地位 / Trading View）

根据Coinglass的数据，总比特币期货未平仓合约下降了3.88%，降至574亿美元。总清算在24小时内翻了一番，报告时为1.9256亿美元。多头投资者主导了这一金额，清算保证金为1.7076亿美元。空头卖家大部分未受影响，仅有2179万美元被清算。

• 为什么VanEck的Matthew Sigel认为MARA的处境比MSTR更糟？
  Sigel认为，MARA的33亿美元可转换债务使得该公司比看起来更具风险，尤其是在比特币价格低于9万美元的情况下。
• MARA的债务如何影响其与比特币持有价值的估值？
  一旦考虑到其巨额债务，MARA的交易价格相对于其比特币的价值就显得非常高，使其比表面数字所暗示的要昂贵得多。
• 为什么MSTR被认为是比MARA更清晰的比特币投资？
  MSTR持有更多的比特币，且资本结构更简单，使其与比特币的相关性更高，杠杆带来的扭曲更少。
• 根据当前市场状况，Sigel有什么建议？
  Sigel表示，他正在减少对MARA的投资，并增加对MSTR的投资，称MARA的反弹为“阻力”，并警告其风险被低估。

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