9月4日，韩国金融服务委员会（FSC）召开第三次公私营代币证券联合协议会议，公布了一份三阶段路线图。2026年1月15日通过的《电子证券法》和《资本市场法》修正案将于2027年2月4日正式生效，届时韩国将成为全球第一个以专门立法明确证券代币化法律地位、资产类别和基础设施建设时序的主要经济体。

这份路线图的核心原则写在第一段：代币证券是与纸质证券、电子证券并列的第三种发行形式，适用现有的证券登记、信息披露和中介牌照规定。

它意味着韩国选择把代币化纳入已有的证券法框架，而不是为它创造一个新的监管沙盒。

第一阶段：2027年2月，从机构和非上市市场起步

第一阶段随修订法律生效同步启动，开放的资产类别经过了精心筛选。

基金方面，首先开放机构投资者专用的私募货币市场基金（Private MMF）。债券方面，开放私募公司债。股票方面，从非上市股权切入，采用信托受益证券的结构——股份保留在既有的登记系统中，投资者获得的是代币化的信托权益凭证。已对公众发行的碎片化投资产品也在首批范围内。

几个配套细节值得关注。

已持有牌照的证券公司和交易商可以直接经手代币化证券，不需要额外牌照。非金融机构若要运营自有代币证券的投资者账户，需要至少40亿韩元（约300万美元）的实缴资本，并配备专职的账户管理、合规和IT人员。OTC交易平台必须先获得金融监督院的咨询许可。散户在OTC平台的年度净买入限额为1亿韩元（约7.4万美元）。碎片化产品的单笔认购上限为3000万韩元（约2.2万美元）或发行总额的5%，取较低者。

韩国证券存托结算院（KSD）正在完成证券公司接入共享账本的技术验收标准。FSC计划在9月底前发布下位法修订草案，面向社会征求意见。

第二阶段：扩大到公开发行证券

FSC没有给第二阶段设定具体日期。推进时间取决于四个变量：第一阶段的系统稳定性和运行效率、市场参与者的技术成熟度、不同分布式账本之间的互操作能力、以及韩国稳定币相关立法的进展。

这个阶段的核心扩展是将代币化从私募市场延伸到公开发行证券。FSC同时计划参考纽约证券交易所和纳斯达克的代币化试点经验，由韩国交易所（KRX）主导推进上市股票的代币化模型验证和试点项目。

第三阶段：引入稳定币，实现链上结算

最终阶段的目标是建立链上结算基础设施，让代币化证券的交易和资金结算在同一个账本上同步完成，结算工具是稳定币。FSC在路线图中引用了贝莱德的BUIDL代币化基金和香港代币化绿色债券作为参照案例。

韩国的稳定币立法正在单独推进，目前讨论中的方案要求稳定币发行方持有至少50亿韩元（约370万美元）的最低资本金。第三阶段的启动前提是稳定币法律框架的落地。

两条路线：Robinhood先跑，韩国先建

把韩国的路线图放在这一周的全球背景下看，对比非常鲜明。

就在FSC公布路线图的同一天，AMC娱乐的CEO Adam Aron公开抨击Robinhood将AMC股票代币化的行为"可鄙"，因为Robinhood Chain上的Meme币交易者已经把AMC的代币化股票价格从2美元炒到了100美元以上。

Robinhood的模式是：先用债务证券包装股票、放上无许可区块链、获取交易量和用户，法律关系留给市场去消化。

韩国走的是一条方向相反的路。先通过立法确认代币证券的法律地位，再由KSD建设托管和清算基础设施，然后从机构市场和私募产品起步，验证系统稳定后才逐步扩大到公开证券，直到稳定币立法完成才引入链上结算。每一步都有明确的前置条件和监管节点。

两条路线各有代价。Robinhood获得了速度和规模，两个月内链上代币化资产达到约8800万美元，DEX日交易量超过15亿美元。但它也收获了CEO互怼、潜在SEC审查，以及一个根本性问题：当被代币化的公司本身不同意时，这个市场的合法性基础是什么？

韩国的路线几乎可以确定不会产出"AMC式"的戏剧性场景。它的代价是速度：法律通过到生效需要一年，第一阶段只开放私募产品，公开证券和链上结算的时间表完全未定。波士顿咨询集团估计韩国代币化证券市场到2030年可达367万亿韩元（约2490亿美元），但这个数字取决于第二和第三阶段能以多快的速度落地。

同一周内，全球证券代币化出现了两个极端样本：一个因为跑得太快而被自己的用户搞砸了品牌，一个因为走得太稳而可能错过市场窗口。最终胜出的路线，大概率会是一种混合模型：先建基础设施、再逐步开放许可、同时保留DeFi可组合性。欧盟的DLT试点制度（DLT Pilot Regime）正在朝这个方向摸索，日本也在上周宣布了面向2030年代初的全国区块链结算基础设施计划。

赛跑刚开始，但赛道的形状正在变得清晰。