撰文：David Christopher

编译：Saoirse，Foresight News

贝莱德旗下 iShares 质押以太坊信托交易型开放式指数基金（ETHB）3 月 12 日于纳斯达克交易所正式挂牌交易。这是贝莱德推出的首只以太坊质押基金，它悄然解决了自以太坊现货 ETF 推出以来，一直悬于以太坊机构化发展叙事之上的核心症结。

这意味着，华尔街首次能够以其被宣扬的真实形态接触以太坊 —— 将其视为一种具备生产力、能够产生稳定收益的资产。

核心产品落地：填补机构投资空白

备受期待的质押以太坊 ETF 正式上线。该基金将以太坊现货敞口与质押奖励进行了深度整合，为机构投资者提供了前所未有的合规通道。

自诞生之初，以太坊现货 ETF 就存在着致命的产品错配。

长期以来，以太坊被定位为「原生互联网债券」向机构推广 —— 它具备稀缺性（年发行上限仅 1.5%）、生息性（年复合收益率约 3%-5%），并深度嵌入稳定币与代币化资产构成的新型金融体系结算层。

即便这一概念略显「前卫」，但依然获得了市场认可。然而，实际推出的产品却未能匹配这一愿景。

现货 ETF 上市后，唯独缺失了「收益」这一核心要素。投资者仅能获得价格波动的敞口，却完全无法触及以太坊的经济引擎。我们向机构推销的是一款生息资产，交付的却是一个无收益的空壳。

比特币则不存在这一问题。其价值主张的核心在于「价值存储」，逻辑简单直接，持有现货即获得全部价值。但以太坊的逻辑截然不同，质押是其资产属性不可分割的一部分，是持有者从网络经济中获益、获取复利收益的根本方式。现货 ETF 无法提供这一功能。

这并非唯一原因，但无疑是导致以太坊机构资金流入严重滞后的关键因素。贝莱德比特币现货 ETF（IBIT）目前管理规模已突破 550 亿美元，而以太坊现货 ETF（ETHA）规模仅约 650 亿美元。诚然，比特币的先发优势与更简洁的叙事是部分原因，但产品本身的缺陷才是核心症结。机构得到的是以太坊的上涨叙事，却拿到了一份被阉割的资产。

华尔街早已入局，基建价值获认可

资产端的表现不佳，掩盖了自 2024 年 7 月现货 ETF 推出以来，以太坊在机构采用层面的飞速发展。

在此期间，以太坊上的 RWA 供应量增长约 7 倍，稳定币供应量翻倍。华尔街正日益将以太坊视为基础设施 —— 即稳定币与代币化金融的运行轨道，而非单一的交易标的。

2024 年 7 月至今以太坊上的 RWA 增长情况

贝莱德的 BUIDL 基金、富兰克林邓普顿的 FOBXX 货币市场基金，以及日益增多的代币化产品，均在以太坊或其二层网络（L2）上完成结算。各大银行正在测试链上结算功能，SWIFT 亦在其中。尽管 ETF 资金流不尽如人意，但以太坊的机构版图实则在持续扩张。

问题的本质在于，机构虽能持有以太坊的价格敞口，却无法合规参与他们日益依赖的以太坊网络经济。ETHB 的出现，彻底解决了这一痛点。

2024 年 7 月至今以太坊上稳定币的增长情况

结构性影响：重构机构投资逻辑

这一影响远超 ETHB 产品本身。

在此之前，非加密原生的机构若想获得生息以太坊敞口，只能通过数字资产信托（DAT）等变通架构。这些架构虽能参与质押、再质押及 DeFi 生态，但基金价值与底层资产并无直接关联。

这类架构的存在，根源在于机构受监管限制无法直接参与质押。随着质押 ETF 的落地，这一中间路径的合理性被大幅削弱。此前必须经由中介渠道流向变通架构的资金，有望直接回流至以太坊原生资产本身。

市场估值与基本面：价值处于深度洼地

ETHB 上线之际，从多个周期指标来看，以太坊当前估值正处于合理至深度价值区间。

其 MVRV（市值 / 实际价值）指标低于 1，意味着市场整体处于浮亏状态；盈利供应量低于 2022 年暴跌时期；本轮周期价格未能突破 2021 年历史高点，始终处于前期箱体震荡，从历史维度看，价格具备极佳的压缩性价比。

当然，表现不佳也有以太坊自身发展的原因。二层网络（L2）路线图优先考量规模与用户体验，而非 Layer1 的手续费捕获。Blob 数据区块技术大幅降低了 Rollup（二层扩容方案）的锚定成本，也使得曾经支撑通缩叙事的手续费销毁规模锐减，导致其投资逻辑更难建模。

但值得肯定的是，以太坊的货币体系并未受损。其年化发行量约 0.8%，与比特币通胀率基本持平。如今，各方要素正重新汇聚：机构使用需求持续加速，RWA、稳定币及代币化基金等生态应用在以太坊上稳步增长，质押收益通道终于打通，价格亦处于价值洼地。

未来展望：华尔街的价值试金石

多年来，以太坊一直向机构推销其作为「生息储备资产」及代币化经济结算层的定位。这一故事不断被打磨、正式化并反复强调 —— 它摆在了那些早已认可网络价值、却无法参与以太坊经济命题的机构面前。

如今，产品设计终于与价值主张完美契合。ETHB 的市场表现，将是检验华尔街是否真正认可以太坊资产价值的关键试金石。