聊聊亚马逊三季度财报的“瑕不掩瑜”，财报其实还可以，但当下的市场环境下有瑕疵。先说瑕疵：1）营收略低于预期，很大程度是今年会员日Prime Day在公司的多数重要市场地区均提前至二季度去年则是在三季度。 净利润为206.9亿美元，低于去年同期的211.9亿美元；稀释后EPS为1.89美元，同比下降3%。这一同比下滑很大程度上与去年同期的非经营性高基数有关——2025年三季度亚马逊因Anthropic投资确认了95亿美元税前收益，而今年同期没有类似收益， 广告业务三季度表现低于预期，公司表示广告收入受到Prime Day时点等因素影响，并预计四季度广告收入同比增速将回升至高十位数区间。如果这一指引兑现三季度广告降速可能更多是时点扰动，而非广告业务结构性放缓。 2）市场最害怕的点 AI资本开支成为股价压力核心：自由现金流大幅转负资本开支是这份财报引发市场负面反应的关键。 亚马逊三季度资本支出高达772.6亿美元、约为去年同期的1.2倍，较市场预期高逾34%；自由现金流连续第二季录得负值，从去年同期的流入147.9亿美元转为流出423.6亿美元，流出规模远超二季度。公司还维持约2200亿美元的2026年全年现金资本支出指引不变，并未释放AI投入放缓的信号。 3）下一季指引没有给惊喜 亚马逊给出的四季度指引总体处于华尔街预期附近。 公司预计四季度净销售额在2400亿至2470亿美元之间，同比增长12%至16%，该营收区间的中值为2435亿美元，略低于分析师预期的2445.2亿美元，但预期值落在指引区间内。 亚马逊预计四季度经营利润为285亿至335亿美元，而市场预期约331亿美元。换言之，公司指引上限仅略高于共识预期，中点310亿美元则低于预期。 再说亮点 1）亚马逊三季度经营利润为280.8亿美元，较去年同期的174.2亿美元大增61%，经营利润率从去年同期的9.7%提升至13.9% 2）财报最大亮点仍是AWS。三季度AWS净销售额同比增长39.3%至459.8亿美元，较分析师预期高1.3%，创将近五年来最高单季增速，季末年化收入运转率达1840亿美元，环比二季度末时增长8.9%。 总的来说， 亚马逊三季度营收和EPS均小幅不及预期，广告收入略低于预期，四季度利润指引中点偏弱，同时资本开支大幅超预期且全年AI投入计划维持高位。但AWS的强劲增长和历史最高经营利润率是财报的亮点，但在当前市场环境下，投资者更关注AI投入是否会持续压低自由现金流，以及高资本开支能否在可见周期内转化为足够高的利润和现金回报。所以盘后股价走弱。 怎么看亚马逊的这份财报呢？个人角度“瑕不掩瑜”，核心是要看增长空间，烧钱这一点大家都很清楚，但是对于AWS和亚马逊能成长到什么阶段、市场并不清晰。但这次三季度财报和电话会，其实能看到未来那个图景的样子。 1）CEO Andy Jassy将当前AWS的增长逻辑描述为一个自我强化的"飞轮"：领先的功能与安全性吸引客户迁移上云，云端集中的数据与应用反过来驱动AI推理需求，AI推理又带动核心计算、存储与网络消耗，进而推动AWS在基础功能上持续再投资。 Jassy 在回答高盛的问题时，认为未来会有多个能力接近、适合不同任务的模型，企业会在同一应用中组合使用，并随着价格和性能变化进行切换。他认为 Bedrock 有成长到 EC2 同等级别服务规模的潜力 普通企业的需求有了更扎实的证据 Fortune 500 企业在 Bedrock 上的支出 接近去年同期的 7 倍，这表明大型企业的实际消费明显扩张； Bedrock 整体 token 用量接近去年同期的 17 倍，Q3 部署的 agent 数量为此前三个季度合计的约 2 倍 这些也都说明推理调用规模快速增长，企业构建和运行 agent 的范围再进一步扩大。 2）自研芯片外销可能是新的亮点 Q3单季度，使用亚马逊定制芯片（Graviton和Trainium）的客户节省了超过20亿美元。Trainium和Graviton的收入承诺同比增加了20倍以上。Jassy透露： 由于Trainium的需求如此强劲，客户不断鼓励我们将其在AWS之外提供，我们打算在2027年后期这样做。 3）AWS未来两年的营收体量 Jassy同时预计AWS在2027年和2028年的增速均可超过40%，并有望在未来五至十年内实现年收入突破1万亿美元。与此同时，公司积压订单达5780亿美元，同比增速达三位数。 按照Jassy的说法，三季度AWS年化营收1840亿美金，如果27和28年增速均可超过40%，按照最低40%计算，28年AWS 营收体量超过3600亿美金。 4）坚定的烧钱 市场很担心亚马逊的资本开支、但官方预计2027年这一支出还将“显著增加”。 面对这种“烧钱”速度，Jassy的立场异常坚定。他明确表示，这是构建长期平台的战略，而非短期出租数据中心。原话是： “AI是我们一生一次的机会，它是我们有生之年最大的技术变革。如果我们能将一个1840亿美元年营收的业务连续两年保持40%以上的增速，并最终走向万亿美元，为了继续保持领导地位，我们必须投资。” Jassy电话会里的一句话展示他对于这场豪赌的意义： “我们有能力为这一计划提供资金，我认为它将永远改变亚马逊的规模，永远改变我们的营收和自由现金流。”