撰文：Michael Nadeau，The DeFi Report
编译：Glendon，Techub News
2023 年 5 月，L1 区块链项目 Sui 正式上线。由于其定位为高吞吐量链，旨在与 Solana 在性能层面展开直接竞争，因而被市场赋予了「Solana 杀手」的称号。然而，在 2025 年达到 400 亿美元的完全稀释估值以来，其代币 Sui 已下跌超 73%。目前，Sui 的发展是否已陷入困境，或者说我们是否正迎来一次绝佳的买入机会？本文将探讨这个问题。
团队
创始团队
Sui 的创始团队成员均来自 Facebook/Meta，因为 Sui 网络是从 Diem 分拆出来的——Diem 是 Facebook 于 2019 年 6 月推出的区块链网络（前身为 Libra）。
- Evan Cheng：联合创始人兼首席执行官。Evan 负责 Sui 的整体战略与愿景。曾任 Novi（Meta 的加密货币部门）研发主管，以及在 Meta 和苹果公司担任过技术职务。
- Sam Blackshear：联合创始人兼首席技术官。Sam 是 MOVE 编程语言的创建者，该语言被用于 Sui 的智能合约。曾任 Meta 首席工程师。
- Adeniyi Abiodun：联合创始人兼首席产品官。Adeniyi 负责监督 Sui 的产品开发。曾任 Novi 产品负责人。
- Kostas Danezis：联合创始人兼首席密码学家。Kostas 领导 Sui 的密码学工作，曾任 Meta 首席密码学家。
- George Danezis：联合创始人兼首席科学家。George 负责 Sui 的研究工作，曾任 Facebook 研究科学家。
要点总结
- 技术能力出色、经验丰富的领导团队，长期共事、配合默契。
- 在加密行业属于低调风格。
Mysten Labs
Sui 开发核心团队 Mysten Labs 位于加利福尼亚州帕洛阿尔托。根据 LinkedIn 数据，Mysten Labs 目前拥有 203 名员工。
Sui 基金会
Sui 基金会是一个独立实体，专注于通过生态系统资助、推广采用以及建设 Sui 社区来推动网络发展。Sui 基金会注册于开曼群岛，根据 LinkedIn 数据，其拥有 217 名关联成员。
开源开发者
根据 Electric Capital 的开发商报告，Sui 目前拥有：
- 每月活跃开发者人数为 954 人。这比 2025 年 6 月的峰值 1896 人有所下降（下降约 50%）。
- 455 位单链开发者（专注于 Sui 本身）。这比 2025 年 6 月的峰值 1156 人有所下降（下降约 60%）。
- Sui 拥有 291 名全职开发者。这一数据使 Sui 在全职开发者数量上位列第 10 大加密网络。
作为参考，Solana 目前有 4,250 名月活跃开发者，其中 2,171 人专注于 Solana 本身（比 2025 年 6 月的峰值下降了 55%），还有 1,172 名全职开发者；以太坊有 10,897 位月活跃开发者，其中 5,148 位专注于以太坊本身（比 2025 年 6 月的峰值下降了 50%），还有 3,719 位全职开发者。
资本筹集 + 投资者
筹集资金总额：3.36 亿美元（Mysten Labs）+ 通过 2023 年 3 月 ICO 筹集的 4900 万美元 Sui 基金会资金。
投资者
- A 轮融资（2021 年 6 月）：融资 3600 万美元，a16 z 领投。其他投资方包括 Redpoint Ventures、Lightspeed Venture Partners、Coinbase Ventures、Electric Capital、Standard Crypto 和 Scribble Ventures。
