以下的客座文章来自 BitcoinMiningStock.io，这是一个公共市场情报平台，提供有关暴露于比特币挖矿和加密货币财务策略的公司的数据。最初由Cindy Feng于2025年9月24日发布。
虽然我已经报道了一些主要的HPC/AI转型和来自公共比特币矿工的交易，但相当多的关注者越来越多地指向一个鲜为人知的名字：Soluna Holdings（纳斯达克：SLNH）。论点是什么？ 这是一个微型市值的参与者，似乎拥有一个巨大的能源管道（> 1GW），正在建设HPC数据中心，最近还获得了一项1亿美元的信贷额度，以资助Kati项目——这是一个下一代可再生能源驱动的站点，旨在为比特币挖矿和AI客户提供服务。
$SLNH在2025年9月22日上涨了94.44%，此前的急剧波动始于上周末。
一些人认为Soluna可能会走上与IREN或CIFR类似的道路：股票在市场意识到其巨大的HPC/AI潜力之前，价格大幅低估。但让我们超越猜测。问题是，当将零散的事实拼凑在一起时，这种炒作是否成立？
让我们深入探讨！
Soluna的基础设施足迹：超过1 GW的潜力
Soluna Holdings是一家总部位于美国的模块化绿色数据中心开发商，专门为比特币挖矿和AI工作负载等密集计算应用设计。该公司将自己定位为未充分利用的可再生能源资产与计算需求之间的桥梁。
来自Soluna的 投资者演示文稿的截图
目前，它在德克萨斯州和美国各地运营或正在建设多个模块化站点，其中大多数与可再生能源发电共址。截至2025年第二季度，Soluna声称拥有总计2.8 GW的清洁能源管道，其中1.023 GW的子集专注于近期至中期的发展。这使他们与Bitfarms（1.2 GW）处于同一容量级别*——但其市值直到最近几乎是后者的1.5/100。
*尽管报告了类似的能源容量范围，但截至2025年8月，Soluna的已安装 哈希率 为3.345 EH/s（其中0.526 EH/s用于自我挖矿），而Bitfarms为19.5 EH/s。
以下是根据公开披露的Soluna项目组合的细分：
Kati项目是Soluna迄今为止最大的站点，标志着其明确超越比特币挖矿，进入AI和高性能计算（HPC）基础设施。该站点的结构为两阶段，166 MW的建设。
Kati 1（83 MW）的建设于2025年9月开始，预计将在2026年初投入运营。其中，48 MW已根据托管协议租给Galaxy Digital，其余35 MW则保留给Soluna自己的比特币托管客户。
Kati项目开工（媒体来源）
第二阶段，Kati 2，将增加另外83 MW，专门支持AI和高性能计算（HPC）工作负载。这一扩展以及其他数据中心建设计划，使Soluna成为AI经济的新兴基础设施提供商。
市场似乎开始定价 Soluna的HPC/AI转型，特别是在Soluna宣布1亿美元信贷额度之后。
自2025年9月16日宣布1亿美元信贷额度以来，$SLHN一直在上涨。
1亿美元信贷额度：资本的代价
在2025年9月，Soluna宣布获得来自Generate Capital的最高1亿美元信贷额度，该贷款方以支持可持续基础设施而闻名。对于一家季度收入为615万美元、无限制现金为985万美元的公司而言，这笔交易标志着在确保长期项目资金方面迈出了重要一步。但尽管这一头条数字相当可观，协议的结构却层层叠叠，设定了里程碑和条件，决定了资金何时以及如何可用。
在总额度中，目前承诺的金额为3550万美元。这包括用于再融资Dorothy 1A和Dorothy 2的1260万美元初始提款，以及进一步支持Dorothy 2的持续开发和Kati项目第一阶段的2290万美元。剩余的6450万美元尚未承诺，可能会根据Generate的裁量权在未来的里程碑和表现基础上提供。简而言之，这一头条数字是上限，而非保证。
