撰文：Glendon，Techub News
9 月 15 日，为期一周的 Hyperliquid 稳定币 USDH 竞赛尘埃落定，Native Markets 发推宣布 赢得 Hyperliquid USDH 稳定币竞标，并称已在 Hyperliquid 上被授予 USDH 代码。乍一看，在众多实力强劲的竞争项目中，作为初创团队的 Native Markets 并不起眼。然而，它最终能够获胜却是早在预料之中。在此之前，预测市场 Polymarket 的数据显示，Native Markets 的胜率已达到 97%，几乎算是提前锁定了胜局。
要知道，相较于 Paxos、Frax、Agora 和 Ethena Labs 等（后宣布退出）老牌竞争者，Native Markets 是稍显弱势的。尽管竞争者们提出的提案路径各不相同，但核心目标高度一致，围绕如何让用户利益最大化展开激烈角逐。他们均承诺将通过向 Hyperliquid 援助基金（用于回购 HYPE 代币）、生态系统发展计划或直接回购的方式，与 Hyperliquid 分享其稳定币 95% 甚至是 100% 的收益。例如 Paxos 承诺将 95% 的 USDH 储备利息用于回购 HYPE 代币并分配给生态；Ethena Labs 计划将 95% 的净收入分配给 Hyperliquid 社区；Agora 和 Frax 更是承诺将 100% 的净收入返还给 Hyperliquid 社区或用于回购 HYPE。而 Native Markets 除了深耕 Hyper 生态这一优势外，在其提案中并未展现出独特之处。
正因如此，在预测市场中胜算始终超过九成的 Native Markets 陷入了「内定」、「暗箱操作」的舆论漩涡之中。
社区争议不断，深陷「内定」疑云
这一指控并非空穴来风。9 月 5 日，Hyperliquid 刚发布竞标公告，Native Markets 便在短短 1 小时内迅速提交了方案，加上部分验证者被指存在倾向性投票行为，让这场争议甚嚣尘上。
9 月 10 日，加密投资公司 Dragonfly 合伙人 Haseeb Qureshi 直言不讳地表示，「开始觉得 USDH 的 USDH 征集方案（RFP）有点像个闹剧。从多个竞标方那里得知，除了 Native Markets，其他验证节点对其他项目都不感兴趣了。这甚至都不是一场认真的讨论，仿佛已经达成了什么幕后交易。」
他强调，Native Markets 的提案几乎在 USDH RFP 公布后立即发布，这意味着他们很可能提前得到了内部通知，而其他竞争者却在周末争分夺秒地整理方案。所以整个 USDH RFP 基本上是为 Native Markets 量身定制的。除此以外，社区似乎一致认为，最好的提案来自 Ethena、Paxos、Agora 等老牌企业，而不是 Native Markets 这个初创企业。「Polymarket 的数据也印证了这一点，Ethena 的提案一经公布，中标概率便如火箭般飙升，成为最有可能获胜的项目。然而，当大家意识到验证节点对此不感兴趣后，不到 2 小时，中标概率就一落千丈，跌至谷底。」
Stronghold 联合创始人「Akh1 l」也毫不留情地指出，在 Native Markets 身上根本看不到任何优势。他还特别提到，该公司在 USDH 稳定币发行提案中指定的链上发行服务商 Bridge，本质上就是 Stripe，但 Stripe 有着长期套取客户资金的恶劣历史。（注，Bridge 此前已被 Stripe 收购。）
不过，面对 Haseeb Qureshi 的指控，一些验证者也是挺身而出进行反驳。匿名交易员 CL（其控制的验证节点 Hypurrscan 持有 Hyperliquid 总投票权的 15%，是平台治理的核心参与者之一）在其推文下留言力挺 Native Markets，称 Native Markets 团队注重长期发展。同时，他还指出，验证者也会认真考虑其他新公布的提案。
另一位匿名交易员「aaalex.hl」则将质疑的矛头直指 Qureshi 的立场。称其公开吹捧 Agora 是「有史以来最好的提议」，却隐瞒了自己是 Agora 和 Rain Cope 投资者这一关键信息，认为其公正性令人存疑。
此外，加密 KOL「Guthix」冷静回应称：「我曾以委托人的身份加入并参与过验证者聊天，可以明确告知，所谓验证者不愿考虑竞争对手的说法绝对不属实。针对每个候选人，都有过很多精彩的讨论，既有赞成的，也有反对的。Native Markets 团队表示，他们构建稳定币产品已经有一段时间了，最初提交的只是一份并不全面的初步方案。并且，在发布日，大多数验证者更倾向于 Paxos。然而几天后，Native 提交了一份极具说服力的综合方案，这促使委托人和验证者的态度发生了转变。我可以证明，Native 是委托人中最受欢迎的，因为我直接观察了他们的对话内容。」