- B 轮融资（2022 年 8 月）：融资 3 亿美元，FTX Ventures 领投（现已倒闭）。其他投资者包括 a16 z、Jump Crypto、Lightspeed Ventures Partners、Circle Venture Capital、Franklin Templeton Investments、Binance、Sino Global Capital、Dentsu Ventures、Kevin O'Leary、Coinbase Ventures 和 Apollo Global Management。
社区/网络影响力
- Sui 在 X 上：110 万关注者
- Discord：91.5 万成员
- Reddit：3.1 万成员
- LinkedIn：5.6 万关注者
除了 Sui 在各大社交平台上的直接影响力之外，它还拥有一个相当强大的在线社区，由 Raoul Pal 在 X 平台上领导（拥有 120 万粉丝）。尽管如此，但这并非「无偿」的，Raoul Pal 曾从 Sui 基金会获得代币分配，作为生态系统建设工作的一部分。
最后，Sui 的创始团队与以太坊、Solana 和 Hyperliquid 的领导团队相比，市场参与度较低。虽然难以量化，但我们认为这对他们不利，因为拥有「名人」领导的协议往往能更好地掌控市场认知度。
投资产品整合
- Bitwise 将 SUI 纳入其十大加密货币指数 ETF 产品，以及 Bitwise 10 ex-BTC 指数基金。
- 21 Shares 将 SUI 纳入其 Crypto 10 指数 ETF，并提供 2 倍做多 SUI ETF。
- CoinDesk 20 指数产品包含 SUI。
- 标普数字市场 50 指数包含 SUI。
- Grayscale 推出了一款 SUI 信托产品，让投资者可以通过他们的经纪账户投资 SUI（目前资产管理规模为 430 万美元）。
产品
与所有 L1 一样，Sui 致力于将下一代金融和消费服务接入其网络。与其他 L1 层级服务商不同的是，Sui 利用 MOVE 编程语言，通过以对象为中心的数据模型和显式对象所有权实现的并行执行，重新构想数据存储/处理方式，从而解决区块链的三难困境，并在无需全局交易排序的情况下实现高吞吐量。
对象中心数据模型
与以账户为中心的模型（以太坊）不同，在以太坊中，状态与账户和全局账本绑定，而 Sui 将所有内容（代币、NFT、数据）视为具有明确所有权的可编程对象，每个对象都由唯一的 ID 和属性标识。
该模型允许非冲突交易并行执行，从而减少全局拥堵，即使在大规模情况下也能实现低费用和快速最终确认。
MOVE 编程语言
Sui 使用了 MOVE 函数的定制版本（最初来自 Meta 的 Diem），这是一种资源导向和资产导向的编程语言。与 Solidity/Rust 相比的主要优势：
- 内置安全机制可防止常见漏洞利用。
- 资源是不可变的，不能被复制。
- 对 Web2 开发者友好的编程语言。
并行处理
对于涉及单一所有者对象的简单交易，Sui 的架构支持并行执行，无需全局交易排序。这些交易绕过了共享对象共识路径，即使在网络负载较高的情况下也能实现亚秒级的最终确认和低手续费。涉及共享对象的交易仍然使用完整共识来确保正确的排序。
费用稳定且低廉，存储基金机制确保数据长期可持续性。这些特性旨在使 Sui 能够被大众市场广泛接受。Sui 尤其适用于实时应用场景，例如游戏、小额支付和消费类应用，而其他支付方式在这些场景下可能成本更高或速度更慢。
去中心化
Sui 目前在网络中有 125 个验证者。许多可能由 Sui 基金会支持，该基金会将部分 SUI 代币分配作为「验证者补贴」。
125 个验证节点就「足够去中心化」了吗？我觉得还不够。就在几周前，其网络宕机了六个小时。
作为参考，Solana 拥有 808 个验证节点——主要位于美国和欧洲，我们认为这「去中心化程度相当高」；以太坊则拥有 9425 个执行层客户端和近百万个验证节点客户端，我们认为这属于「完全去中心化」。