解锁资金并不便宜。贷款的利率为SOFR + 10%，最低SOFR底线为3.50%，因此起始利率至少为13.5%。或者，Soluna可以选择以ABR + 9%的利率借款。单独这个利率就被认为是激进的。此外，Soluna还需支付某些分期未使用资金的1%年费，这意味着无论资金是否被使用，计时都已开始。即使Soluna从未动用剩余的信贷额度，保持其可用性也需要付出代价。
然后是限制。这些资金是专款专用，只能用于三个特定资产：Dorothy 1A、Dorothy 2和Kati项目。同样，抵押品是项目级别的。Generate Capital对借款实体的股权、资产、现金账户和房地产拥有优先索赔权；但显著的是，排除了Soluna母公司的任何担保。这种安排限制了公司的责任，超出项目范围，同时为Generate提供了与项目表现相关的明确执行路径。
该交易还包括财务契约，旨在监控持续的可行性。Soluna必须维持至少1.60倍的滞后债务服务覆盖率**（DSCR）和至少1.20倍的前瞻性合同DSCR。这些覆盖测试是项目融资的标准，旨在确保项目级现金流足以覆盖计划的债务义务。
除了贷款，Generate还获得了与股权相关的激励，以两批权证的形式：一批是预融资权证，最多可达200万股，行权价接近零；另一批是普通权证，另有200万股，行权价为1.18美元。两者均可在五年内立即行使，拥有权的上限为9.99%，以避免触发披露阈值。这种结构使Generate在Soluna的未来中获得了长期股份，但也引入了稀释风险。
总的来说，这是一个经典的与股权相关的基础设施融资案例，旨在应对高风险、高回报的情景。该结构为Soluna提供了关键的资金通道，以再融资现有资产并资助其旗舰建设。同时，它引入了新的成本、监督和基于里程碑的条件。对于一家传统融资选项有限的公司而言，这笔交易可能是高杠杆增长的推动者。但它也将Soluna置于紧绷的绳索之上。执行现在是不可谈判的。如果Soluna失足，贷款方将掌握资本和控制权。
最后思考
对Soluna的看涨论点很简单：如果管理层在Kati 1上取得成功，并成功转型为高利润的AI托管服务，公司的可预测经常性收入可能会达到其历史上未曾见过的规模。
假设每兆瓦的AI/HPC工作负载年化收入为150万美元，基于同行披露的粗略基准，Kati 2在满负荷运转时可能最终产生1.24亿美元的收入（83兆瓦 × 150万美元）。这几乎是Soluna当前季度运行率的20倍。对于一家市值不足1亿美元的公司而言，上行空间显然是具有变革性的。
但下行风险同样显著。Generate Capital的贷款条款几乎没有容错空间。任何失误，无论是未能满足DSCR契约、施工延误还是业绩不佳，都可能触发罚款、资产损失或通过权证行使或紧急融资导致的稀释。
实际上，Soluna在其执行能力上进行了高风险的押注。
最佳情况：它走上IREN或CORZ的道路，发展成为一个合法的HPC基础设施参与者，拥有多元化的收入和战略相关性。
最坏情况：严格的契约和高额的债务成本在项目成熟之前就扼杀了公司。
关于潜在合资企业或并购的投机可能会保持投资者的兴趣。首席执行官最近的一条推文暗示了来自超大规模矿工、电厂所有者和基础设施基金的兴趣：
在@SolunaHoldings，我们正处于被采摘的最佳时机…
就像丰收时节的成熟苹果🍎。
我们被顶级超大规模矿工采摘。
我们被顶级电厂所有者采摘。
我们被顶级基础设施基金采摘。
拥有超过1GW的清洁计算项目在… pic.twitter.com/ARn4GYybPj
— John Belizaire (@jbelizaireCEO) 2025年9月22日
目前没有来自“顶级超大规模矿工”的交易的公开确认，但随着Galaxy Digital作为主要租户和Generate Capital作为贷款方的加入，未来合作的基础正在奠定。
无论如何，Soluna已经进入了一个高风险阶段。信贷额度为其赢得了时间，而非确定性。
目前，94%的激增反映了投资者的热情。接下来会发生什么将取决于执行。
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