鲸鱼观察：Pendle 的总锁定价值 (TVL) 已从 2025 年 9 月的峰值 133.9 亿美元缩水 93%。DeFiLlama 数据显示，其今日总锁定价值为 9.58 亿美元，30 天内下降了 20%。 总体数据惨淡，但其背后的运作情况却更有趣。 Pendle V2 的累计交易量已达 944 亿美元。而其衍生品产品 Boros 自推出以来已处理了 71 亿美元的交易，约占 V2 总交易量的 7.5%，且所需时间远少于 V2。Boros 的未平仓合约为 1.298 亿美元。 两者的收入差距巨大。V2 的年化收入为 1590 万美元，而 Boros 仅贡献 80 万美元。此外，Boros 的收入目前仍保留在内部，不会流向代币持有者，因此交易活动尚未转化为持有者的收益。 这里的关键在于基础设施。V2 将收益资产拆分为本金和收益两部分。 Boros 将同样的逻辑应用于永续资金费率，允许交易者对冲或投机这些费率的走势。无论哪种收益策略流行，资金费率市场都始终存在，这为 Pendle 提供了一个不依赖于当前 DeFi 周期的需求来源。 两个值得关注的风险：TVL 持续下降，以及 Boros 尚未证明其能够将交易量转化为有意义的协议收入。 如果 Boros 的未平仓合约规模 (OI) 超过 1.3 亿美元，并在 V2 版本存款回收的同时开始产生可持续的收入，那么其投资价值将更加凸显。在此之前，请将其列入观察名单。