这场围绕 Native Markets 的争议一直持续到今日，然而无论「内定」与否，Native Markets 成为最终获胜者已经板上钉钉的事了。
正如前文所述，深耕 Hyper 生态是 Native Markets 最大的优势，这或许也是 Hyperliquid 及其社区和验证者最看重的特点。
对此，KOL「加密韦陀」直截了当地分析了此事背后的深层逻辑：「Hyperliquid 想要与 Binance Alpha、Solana Pump 甚至 Gate 去竞争，就必须去争夺上币定价权。历史无数次证明，谁有定价权，谁就能统治市场，当年 BSC 的繁荣因为 BUSD 印钞，一旦脱离了 BUSD，Paxos 也不过就是个普通的发行商罢了。因此，Native Market 能获胜其实是必然选择。」
USDH 提案具体内容及影响
那么，Native Markets 提案的具体内容是什么，在竞标成功后该团队又将做些什么？
Native Markets 由 @fiege_max 及其团队共同创立。该团队提出的核心构想是：USDH 将在 Hyperliquid 的 HyperEVM 网络上原生发行，其储备采用链下和链上资产组合管理的方式。同时，团队还制定了详尽的计划，将储备收益合理分配，一部分用于 HYPE 回购，另一部分则用于扩大 USDH 的发行规模。
具体而言，50% 的储备金收益将直接且不可变更地流向 Hyperliquid 基金会，为基金会的发展提供坚实的资金支持；另外 50% 则投资于 USDH 的增长，助力 USDH 在市场中不断拓展版图。这一收益分配模式效仿了过去 Hyperliquid 的费用分享先例（HIP - 3，部署者费用）。并且，Native Markets 承诺 USDH 将符合美国 GENIUS 监管标准，完全由现金和美国国债等价物提供支持，确保其稳定性和安全性。链下储备最初将由资产管理巨头贝莱德负责管理，链上储备则由 Superstate 通过（Stripe 旗下的）Bridge 进行管理。
不仅如此，Native Markets 还开发了 CoreRouter 智能合约，这是一种首创的智能合约，它能够在 HyperEVM 上实现 USDH 的原子化铸造，并将 USDH 跨链至 HyperCore。
Native Markets 今日发推表示，其 USDH 稳定币计划将立即进入分阶段实施阶段：在未来几天内，团队会发布首个 Hyperliquid 改进提案（HIP），并同步推出基于以太坊的 ERC-20 代币。之后，该团队将与首批用户进行铸币和赎回的小规模测试，单笔铸造和赎回额度上限为 800 美元，且仅向部分用户开放。待测试稳定后，将正式上线 USDH/USDC 现货交易对，并开放无限额铸造与赎回，进一步提升 USDH 的流动性和使用便利性，
最后，值得一提的是，USDH 的推出会对 Hyperliquid 平台和 USDC 带来哪些影响？
截至 2025 年 9 月，Hyperliquid 平台上的 USDC 储备金额约为 56 亿美元，占其稳定币总供应量的 95%，这使得 Hyperliquid 每年需向 Circle 支付约 2.2 亿美元的储备利息。USDH 的推出可以将这部分收益重新分配给平台生态，例如通过回购 HYPE 代币或补贴用户。同时，USDH 还将有效分散 Hyperliquid 对单一稳定币的流动性依赖，打破 USDC 在平台上的流动性垄断格局。
对于 USDC 来说，USDH 的推出无疑是一股新的竞争力量。短期内，USDH 可能会凭借零手续费和收益返还等优惠策略吸引部分用户迁移，从而分走一部分流动性，给 USDC 带来一定的市场冲击。从长期来看，USDC 凭借其多年积累的合规性优势、影响力以及庞大的生态覆盖面，依然拥有坚固的护城河，USDH 很难在旦夕之间实现超越。然而，随着 USDH 持续获得 Hyperliquid 的支持，USDH 或将会逐步侵蚀 USDC 在 Hyperliquid 上的主导地位，如「温水煮青蛙」般逐渐改变市场格局。
除此之外，尤其需要关注的是，Circle 依赖储备利息的商业模式可能会因 USDH 的出现而面临挑战。在稳定币赛道，未来的竞争焦点正悄然从储备规模转向分发渠道。正如上文所述，稳定币发行方为了获取 Hyperliquid 上的分发机会，不惜让渡几乎全部收益，以换取更广泛的市场应用和用户认可。因而，Hyperliquid 的竞标或许只是这一转变的开端，未来我们极有可能看到更多交易平台和品牌效仿 Hyperliquid 发行自己的稳定币，将收益回流社区、生态和用户。
这也意味着「货币主权」将逐渐成为新的稳定币行业共识，这必然会对 USDC 的市场地位产生深远影响。从这个角度来看，这场由 Hyperliquid 推出的稳定币 USDH 竞赛，或许已成为开启稳定币新时代的一把钥匙。
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