作者：Flow Brief by Alea Research

编译：深潮 TechFlow

深潮导读：Derive 今年用 9 个月收了 3.6 亿美元期权金，吃掉链上期权市场近九成份额，永续合约贡献了四成手续费。更关键的是，它连续 9 个月回购跑赢增发，这在靠发币续命的链上衍生品赛道里太少见：代币一周涨 158% 不是没道理。对盯着 DeFi 期权赛道的人来说，这篇讲清楚了“为什么只有它活下来了”。

权利金涨了 191.9%到 3.625 亿美元，永续合约贡献了四成手续费，连续九个月回购跑在增发前面

Derive 今年收了 3.625 亿美元的期权权利金。这占了链上期权全部权利金的 87.4%，比 2025 年全年的 1.242 亿美元涨了 191.9%。9 月 17 日 DRV 收在 0.2877 美元的历史新高。到周六价格到了 0.3857 美元（流通市值 3.85 亿美元；完全稀释估值 5.77 亿美元），一周涨了 158%。Coinbase 在 2025 年 5 月花了 29 亿美元买下 Deribit。

图：Derive占链上期权权利金的份额，从春天开始一直稳在80%以上。

Derive 已经完全拿下了链上期权。今年链上期权权利金总共 4.149 亿美元，它拿了 3.625 亿，而 2025 年全年它只有 1.242 亿。

它上面那个房间是 Deribit。Derive 一天交易的期权覆盖了 1.626 亿美元资产，而所有有公开数据的交易场所加起来交易了 77.4 亿。

永续合约不是配角。它今年赚了 451 万美元手续费里的 176 万，占 39.1%，还在 2 月超过了期权业务。

手续费通过回购到达持有者手里。这个交易场所从 451 万美元手续费里留下 337 万，把其中 35%拿去回购 DRV，今年已经销毁 1660 万枚代币，而质押奖励只发了 610 万枚。

期权费率从每 100 美元交易收 2.94 美分降到 1.27 美分，但市场把它的盈利倍数从 22.5 倍重估到 48.7 倍。

Derive 不再跟人分享的这一年

1 月的时候链上期权还有好几家交易场所。现在只剩一家，第二名已经近到没法再叫竞争了。

图：每个链上期权交易场所按今年收取的权利金排名，单位美元。

Deribit 一天还是交易了 35.6 亿美元的期权，Derive 只有 1.626 亿，差了将近 22 倍。

图：按交易场所排的期权单日交易量，以合约控制的资产美元价值计算。Derive在77.4亿总额里占了1.626亿。

持仓量讲的是同一个故事。Derive 在 502.2 亿美元的盘子里持有 15.9 亿美元的仓位，占 3.2%。Deribit 一家就占了 78.8%。

图：按交易场所排的名义持仓量，单位美元。

九个月干了去年将近三倍

权利金是买家交出去的钱，能告诉我们一个交易场所有没有被用、用了多少。名义交易量从 53.8 亿涨到了 124.6 亿。

图：Derive原生期权流量按月，单位美元。

买家买了更多的敞口，而且每一美元敞口付了更多钱。

一美元敞口值多少钱

权利金除以名义量，就是一个期权价格占它所控制敞口的比例。期限越长、行权价越接近现价、市场预期价格波动越大，这个比例就越高。

图：每根柱子是一个月权利金占其所控制名义量的百分比。

2026 年的九个月全部超过了 2025 年 2.10%的中位数，最便宜的一个月也有 2.23%。同期 30 天隐含波动率降了 7.0%。买家在波动率下降的时候，为每美元敞口付了更多钱。

