撰文：肖小跑

01

宏观分析有两个流派，一种是「讲故事派」——大局观、历史韵律、文明周期。听完你觉得醍醐灌顶，但仔细一想，既没法证实，也没法证伪。它的主要功能是刺激你的荷尔蒙，让你觉得自己站在了历史的潮头。

另一种是」赚钱派」——只关心一个问题：这些故事对我的仓位意味着什么？这是务实的路线。毕竟关键时候，听故事起不到任何作用，而且经常会跑偏。

如果我们把它套在叙事分析领域里，那么第一种是在制造叙事，第二种在拆解叙事。

我自己琢磨出了一个指标，叫「叙事事实比」（Narrative to Reality Ratio）；或者通俗一点，就是「乍一看」与「再一看」之间的比率。用丹尼尔·卡尼曼在《思考，快与慢》里的框架，就是你的「系统一」（快速直觉反应）和「系统二」（慢速理性分析）之间的偏差。

这个偏差终究会被纠正。而纠正过程中产生的时间差，也许就是我们盈利窗口。

要操作这个框架，我们可以把信息拆成「分子」和「分母」。

分子：是短时间内能塞住你眼耳的东西：主流叙事、标题党、媒体信号、各种热搜。它们直击你的情绪，触发系统一的应激反应。看完你心跳加速、手痒想下单。

这种叙事经常来自于迎合观众的分析师、播客主和网红。他们尊重的是算法和流量，而不是事实，也不是你。

分母：是底层的基础判断。它需要你从 90 秒的荷尔蒙冲击中冷静下来（这是有理论依据的：「情绪 90 秒定律」），做出反直觉、反舒服、甚至反人性的严厉思考。这种分析常常来自于那些让人很讨厌的人，经常长篇大论，但就是不告诉你该买哪个股票；或者经常挑战你的舒适区。

分子的工作可以交给 AI，但分母的判断必须由人来做。目前我还没有看到有任何捷径。

举个例子。大家判断一下：

「伊朗宣布重新开放霍尔木兹海峡」

「霍尔兹木兹海峡又被关闭了」

「特朗普准备再次向伊朗发动空袭，破坏道路和桥梁」

「特朗普又说不袭击了，因为已经宣布胜利了」

「霍尔木斯海峡既是开的，也是关的，具体看是谁的船，交多少钱」

这些是分子还是分母？

这些叫标题党，不是分子，也不是分母。分子和分母都是叙事，叙事应该是一个故事，一个听起来有道理、能驱使人们行动的故事。但它不一定是现实。

下面我再举个例子，这次不是标题党：

02

历史上有一个反复出现的模式：债务过高的帝国在遇到内部问题时，倾向于把压力向外转移。小国欠钱多了，只是自己日子难过。但大国——比如美国、历史上的英国、再往前任何一个帝国——当内部矛盾积累到一定程度，对外姿态就会变得更具攻击性。

这不是阴谋论，只是历史模式。过高的债务会让政治更极化、更民粹，决策更激进。

那么，债务危机的出路在哪里？理论上有三个选项：违约、通胀稀释、经济增长。

现实中的解决方案三个都有，但主要靠后两个：通胀稀释加增长。

原因很简单：能印自己货币的主权国家几乎永远不会名义上违约。美国不会说「这笔国债我赖账了」。它做的是更优雅的事情——通过购买力的缓慢下降，实现实质上的违约。

所以通胀并不总是坏事——要看它怎么来。通胀如果伴随着生产率的提高，就不那么痛苦。

1990-2000 年代就是一段甜蜜时光。全球化、离岸外包、自动化三管齐下，大幅压低了制造业成本。即使货币供应持续增长，普通消费者感受到的物价涨幅并不大。通胀主要集中在那些没有被这波效率革命覆盖的领域——医疗服务、教育、各种需要本地人力的行业。

当全球化和制造业自动化红利吃得差不多了，AI 来了。AI 开始降低白领服务业的成本。理想情况下，每年货币供应增长 8%，但 AI 驱动的技术进步让东西便宜 4%，消费者最终感受到的通胀只有 4%——难受，但不至于造反。

而当债务还在膨胀，到更高级别，AI 也不管用了。那就得上另外一个剧本了——战争。

一旦战争成了主要手段，「没有生产率的通胀」就来了。我们很快就会看到：各国大量花钱造武器，但武器不会生产任何东西，唯一功能就是摧毁别人的生产性资产。再加上能源设施被损毁、关键航运通道被威胁——这是一次负面生产率冲击。原来供应充足的东西，突然变少了、变贵了。结局就是全球大通胀。

看到这里，大家觉得这个故事有道理吗？上头吗？它是分子还是分母？

逻辑看起来有理有据有节，有历史事实，有金融系统底层分析，似乎是个比较靠谱的叙事分析。

但它依然是在我们「舒适区」内的理解，因为这是一个过度简单化了的历史 pattern，不是动态变化的「现实」。

所以在我看来，它依然是分子。

03

那分母应该是什么呢？

大家在讨论"战争"对经济的影响时，很容易过度简化。

首先，"战争"之前的定语很重要。我们这些年远观的（并没有亲身经历）都是"局部"战争，而局部战争对每一个国家的影响都不同，加总起来四舍五入甚至可能是正的。

对作战双方甚至多方，当然破坏性很大。不只是经济，民众也在受难。但是对于没有打仗的地区，理论上反而会刺激需求和增长。最明显的例子是二战期间的美国经济增长，甚至可以用"飞速"来形容。