因此，Sui 要想真正实现去中心化，就需要更多验证者，以及一个除基金会补贴之外，能够真正惠及他们的经济模式。目前 3000 万枚 SUI 的验证者门槛显然是一道准入壁垒，也是去中心化的一大障碍。
目标市场
Sui 的目标市场包括 DeFi、游戏、消费者应用、人工智能集成、支付和机构应用。它瞄准的是与以太坊、Solana 等相同的市场。
要点总结
目前排名前十的 L1 公司总市值（流通市值）为 6950 亿美元。Sui 目前的市场份额不足 1%。
这个价格合理吗？稍后将在报告中找到答案。
财务情况
实际经济价值
Sui 的实际经济价值（REV）包含两个组成部分：
- 计算费用（Computation Fees）：当交易在 Sui 上执行逻辑（如智能合约、读/写操作和状态转换）时，用户需要支付的费用。这些费用归 Sui 验证者所有。
- 存储费用（Storage Fees）：用户将数据写入并存储在链上时支付的费用。Sui 验证者获得这些费用的 20%，其余 80% 进入「存储基金」（storage fund）。进入「存储基金」的费用将用于奖励用户，以激励他们通过删除对象、销毁代币、关闭仓位等方式减少链上数据。此外，「存储基金」还用于补偿未来的验证者。
你会注意到，Sui 上的存储费用有时会呈现负值。这是由于「存储基金」向用户发放了奖励所致。
MEV
与以太坊和 Solana 相比，Sui 上的 MEV 在结构上更低。这是由于：
- 以对象为中心的执行机制（Object-Centric Execution）：Sui 交易会明确声明其涉及哪些对象，从而消除了模糊的全局状态和通用内存池排序问题。这显著降低了三明治攻击、回溯和内存池狙击等攻击的可能性。如果两笔交易不涉及同一对象，它们就无法产生冲突，也无法被重新排序以牟利。
- 并行处理：与以太坊的单线程执行不同，Sui 可并行执行无冲突的交易。因此，验证者从交易重排序中获益甚微，MEV 基本仅限于明确的对象争用场景。
但是，这并不意味着 MEV 被完全消除（在用于套利的去中心化交易所 DEX 上仍然存在），但有害的 MEV（如三明治攻击和抢先交易）已大幅减少。这一设计旨在提升用户体验，同时将价值捕获从区块层面的提取行为，向上转移至应用层面。
对于 Sui 持有者和验证者来说，权衡之下，其隐含的「实际收益率」较低。
REV 表现（日均）
- 2025 年第三季度（Q3-25）：3 万美元
- 2025 年第四季度（Q4-25）：2 万美元
- 自 2025 年 10 月 10 日以来：1.86 万美元
- 最近 30 天：1.2 万美元
- 峰值：7 万美元/天
2025 年，Sui 生成的 REV 为 1060 万美元，高于 2024 年的 780 万美元（同比增长 36%）。目前，链上费用较 2024 年末的峰值水平下降了约 83%。
要点总结
与以太坊、Solana 和 BNB 等更成熟的 L1 代币相比，Sui 的 REV 微不足道。因此，Sui 验证者的报酬几乎完全依赖于新发行的 Sui 代币。
Sui 于 2023 年 5 月上线（距今 32 个月）。该网络在过去 30 天内产生了 36.8 万美元的费用。相比之下，在上线后约 35 个月（即 2023 年初，FTX 崩盘后），Solana 每月产生的费用已超过 100 万美元，并在整个 2023 年维持这一水平，随后在 2024 年爆发式增长。
纯粹从经济角度来看，Sui 在当前发展阶段的表现落后于 Solana 在其类似发展阶段的表现。以太坊亦是如此——在类似的发展阶段（2018 年中），其每月产生的费用收入已达 200 万至 1000 万美元。
基本面
总锁仓价值
Sui 的总锁仓价值（TVL）目前略低于 10 亿美元，较 2025 年 10 月 9 日峰值的 26 亿美元下降了 61%。我们认为，大部分下降可归因于 SUI 代币价格的下跌，同期该代币价格已下跌 73%。
Sui 上的主要协议包括：
- NAVI 协议（借贷与质押）：2.74 亿美元
