看到有人把 STRC 和 UST 放在一起讨论，我觉得这两者差别非常大。 UST 的核心风险是反身性死亡螺旋。UST 脱锚后，赎回压力上来，系统铸造 LUNA，LUNA 被抛售带来更大抛压，进一步加剧脱锚。这是算法层面内嵌的正反馈循环，一旦触发几乎不可逆，也没有任何分层缓冲，逆螺旋的时候大家一起死。 STRC 的风险结构不是这样的，主要因为它是分层的。STRC 属于 Strategy 资本结构中的一层优先股。BTC 下跌时，损失吸收顺序是先杀 MSTR 普通股，这玩意先归零，随后才轮到低优先级的 preferred 受损，再往上才是更高级别的 preferred，最后才是债。STRC 的持有者前面还有 MSTR 普通股的 equity cushion 作为缓冲。 所以关键区别主要在三点。 1）没有机械性的死亡螺旋。BTC 下跌不会自动迫使 Strategy 立刻抛售 BTC 去触发正反馈循环，除非跌到 margin call 那种极端水平。 2）损失分配有明确的 waterfall，不是同时爆。 3）底层是实打实的 BTC 持仓，不是算锚。 STRC 真正的风险场景是 BTC 极端下跌导致 equity cushion 被完全穿透。到那时，preferred 的固定股息会变得不确定，本金也可能出现风险。但这和 UST 那种从脱锚到归零可能几天内完成的模式相比，烈度和速度完全不是一个量级。 到 2026 年 3 月为止，Strategy 持有约 738,731 BTC，总成本约 547 亿美元，均价约 75,985 美元。BTC 三月初在 66,000–68,000 美元区间筑底，最近反弹至 71,000–72,000 美元，现在 Strategy 账面依然处于浮亏状态。 在资本结构上，可转债总额约 82 亿美元，优先股总额约 83.6 亿美元，两者合计约 166 亿美元的固定义务。每年优先股股息合计约 8.24 亿美元，其中 STRC 占大头，3.4B × 11.5% 约等于每年 3.9 亿美元。公司目前现金储备约 22.5 亿美元，大致可覆盖 32 个月的股息和利息。 偿付优先级从高到低为：可转债、STRF、STRK、STRC、STRD、MSTR 普通股。因此 STRC 在 preferred 这一层里偏中下位置。 短期 2026 到 2027 年最大的风险是 BTC 在 50K 到 60K 区间横盘或阴跌。这种走势未必让公司立刻资不抵债，但会带来持续压力，咋说呢，MSTR 股价承压，ATM 融资效率下降，现金储备被股息持续消耗，同时 2027 年 9 月还有 10 亿美元可转债需要处理。 这类慢性流动性风险往往更可能发生，也更难应对，因为它没有明确的触发价，更像一个渐进恶化的过程，死了都是没有完全死你懂吧，就是那种感觉。 当然，这些讨论都偏向极端恶劣情形。如果 BTC 价格向上，长尾风险自然会收敛。(Yishi)