早期持币者通常掌控大量代币供应，其买卖决策对市场趋势至关重要。理解早期持币者的行为模式，能为交易者提供市场趋势和潜在价格回调/顶部的重要洞察。

本篇精选内容由奔跑财经·Web3.0研读室翻译自Antonio Manrique de Lara Martín的《Tracking Early Token Holder Behavior》。

本文通过分析“早期持有者余额”、“赫芬达尔指数”、“未实现净盈亏（NUPL）”及“成本基础分布热力图（CBD）”四大指标，帮助交易者了解预判价格顶部的方法并有效管理风险。

四大指标

1. 早期持有者余额(Early Holder Balance)
2. 赫芬达尔指数(Herfindahl Index)
3. 未实现净盈亏(NUPL - Net Unrealized Profit/Loss)
4. 成本基础分布热力图(Cost Basis Distribution Heatmap - CBD)

通过多角度审视同一现象，帮助交易者更精准预判市场转向并优化离场时机。

1、早期持有者余额

评估早期持币者影响力的直接方法是追踪其持仓余额变化。早期持币者通常在低价位积累代币。随着资产升值，部分持有者开始抛售，增加市场抛压并常引发价格回调。追踪其持仓演变可揭示大规模获利了结趋势，辅助预判回调。

它的运作机制

• 余额下降 (Balance Dips)：早期持币者抛售将致其总持仓减少。若此现象与价格峰值同步，则预示显著抛压，可能标志顶部形成。
• 价格冲击 (Price Impact)：因控制大量供应，早期持币者抛售可引发价格急跌。
• 图表洞察 (Chart Insights)：监测余额变化可识别大规模获利了结趋势，辅助预判市场回调。

图1↓展示SHIB早期持币者如何在低价积累代币（曾占总供应量逾20%），并在价格飙升后大量抛售，引发价格急挫。

图中蓝线代表SHIB持仓量，黄线显示早期持币者占总供应量百分比，清晰呈现其相对持仓演变及抛售活动的市场影响。

图1. SHIB早期持有者余额

为保持同一资产分析的一致性，本文后续指标将聚焦SHIB。但在深入分析前，横向对比不同代币的早期持有者余额颇具价值，可观察其行为差异及对价格的潜在影响。

图2↓呈现APW早期持币者在关键价格峰值处的策略性抛售：

• 首次抛售（图左）：代表早期持币者持仓占比的黄线骤降，显示价格首峰附近发生大规模抛售。
• 积累阶段（图中）：首次抛售后，剩余早期持币者活动低迷。
• 二次抛售（图右）：价格再度上行时，早期持币者在增持后再次抛售大量持仓，致其供应占比陡降。

图2. APW早期持有者余额

图3↓显示TSUKA早期持币者的持仓呈渐进式减少，异于前例的突发抛售：

• 持仓稳步下降避免价格急跌。
• 更可控的抛售带来更佳价格稳定性。
• 抛压分散释放，减轻市场冲击。

这表明其采用有序退出策略，有效抑制了极端波动。

图3. TSUKA早期持有者余额

图4↓中，PEPE早期持币者在首次价格上涨后即抛售大部分代币（左端橙色线骤降）：

• 早期退出：多数代币于初期抛售，虽引发价格急跌，但也避免后续大规模抛压（与SHIB模式类似）。
• 价格发现：早期持币者离场后，市场得以更有机地定价。
• 长期稳定：因无后续大规模分布，价格走势更多由新需求驱动，而非大户活动。此模式规避了渐进式抛压，使市场能在无持续供应冲击下形成公允价格。

图4. PEPE早期持有者余额

2、监测赫芬达尔指数

赫芬达尔指数衡量市场集中度。指数高表明少数大户主导市场；指数低则反映代币分布更趋分散。

它的运作机制

• 早期持币者影响：代币发行初期，早期持币者往往高度集中供应，推升赫芬达尔指数。
• 市场动态：随其抛售，指数下降，反映代币分布趋于广泛。
• 市场信号：赫芬达尔指数伴随早期持币者余额同步下降，表明代币正分散至更多市场参与者手中，暗示潜在获利了结行为及市场顶部可能。