- Suilend（借贷）：2.27 亿美元
- Bluefin（DEX）：1.28 亿美元
要点总结
一个 L1 区块链若要取得成功并实现「逃逸速度」，需要出现一个现象级应用。以太坊凭借 DeFi、NFT、稳定币等实现了这一点，Solana 则依靠 Pump Fun 和模因币实现了爆发。我们尚未在 Sui 平台上看到爆款应用，但这并不意味着它不值得投资。Solana 在其发展初期也没有出现爆款应用。
交易量
表现情况：
- 2024 年：每日 1470 万笔
- 2025 年：每日 1150 万笔（较 2024 年下降 22%）
- 自 2025 年 10 月 10 日以来：每日 930 万笔
- 峰值：每日 4500 万笔
- 最近 30 天：每日 917 万笔（较峰值下降 80%）
活动地址
表现情况：
- 2024 年：每日 52.4 万
- 2025 年：每日 87.9 万
- 自 2025 年 10 月 10 日以来：每日 58.8 万
- 峰值：每日 170 万
- 最近 30 天：每日 50.9 万（较峰值下降 70%）
DEX 交易量
表现情况：
- 2024 年：每日 7000 万美元
- 2025 年：每日 2.81 亿美元（同比增长 3 倍）
- 自 2025 年 10 月 10 日以来：每日 2.73 亿美元
- 峰值：每日 6.35 亿美元
- 最近 30 天：每日 2.03 亿美元（较峰值下降 68%）
目前 Sui 上最大的去中心化交易所是 Bluefin，过去 30 天日均交易量为 8600 万美元。Bluefin 在 Sui 上的市场份额为 42%，其次是 Cetus（32%）。作为参考，Solana 当前的 DEX 日均交易量约为 32 亿美元，是 Sui 的 15 倍。
稳定币供应量
Sui 网络当前的稳定币供应量为 5.03 亿美元，较 12 亿美元的峰值下降了 58%。其中，USDC 占比 69%，First Digital FDUSD 占比 13%，USDT 占比 9%。
代币经济学
最大供应量：100 亿
流通供应量：37.9 亿（占 38%）
代币分配与解锁
- 社区储备：10.6%。目前每月有 1260 万枚代币正在解锁，持续至 2026 年 5 月（按当前 SUI 价格计算，约合每月 1640 万美元）。2026 年 5 月之后，解锁数量将降至每月 400 万枚，持续至 2030 年 5 月。
- 早期贡献者：6.1%。8800 万枚代币将在年底前释放（约每月 800 万枚，按当前 SUI 价格计算，约合每月 1040 万美元）。早期贡献者的解锁量随时间递减，最终于 2030 年 5 月全部解锁。
- 投资者：14.1%。A 轮投资者已全部解锁代币。B 轮投资者目前正以每月 1930 万枚代币的速度解锁，持续至 2026 年 5 月（约合每月 2500 万美元）。
- Mysten Labs 财库：1.6%。目前每月有 206 万枚代币正在解锁，持续至 2030 年 5 月（按当前 SUI 价格计算，约合每月 270 万美元）。
- 社区访问计划：5.8%。这些代币已全部解锁。
- 质押补贴：9.5%。9990 万枚代币将在年底前解锁（约合 1.3 亿美元）。此后，质押补贴的解锁量将逐步下降，最终于 2030 年 5 月全部解锁。* 投资者不应将质押补贴的解锁视为潜在的「抛压」，因为这些代币是授予验证者的，用于运行 Sui 基础设施并扩大网络效应（这些代币目前处于锁定状态）。
- 待定：2030 年之后释放：52.3%。
总计，在 2026 年 5 月之前，每月约有 4190 万枚代币解锁（约合每月 5440 万美元）。今年 5 月之后，每月解锁量将降至约 1400 万枚（按当前 SUI 价格计算，约合 1820 万美元）。
回购/销毁代币
Sui 网络不会像以太坊、Solana 和 Hyperliquid 那样进行代币销毁或回购。
发行机制
