Ichor Holdings（ICHR）股价已经从 60 美元大幅下跌到我写这篇第三次分析时的 31 美元。不过在我看来，Ichor 依然是一只非常不错的“强烈买入（Strong Buy）”股票。它仍然是一家优秀的公司，只不过恰好处在了正确的位置——AI 生态系统中定位良好的半导体公司之一——却遇到了错误的时间——最近这一轮 AI 抛售——同时又在做正确的事情，也就是参与 AI 基础设施建设。我之所以这么说，是因为公司股价从 52 周高点 113 美元一路跌下来，看起来并没有任何基本面原因。事实上，公司的数据依然非常扎实。相反，这轮下跌主要来自过去几周围绕 AI 基础设施公司的更广泛半导体板块抛售。尽管如此，我认为 Warren Buffett 所说的“别人恐惧时我贪婪”，指的恰恰就是这种情景。因为在这种情况下，我依然找不到任何基本面理由能够证明 ICHR 不是一家值得持有的优秀公司。这也是为什么我正在进一步加码 Ichor，并再次确认我的“强烈买入”评级。

接下来，我想详细解释为什么我认为 ICHR 依然是一家基本面扎实、只是正在以巨大折价交易的公司。基于此，我把目标价上调至 104 美元，而当前股价约为 31 美元。

【原文图片位置：图 1（作者）】

模型假设

我们先从我对公司未来增长所做的假设开始。首先，根据 Seeking Alpha（SA）公布的数据，公司按季度计算的 TTM 收入为 11 亿美元。这是一个非常重要的数字，因为它构成了我的收入基准，也是我用来预测 2027 年收入的起点。下一个变量是前瞻收入增长率。根据 SA Quant Ratings，如下方图 2 所示，ICHR 的前瞻收入增长率为 24%。不过，公司在 2026 年第三季度表示，预计全年收入增长率将达到 30%。在这种情况下，我选择采用管理层给出的指引。因此，如果以 30% 的增速增长 11 亿美元收入，那么我得到的 2027 年预期收入约为 13.67 亿美元。

【原文图片位置：图 2：ICHR Growth Grade（Seeking Alpha）】

13.67 亿美元实际上低于华尔街一致预期的 16.3 亿美元。对此，我选择继续采用 13.67 亿美元作为自己的 2027 年收入预测，因为我认为这样可以留出一定余地，以应对未来几个季度可能出现的收入负面意外。

【原文图片位置：图 3：市场一致收入预期（Seeking Alpha）】

下一个变量是前瞻摊薄 EPS 增长率。如果你看图 2，会发现当前前瞻摊薄 EPS 增长率达到 167%，而我认为这个数字太高了，因为行业中位数只有 19%，同时公司过去 5 年平均水平也只有 19.35%。在我看来，这意味着当前这个前瞻 EPS 增长率很可能是一个异常值，并不能代表未来能够持续维持的真实增长趋势。因此，我转而采用前瞻 EPS 长期增长率，也就是未来 3-5 年 CAGR。如果再次查看图 2，你会看到这个数字明显更低，也更加合理。目前这一长期增长率为 70%，而过去 5 年平均值为 57%。对此，我的理解是，ICHR 过去 5 年长期 EPS 平均增长率约为 57%，而现在已经达到 70%，因此未来实现这一目标增速的可能性变得更高。这也是为什么我采用 70% 作为前瞻摊薄 EPS 增长率。

【原文图片位置：图 4（作者）】

下一个变量是前瞻净利润率。从历史来看，如下方图 5 所示，ICHR 的 TTM 净利润率为 -0.24%。但另一方面，公司长期目标一直是达到 13% 或更高。2026 年第三季度，公司报告的营业利润率为 8.4%。因此，我采用了同样的 8.4% 来计算前瞻净利润。虽然这是一个历史数字，与未来指引没有直接关系，但我认为它很好地平衡了公司过去的平均水平与未来希望达到的长期目标。

【原文图片位置：图 5：ICHR 盈利能力（Seeking Alpha）】

至于摊薄平均流通股数，ICHR 在 2026 年第三季度财报电话会议中预计摊薄股数为 3,850 万股。目前，我并不预期会出现任何可能大幅增加摊薄股数的重大稀释事件。因此，我保持这一数字不变，继续采用 3,850 万股的摊薄平均流通股数。

