我也阅读过 武兄 的分析，非常同意 武兄 的观点，目前贝莱德和黑石并没有出现核心的问题，赎回还是可以的，都是在正常的赎回范围内，只是用户开始出现了更高的赎回申请。

目前不论是贝莱德还是黑石，都还没有出现真正意义上的核心信用问题，赎回本身也不是完全失控，而是在产品规则允许的框架内处理。贝莱德 HLEND 这次是一季度赎回申请约占净值 9.3%，超过了原本 5% 的季度上限。黑石 BCRED 收到的赎回申请大约是基金份额的 7.9%，黑石则通过提高回购额度和内部注资来应对。也就是说，现在的问题不是发生暴雷或挤兑，而是投资者想走的人明显变多了。

所以我真正想聊的，也不是贝莱德和黑石现在是不是已经出了大问题，而是为什么在还没有出现核心信用事件的时候，申请退出的人会突然创纪录地变多？这件事本身，就是风险的一部分。

对于私募信贷产品来说，投资者的担忧往往都是从账面上的净值、利息收入和违约率，这些数据反应出来的。美国私募信贷借款人的违约率在 2025 年已经升到 9.2% 的纪录高位，市场对底层借款人质量的担心本来就在上升。上市 BDC 的股价也已经明显折价，中位数大约跌到账面价值的 73%。

这也是为什么现在机构在做空信贷 ETF 的原因。甚至 Fitch 也显示，永久型非上市 BDC 在 2025 年四季度平均赎回率已从 1.6% 升到 4.5%。

美国经历过多次的信贷危机了，对于机构来说，信贷风险这玩意要么就是你好我好，要么就是拖累死一堆人，现在在做空信贷并不是认为一定会暴雷，而是在防范可能会出现的危险，而且这种危险随着利率的高位确实会逐渐放大。

所以我个人并不觉得这是在危言耸听，当然也有可能是我能力不足，当最后也有可能什么都没发生，或者美联储更快降息、再融资窗口重新打开，把这些压力重新压回去，但对于已经来到历史高位的信贷 ETF 对冲仓位来说，我更愿意做的，是把可能出现的问题讲清楚，而不是告诉大家现在一切都风平浪静。

毕竟机构是在用真金白银来做空（对冲），而不是嘴上说说。

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