Sui 网络目前每月向网络验证者发行约 5500 万枚代币（按当前 SUI 价格计算，约合 7150 万美元），作为保护网络安全的补偿。鉴于当前 REV 非常低（每日约 1.2 万美元），Sui 验证者的报酬几乎完全依赖于新代币的发行/通货膨胀。
这意味着该网络目前每产生 1 美元的 REV，其成本高达 198 美元。每赚 1 美元就要花费 198 美元，这显然是不可持续的。
解决这个问题的唯一办法是提高用户费用。但由于费用较低，而且该协议的设计初衷是为了缓解 MEV（市场效应波动），因此目前提高费用反而会适得其反。
要点总结
Sui 在 2025 年的通胀率为 26%。因此，如果你持有 SUI 但未进行质押，你的持币价值正以极快的速度被稀释。
竞争格局
Sui 目前是加密领域第十大智能合约网络，但市场份额不足 1%。与其他所有 L1 区块链一样，它正在竞争成为未来最大的去中心化结算网络。
我们长期以来的观点是，未来可能只需要 4 到 5 个 L1 网络。幂律法则表明，这很可能是最终结果，而采用率较低的网络则会随着时间的推移慢慢消失（正如我们当前在市场上所看到的那样）。
Sui 凭借其差异化的架构和编程语言进入市场，专为速度和高吞吐量而设计。但目前尚不清楚市场是否真的需要这样的产品。
以太坊是迄今为止最大的智能合约网络。它正在通过 L2 层解决其吞吐量限制。当然，以太坊拥有更大的开发者社区、代币标准、市场关注度以及机构采用率。Solana 已确立为以太坊最主要的竞争对手——凭借其单体架构（无 L2）、更高的吞吐量、更优的用户体验、强大的开发者引入计划以及不断增长的成功应用列表脱颖而出。
与此同时，Hyperliquid 已成为领先的永续合约去中心化交易所（Perps DEX），并正在构建自己的 L1 生态系统。BNB 和 Tron 已经占据了亚洲市场。此外，像 Stripe 旗下的 Tempo 这样的企业级平台也加入了竞争。
因此，Sui 面临着激烈的竞争。
估值
Sui 目前的完全稀释市值为 131.6 亿美元（流通市值为 50 亿美元）。其 365 天网络营收为 970 万美元，这意味着完全稀释市销率（Price-to-Sales Ratio）为 1,358（基于流通市值的市销率为 516）。
作为对比：
- 以太坊产生了 7.63 亿美元的费用，其完全稀释市销率为 441.9。
- Solana 产生了 13.5 亿美元的费用，其完全稀释市销率为 53。
- Hyperliquid 产生了 9.15 亿美元的费用，其完全稀释市销率为 32.2。
要点总结
即使 SUI 代币的交易价格较其最高价下跌了 73%，但无论从绝对值还是相对值来看，其估值似乎都明显过高。我们认为 Sui 较高的市销率是其经济设计（低手续费、延时存储费、最小化 MEV）的直接结果。
结语
我们对 Sui 自 2023 年上线以来取得的成就印象深刻。跻身按市值排名的前十大 L 1 网络绝非易事。
然而，我们认为 L1 区块链的竞争正随着时间推移而减弱。随着网络效应不断累积，幂律法则正在发挥作用。简而言之，现有的头部 L1 目前拥有巨大的领先优势。曾经的蓝海市场正逐渐变为红海，因为每一轮周期中进入加密领域的新用户「蛋糕」正在不断缩小。
除了激烈的竞争之外，Sui 似乎在采用层面正进入「无人区」（熊市阶段），而同时团队和投资者的代币解锁也对 SUI 代币构成压力。这感觉与 Solana 在上一轮熊市中所经历的情况相似。鉴于 Sui 拥有充足的资金和开发者支持，我们将密切关注团队如何应对即将到来的挑战。
那么，Sui 最终会像 Solana 那样反弹吗？只要团队持续交付进展，就仍有希望。在短期内，我们会密切关注开发者的动态。至于 SUI 代币本身？我们正在寻找极端超卖的信号。如果这种情况在今年 5 月解锁限制调整之前发生，可能会出现一个不错的买入机会。
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