在考虑 13.67 亿美元收入以及 8.4% 的前瞻净利润率之后，我得到的前瞻净利润预测为 1.149 亿美元，如图 7 所示。

现在剩下的最后一个问题，就是确定市场应该为 ICHR 每一单位未来增长支付多少估值。查看下方图 6，我认为 A+ 的估值评级已经让这个问题变得相当容易回答。首先，公司前瞻非 GAAP PEG 只有 0.25 倍，而同行业其他公司平均交易在 1.02 倍。理论上，这意味着 Ichor 相对于同行存在明显折价。第二，公司前瞻非 GAAP 市盈率为 17.23 倍，而同行交易在 19.25 倍附近，这同样体现了相对于行业中位数的折价。真正让我感兴趣的是，ICHR 过去 5 年前瞻非 GAAP 市盈率平均达到 48.23 倍。但即使按照 48 倍市盈率计算，对应的前瞻非 GAAP PEG 也只有大约 0.69 倍，依然低于行业中位数 1.02 倍。

【原文图片位置：图 6：ICHR Valuation Grade（Seeking Alpha）】

话虽如此，我甚至并不打算按照过去 5 年平均估值来给 Ichor 定价，尽管我知道按照那个估值依然非常便宜。但这至少增强了我的信心，因为即使在较高的估值倍数下，ICHR 依然可以算是折价交易。因此，为了留出一些安全空间，我把自己的前瞻非 GAAP PEG 设定在 0.5 倍。这是当前 0.25 倍前瞻非 GAAP PEG 的两倍，而我认为这个水平已经足够合理，并且很容易实现。也许等这个目标真正达到之后，我会有更多理由进一步提高目标价。但就目前而言，按照 0.5 倍前瞻非 GAAP PEG，对应的前瞻非 GAAP 市盈率大约为 35 倍。这仍然低于过去 5 年平均的 48 倍，同时也为收入和 EPS 可能出现的意外保留了一定安全边际。

估值

把所有数据放在一起，我得到的前瞻非 GAAP EPS 为 2.98 美元。相比图 3 中分析师一致预期的 3.43 美元，这其实还是一个略微偏保守的预测。如果我再把 2.98 美元乘以隐含的 35 倍前瞻非 GAAP 市盈率，那么得到的目标价就是 104 美元，相比当前股价高出 237%，如下图所示。

【原文图片位置：图 7（作者）】

再换一个角度来看，如果按照目前 0.25 倍 PEG 进行估值，也就是对应大约 17 倍前瞻非 GAAP 市盈率，那么我的目标价依然比当前价格高出 68%，如下方图 8 所示。

【原文图片位置：图 8（作者）】

而如果我按照 Ichor 过去 5 年平均的 48 倍前瞻非 GAAP 市盈率进行估值，那么目标价会达到 144 美元，如下图所示。这意味着相比当前价格存在 365% 的上涨空间。归根结底，无论使用当前估值数据还是未来增长预期进行分析，ICHR 依然处于非常明显的折价状态。

【原文图片位置：图 9（作者）】

主要风险

第一个风险来自 ICHR 本身处于 AI 生态系统之中，而目前这个生态系统已经遭受了相当严重的打击。投资者似乎并不在意像 ICHR 这样的公司基本面或者财务数据到底有多好。我的意思是，只要 ICHR 仍然属于半导体行业，无论上一季度 EPS 超预期多少，它都会继续受到 AI 恐慌和相关抛售影响。这意味着未来几个月——甚至未来几年，谁知道呢——市场情绪将在 ICHR 以及许多其他 AI 相关公司的股价表现中发挥非常大的作用。而除非市场看到明确证据，证明 hyperscaler 以及主权政府等大型参与者能够如何把巨额 AI 投资真正变现，这种情况还会不断发生。截至目前，我认为市场还没有真正看到“如何变现”以及“能够变现多少”的答案。我们目前看到的只是 hyperscaler 录得规模达到数万亿美元的巨额资本开支。

ICHR 在半导体行业中同样还是一个规模较小的参与者。目前公司市值大约只有 11.6 亿美元，因此仍然相当小。所以，当出现像上周那样的 AI 恐慌和科技股大幅抛售时，这类股票通常会受到极其猛烈的打击。这里的长期风险在于，其中一些公司的自由现金流规模并不足以在 AI 资本开支放缓、甚至需求开始下降时，支撑公司重新恢复业务。

最后，我的目标价建立在一系列假设基础之上，而归根结底，假设是会不断变化的。例如，我预计摊薄 EPS 增长率为 70%，但它也完全有可能回到过去 5 年 57% 的历史趋势水平。营业利润率也有可能低于 8.4%，尤其考虑到过去 5 年平均水平实际上接近于 0%。这些情况都可能发生。而如果真的发生，那么毫无疑问，我现在的目标价就会失效。

最后观点

正如文章开头所说，ICHR 是一个非常经典的“别人恐惧时我贪婪”的例子。在我看来，ICHR 根本不需要太多额外论证，我也不需要为了证明公司究竟有多便宜而刻意拉高自己的估值假设。从不同角度看，我的分析都表明，这仍然是一家基本面数据优秀、同时以极低估值交易的折价公司。按照目前 31 美元的价格，我毫无疑问会继续大量买入 Ichor Holdings。

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