安德鲁·厄尔克哈特教授 是伯明翰商学院（BBS）金融与金融科技的教授及金融系主任。
这是教授币专栏的第十篇文章，在这里我为Decrypt的读者带来关于加密货币的学术文献中的重要见解。在本文中，我讨论了加密货币与股票之间关系的演变。
不久前，比特币被宣传为终极的多元化资产——一种据说对股市发生的任何事情都免疫的资产。早期的学术研究对此进行了支持：刘和齐文斯基（2021）显示，主要的加密货币对标准股票、债券和外汇风险因素的暴露极小，其回报主要受加密特定因素如动量和投资者关注的驱动，而非股市。
快进到过去几年，这个故事看起来截然不同。越来越多的文献发现，加密货币与股票紧密相连，尤其是在压力时期。对于金融科技受众来说，关键信息很简单：你不能再将加密货币视为“离网”风险。它的表现越来越像一个高贝塔的科技行业——并且还带有一些讨厌的尾部行为。
从“无相关”到“仅仅是另一种风险资产”
阿德洛波等人（2025）及其合著者最近的一项调查回顾了加密货币与传统金融市场互动的证据。他们记录了加密货币与股票市场之间明显的时间变化和非线性联系，尤其是在COVID-19或俄乌战争等重大宏观和地缘政治事件期间，联系尤为强烈。
专门研究科技和区块链相关股票的研究证实了这一点。乌马尔等人（2021）发现加密货币市场与科技行业之间存在强烈的关联性，而弗兰科维奇（2022）则显示，澳大利亚的“加密货币相关股票”经历了来自加密价格的显著回报溢出，尤其是对于那些更深度参与区块链活动的公司。换句话说，上市股票现在是加密风险的传导渠道。
最新证据所说的
几篇最近的论文明确指出了“加密货币 ↔ 股票”的联系：
全球溢出效应： Vuković（2025） 使用贝叶斯全球VAR模型显示，源自加密货币市场的不利冲击会抑制广泛国家的股票市场、债券指数、汇率和波动率指数——不仅仅是美国。
股票与加密货币的共同运动： Ghorbel及其合著者（2024） 研究了主要加密货币、G7股票指数和黄金之间的关联性。他们发现，加密货币已成为重要的冲击发送者和接收者，近年来与股票的联系更为紧密，尤其是在动荡时期。
美国和中国股票市场： Lamine et al（2024） 考察了美国/中国股票、加密货币和黄金之间的溢出效应。他们发现，加密货币对这些股票市场存在显著的动态风险溢出，且集中在高波动性事件中。
交易所级别的传染效应： Sajeev et al（2022） 记录了比特币对主要股票交易所（印度国家证券交易所、上海、伦敦和道琼斯）的传染效应，使用了2017年至2021年的波动溢出和相关性分析。
国际组织讲述了类似的故事。一份关于“加密货币与股票市场之间的溢出效应”的国际货币基金组织部门论文发现，比特币冲击可以解释全球股票波动性变化的非微不足道份额（大约中间十几个百分点），而且随着机构和衍生品市场的成熟，这种影响随着时间的推移而增强。
共同的结论是：加密货币现在已牢牢嵌入全球风险生态系统。
为什么科技和加密货币现在一起波动
为什么比特币现在看起来如此像高贝塔科技股？
持续时间和利率敏感性： 加密货币和成长型股票本质上都是对不确定未来现金流或网络价值的索赔。当实际利率上升时，折现因子会产生很大影响——这两个领域都会一起抛售。
投资者基础和杠杆： 零售交易、动量策略和衍生品在这两个领域中被广泛使用。期货、期权和杠杆ETF等产品使得一个市场的冲击在另一个市场中被放大和复制。
机构投资组合构建： 随着加密货币被纳入多资产和对冲基金投资组合，其回报不可避免地与传统跨资产配置交织在一起。当基金降低风险时，“风险桶”中的所有资产都会一起抛售。
这对投资组合和风险管理意味着什么
对于投资组合构建，信息虽然令人不安，但却很明确：
在平静时期，加密货币确实具有多元化作用——在良性环境中，相关性仍然可以保持适度。
但在压力时期，当多元化最有价值时，相关性和溢出效应会激增。
比特币和主要山寨币的表现不再像“数字黄金”，而更像是全球风险情绪的杠杆代理。
这并不意味着加密货币作为投资毫无用处——但这确实意味着，基于数据，将5-10%的加密货币配置视为“无相关的上行”已不再成立。
未来，学术界和实践者面临的一个开放性问题是，是否现货ETF和更广泛的机构采用将进一步紧密这些联系，或者是否新的使用案例（如真正的支付或结算采用）可能再次创造出更多特有的驱动因素。
目前，证据指向一个方向：当全球市场感冒时，加密货币不再袖手旁观——它会和其他一切一起咳嗽。
选定的学术参考文献
Adelopo, I., et al. (2025). “加密货币与金融市场之间的互联性：综述。” 金融创新。 SpringerLink
Frankovic, J. (2022). “关于加密货币相关股票与加密货币之间的溢出效应。” 全球金融杂志，54，100719。 https://doi.org/10.1016/j.gfj.2021.100719 IDEAS/RePEc
Ghorbel, A., et al. (2024). “加密货币、黄金和股票市场之间的关联性：一种网络方法。” 欧洲管理与商业经济学杂志，33(4)，466–489。 Econstor
IMF (2022). 加密货币与股票市场之间的溢出效应。国际货币基金组织部门论文。 IMF eLibrary IMF eLibrary+1
Lamine, A., et al. (2024). “加密货币、黄金和股票市场之间的溢出效应。” 经济、金融与行政科学杂志，29(57)，21–40。 Emerald
Liu, Y., & Tsyvinski, A. (2021). “加密货币的风险与回报。” 金融研究评论，34(6)，2689–2727。 https://doi.org/10.1093/rfs/hhaa113 OUP Academic
Sajeev, K. C., et al. (2022). “加密货币对证券市场的传染效应。” 经济研究杂志，49(7)，1390–1410。 PubMed Central
Umar, Z., Kenourgios, D., & Papathanasiou, S. (2021). “加密货币与科技行业之间的关联性：来自隐含波动率指数的证据。” 金融研究快报，38，101492。 ScienceDirect
Vuković, D. B., et al. (2025). “加密货币与金融市场之间的溢出效应。” 国际货币与金融杂志，150，102963。 IDEAS/RePEc
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