图5↓展示SHIB赫芬达尔指数（红线）与价格（黑线）。指数急跌对应大户抛售持仓时刻，与价格峰值吻合。

图5. SHIB赫芬达尔指数

3、运用未实现净盈亏（NUPL）

未实现净盈亏（NUPL）是链上指标，量化特定时间点全体持币者的未实现损益。其作为情绪指标，可基于投资者盈亏状态探测潜在市场顶部与底部。

就早期持币者而言，其获利了结行为常体现于NUPL的早期峰值——因其多在低价积累，并在价格强劲上涨期抛售。

它的运作机制

• 早期NUPL攀升 → 市场狂热与抛售：代币生命周期早期出现高NUPL值，表明多数持币者获利，常引发早期持币者获利了结，增加抛压。
• 早期NUPL下降 → 大户离场：若代币创新高但NUPL在早期即开始下降，表明早期采用者及大户正在抛售，导致市场结构趋弱。

图6↓将SHIB的NUPL与价格并列呈现，显示早期高NUPL值与价格峰值重合，且常紧随抛售。请重点关注首个价格峰值（对应早期持币者最活跃阶段，与余额指标观察一致）。

图6. SHIB未实现净盈亏（NUPL)

4、解析成本基础分布（CBD）

CBD热力图可视化代币的获取成本（成本基础）随时间的变化。聚焦图表早期阶段，可识别早期持币者的成本基础区间，洞察其初始积累区域及抛售行为演变。

如何阅读CBD热力图

• 纵轴各区间代表特定成本基础水平，颜色深浅反映该平均入场价的供应积累量（蓝色=低集中度，红色=高集中度）。
• 黑线代表当前价格。
• 黑线下方区间处于盈利状态（成本基础低于现价）。
• 黑线上方区间处于亏损状态（成本基础高于现价）。此可视化助力追踪积累区域演变及供应是否随时间被抛售。

它的运作机制

• 低成本基础：早期持币者在极低价积累代币，形成低成本基础聚集区（如2021年1月图表中的红色区域）。
• 积累 vs 抛售：价格上涨时，持币者开始抛售，致低成本区间稀疏化（图中红色区域向蓝色转变，表明低价位积累的供应正被抛售）。
• 顶部识别：若热力图显示大量低成本持仓在价格峰值附近被抛售，可能预示市场见顶。
• 抛售预判：CBD热力图不仅揭示早期持币者的抛售行为，更能预测其抛售倾向——通过可视化其成本基础，显露其积累代币的价格水平。对比现价与这些积累区，可评估其获利了结的动机强度。若价格远高于积累区，早期持币者抛售概率增加，使热力图成为预判潜在抛售的有力工具。

图7↓热力图显示SHIB早期持币者在2021年1月低价区积累（红黄区间），并于2021年10-11月市场峰值附近大规模抛售，表现为价格急涨、早期积累带褪色及后续下跌。

图7. SHIB早期成本基础分布

5、结论：框架价值与应用策略

综合运用四大方法，可全方位解析早期持币者行为，辅助交易者预判潜在市场顶部：

• 早期持有者余额分析： 揭示早期投资者减仓时机（常先于价格下跌）。
• 赫芬达尔指数： 追踪市场集中度变化，识别大户退出或所有权分散化。
• 未实现净盈亏（NUPL）： 评估市场情绪，高NUPL值表明早期持币者未实现利润丰厚，抛售概率增大。
• 成本基础分布热力图（CBD）： 精确定位早期投资者获利了结点（可能标志涨势终结）。

四类指标互为补充，从不同维度解读早期持币者行为。当多指标发出协同信号时，预判强度显著提升，可降低不确定性并优化决策。

整合这些洞察，交易者可优化策略，更从容驾驭代币的早期市场阶段。

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