这说明更多是期限更长、行权价更接近现价的期权。Derive 正在被当成 Deribit 来用。

它跟上面那个房间的报价对比

交易者在换场地之前，只想要一个数字：同样的风险在两个地方各要花多少钱。

图：按到期日排的平值隐含波动率，百分比，Derive对Deribit。

图：两个交易场所在相同行权价上的隐含波动率差，百分点，覆盖9月17日报价的所有到期日。

报价只是一半。另一半是跨价差成交要花多少钱。

图：在两个交易场所相同行权价上，以最优价格立即成交的成本，每100美元多少美分。

卖家有没有为承担风险拿到钱

隐含波动率是买家为波动付的钱。已实现波动率是实际到来的波动。两者之间的差距就是期权卖家的这一年：隐含波动率全年降了 7.0%。

图：一个月隐含波动率对30天已实现波动率，百分比。

图：曲线为每个到期日定价的波动幅度，单位美元。

账本里装了什么

持仓量是仍然开着的仓位的美元价值。人们只是路过交易的场所，和人们把仓位放在上面的场所，看起来是不一样的。

图：从Derive Chain读取的期权持仓量，单位美元，全年。

仓位坐在哪里

到期日和行权价决定了谁会暴露在下一波行情里。

图：所选到期日在每个行权价上的看涨和看跌期权持仓量，单位美元。

图：按行权价排的gamma，价格每波动百分之一对应的美元数。Gamma衡量期权敞口随价格变动而变化的快慢。

到底谁在交易它

大宗交易和协商交易是机构在不惊动盘面的情况下完成建仓的方式。它们贡献的手续费占比，揭示了谁在对手盘。

图：最大账户和协商交易贡献的手续费占比，单位：百分比。

另一本账

Derive 还运营永续合约，这是一种永不交割的价格对赌。该账本今年成交了 52 亿美元名义额，贡献了平台手续费的 39.1%。

图：每日永续合约名义成交额与每日收盘时未平仓量，单位：美元；今年成交52亿美元，而最后一次收盘时持仓为6650万美元。

该平台每天的成交量是其持仓量的 0.30 倍。交易者在这里持仓停留，而非进出周转。

图：每个活跃永续市场按24小时成交量排名及其未平仓量：15个市场，成交4749万美元，持仓6612万美元。

共上线 15 个市场。其中两个占成交量的 82.3%。

资金费率是多空双方之间的定期支付，只有在一方仓位拥挤时才会变动。Derive 的大多数市场上，它完全不动。

图：每个偏离基准利率的市场的年化资金费率，单位：年化百分比。

有五个市场发现了自己的利率：比特币、以太坊、Solana、Hyperliquid 和代币化黄金。七个市场在超过九成时间里停留在平台 10.95%的基准年利率上。那五个发现利率的市场也曾安静下来。这些市场的资金费率在五月前最高到过 128.5%年化，之后是 44.6%，而最深负值读数从 173.0%腰斩到 92.2%。

图：每个已上线永续市场及其首次结算资金费率的日期。截至9月17日，15个已上线，12个结算利率，3个从未结算。

交易标的扩张速度超过了流动性填充速度，较新的市场尤其如此。

被动资金的去向

金库是资本想要平台策略但不想亲自操作时的去处。在 Derive 上，金库只做两件事之一：卖出期权并保留权利金；或者买入资产、在期货市场做空它，并赚取两个价格之间的差价。

图：金库资产30天变动，单位：美元，拆分为新增资金和收益。

新增资金和策略表现是金库增长的不同原因，其中只有一种说明策略在起作用。

图：基差金库的收益，单位：年化百分比，拆分为资金费率和现金利息。

图：基差金库在期间实现的利差收益，单位：美元。

存款人最终拿到多少，取决于金库收取的费用以及还剩多少容量。

图：每个金库的管理费、存款上限和账户价值，单位：百分比和美元。

该平台的部分交易量是买来的，而非赚来的。

图：每覆盖100美元交易量所支付的DRV奖励，单位：美分，过去30天。

平台赚了什么，谁拿到了

手续费是交易者支付的。收入是平台留下的部分：今年 337 万美元。

图：月度手续费在期权账本和永续账本之间的拆分，单位：美元。

期权账本赚了 274 万美元，永续账本赚了 176 万美元，即 60.9%对 39.1%。二月时永续账本赚得比期权账本多。

图：期权手续费占合约名义控制额的比例，按月：1月每100美元收2.94美分，9月为1.27美分。

期权费率从 1 月每 100 美元成交收取 2.94 美分降到 9 月的 1.27 美分，年初至今下降 56.7%。同期成交量上升，手续费总额仍增长。

图：每一美元手续费在报价交易者、平台本身和持币者之间的分配。

Derive 把手续费份额用于回购而非分配。它销毁供应量，而不是付钱给持币者。

图：每根柱子是一个月内手续费驱动的回购减去支付给质押者的DRV，单位：百万DRV。

九个月全部为正：销毁 1660 万 DRV，增发 610 万。DAO 总共销毁了 27,645,461 枚 DRV，占手续费的 35%。四月，它把这一比例从 25%提高，并把每周质押增发从 25 万 DRV 降到 10 万，年化增发率从 3.8%降到 1.5%。解除质押期从 28 天缩短到 7 天。

图：质押DRV及其占流通供应量的比例，单位：DRV和百分比。

今年流通供应量上涨 17.1%，而质押占比从 39.1%降到 28.6%。

图：月度手续费及平台留下收入在其中的占比，单位：美元。

图：市值除以过去90天年化收入，逐日变化。

该倍数的变动幅度超过今年任何其他数字。1 月市场为该平台的年化收入支付 22.5 倍，现在支付 48.7 倍，涨幅 116.3%。低点为 14.3 倍。收入在同几个月内持续增长，这意味着重新定价并非分母缩水所致。

图：在某一收入情形下对应的隐含市值，乘以倍数，以美元计，以及从最近收盘价到每个情形所需的变动幅度。

在 48.7 倍之下，价格所对应的收入必须持续增长才能支撑估值。上表对每个假设进行了定价。

既定安排

9 月 14 日，一位成员提交了部署 Derive V3 的提案。撮合和排序器状态转换将在零知识虚拟机内运行，并结算至以太坊。用户资金将存放于以太坊合约中。一旦 V2 的仓位、余额和奖励迁移至 V3 创世状态，Derive Chain 将逐步关停。声明的目标是达到 L2Beat Stage 1，即用户无需运营方协助即可退出的层级。

Derive 于 9 月 16 日表示，已任命 Alex van Voorhees 为首席法律与合规官。他此前来自 FalconX，曾负责衍生品法律事务并担任临时合规官。

V3 在以太坊上结算，ZEC 账簿目前持续至 2027 年 3 月。该平台报告称，当月 89,100 ETH 看涨期权中 96%的行权价为 5,000 美元和 7,000 美元，均持仓于 Derive。