再比如俄乌战争期间的日本，就更有意思：

日本长期深陷通缩陷阱——企业不敢涨价，员工工资不涨，消费没有动力；消费疲软，企业更不敢涨价。什么都不动，经济就卡在那里。日本已经在这种状态里困了 30 年。直到俄乌战争爆发。

俄乌冲突带来全球通胀，外部输入的价格压力，反而把日本从那个"什么都不涨"的僵死状态中推了出来。消费者物价指数在 2023 年 1 月达到 4.3%的同比增速，2025 年"春斗"工资谈出 5.3%的平均涨薪幅度，是 30 多年来最高。同期的欧洲也是如此。潜伏在这两个经济体身体里这么多年的通缩毒气，就这么被战争一掌逼了出来。（这不得不让人联想到自己，中国目前就处于一个低通胀触底回升的阶段）。

当然，前提是战争冲击可控、持续时间有限。现在美以伊战争又开了新一轮，能源紧缩，一切又变得复杂。刚有点好转迹象的欧洲，突然间又开始面临滞涨压力——经济增长放缓与通胀上升同时出现。

欧央行（加上英格兰央行）的主要任务只有一个：遏制通胀。它们的政策空间比美联储小得多，稍有不慎市场就会惩罚。而从通缩中被震出来，刚走上了正轨的日本，现在又开始面临另一种压力：百姓不答应了。民众对物价上涨的容忍度正在迅速消耗。于是日本走了一条很"日本"的路：坚持不加息，但是会大家发钱、减消费税——用财政手段吸收货币压力。

04

另外一个非常容易被过度简化的叙事，就是开头的那个故事。这是目前最流行的"分子叙事"：美国通胀一定会爆，美联储被迫大幅加息，进而带崩全球市场。

听起来逻辑通顺、因果完整：毕竟美联储不能印石油。但仔细拆开看，它建立在一个隐含假设上——能源危机一定会变成美国的通胀问题。

很多人会忽略掉事实是：美国是石油和石油产品的净出口国，去年原油产量达到创纪录的 1360 万桶/日。虽然油价上涨会让老百姓在加油站抱怨，但从宏观角度看，美国其实是受冲击较小的一方。

更反直觉的是天然气。美国的天然气产量实在太大了——2025 年日产量接近 1090 亿立方英尺，又一个历史新高；所以当出口通道受限时（比如 LNG 船运受阻），国内气价反而是往下走的。

再加上《大美丽》减税政策带来的直接效应——底层居民的税后工资实际上增加了。有分析估算，光是减税这一项就足以对冲油价在当前水平上持续六个月的影响。

所以美国经济受到的冲击其实并不大，没准还是受益方。虽然降息可能推迟，但本来紧迫性也没那么强。

再进一步，虽然战争会物理阻断航路和物流，但现在的供应链早就不是一条大锁链——只要中间任何一个环节断了，全链皆断；它已经变成了一张巨大的、复杂的蜘蛛网。甚至是分布式的，一个节点断掉，N 个节点还可以接续起来。至于产油国，分化就更大了：有的航运完全中断，油价再高也赚不到钱（比如科威特、阿联酋）；而有的完全不受影响，是纯纯的受益方（比如安哥拉、甚至委内瑞拉）。

所以「茧房」这个词用在当下的全球经济非常合适。经济体生活在各自茧房里，有着自己的循环逻辑和冲击抵御方式。

如今的全球经济，已经不能简单粗暴地一键归因了。而那种讲一个宏大故事就能成为未来预言家的时代——如果曾经存在过的话——现在确确实实地过去了。

05

回到分母。其实战争只是一个突如其来的重要支线，而你的主线设定是不变的。交易冲击的窗口会关闭，情绪的半衰期会到期，叙事的保质期会过，最终大家的注意力必须回到经济本身。

那么眼下真正值得关注的「分母级别」事件是什么呢？

我能想到的，近一点的：

美联储的政策方向会不会有重大变化，以及新联储主席会不会顺利到任：降息的时点、节奏、幅度，以及谁来做这个决定，目前依然是全球资产定价最重要的单一变量。

几个大国的财政货币政策表述有没有重要变化：欧央行在滞胀压力下如何措辞、日本央行对通胀容忍度的边际变化；还有二三季度，中国经济最关键的时间窗口，稳增长的力度和节奏将直接决定市场的方向感。

再远一点：

各国是不是都在继续各种去美元化的安排？悄悄地安排，打枪的不要？比如分散储备资产？比如推动其他货币结算？

中东王爷们美元还够不够？是要继续和美国 swap 还是换成用人民币？

（这是今天 Wall Street Journal 的报道，看起来真的不够了。而且直接表示如果实在没办法，我们就真的要转用人民币结算了哦）

欧洲战略自主觉醒了吗？如果欧洲有一天真的实现了安全和经济战略自主，还需要美国和美元吗？

以及：人民币资产会不会越来越像避险资产？股市韧性有多强？债券价格上涨、资金流入会持续多久？人民币在美元走强的背景下依然升值？

这些分母，虽然也是一种叙事，但它们来自于人类分析师的经验和做过的功课，不会出现在每天的新闻推送里，也不会制造房颤式的情绪波动。但它们总会一点一点地纠正分子。

在叙事满天飞的时代，最稀缺的能力不是获取信息——AI 已经可以帮你做到这一点——而是在信息的噪音中，判断什么才是真正重要的。毕竟分子会刺激你的荷尔蒙，分母会保护你的钱包。

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