在沃什大概率将被提名美联储新主席之际，怎么去理解沃什未来的政策主张？个人角度，要从两段关系作为出发点去理解沃什的政策：其一，自然是跟川普的关系，沃什妻子来雅诗兰黛家族，他的岳父跟川普关系密切。看到今年很多媒体在补充沃什的背景，其实在24年底川普第二大选胜出后，沃什就是财政部长的热门人选，他的背景在那时已经被扒出来了。 其二 、德鲁肯米勒是量子基金索罗斯的合伙人，九十年代贝森特是量子基金伦敦办公室的基金经理，而沃什在2011年从美联储理事位置上退下来后还担任了德鲁肯米勒家族办公室的合伙人（同时还在胡佛研究所任职），相当于德鲁肯米勒是贝森特和沃什共同的导师和贵人。 跟川普关系亲密是一方面，也不要忽略了他跟贝森特以及德鲁肯米勒的亲密关系，甚至更重要。跟川普的关系左右了沃什能否被提名，但是跟贝森特和德鲁肯米勒的关系则深刻影响着沃什未来的政策主张。 1、沃什的政策主张是什么？ 之前在美国经济政策权利轴心转变的这篇推文里聊到，德鲁肯米勒、贝森特、沃什三人在经济政策上的共同点都认为过去的玩法（财政刺激+超宽松货币，支持需求，导致“资产富裕、收入贫穷”的经济——股市飙升，但生产力弱、工资不均）已经过时。都要结束持续15年凯恩斯式需求管理实验，转向供给侧体制，强调生产性资本而非金融工程。 而贝森特现在做的事就是：供财政与产业配套，借鉴汉密尔顿传统：放松管制、投资友好的税收规则、针对性关税，拉回本土生产和资本支出（capex）。政府定规则，私营部门主导。 之前沃什和德鲁肯米勒曾经多次合作撰写报告和文章来论述过这些. 沃什反复使用“regime change”这个词来描述美联储需要的变革，这不是指更换领导人那么简单，而是对美联储整体政策框架、思维方式、角色定位和运作模式的根本性重塑。他认为美联储已偏离核心使命（价格稳定），过度扩张角色，卷入财政政策、过度依赖量化宽松（QE）和庞大资产负债表，导致通胀失控、市场扭曲，并削弱了美联储的独立性和公信力。 1）缩减资产负债表只是改革的一部分：他主张大幅、有序缩减美联储目前6万亿美元的资产负债表（从危机时代遗留的“应急流动性”转为常态），以此释放资源、降低对华尔街的偏向，转而支持主街（Main Street，即家庭和中小企业）。但这不是孤立措施，而是与更低的短期利率相结合，实现“政策再平衡”。 2）更广泛的体制变革： 他呼吁放弃“货币主导”时代（即通过大规模QE人为压低利率、助长政府债务）的做法，回归美联储作为狭义中央银行的定位。包括： 放弃对通胀成因的“教条”（如认为通胀仅因经济过热或工资上涨）； 与财政部协调债务管理，避免美联储间接货币化债务； 改革监管和监督方式，恢复市场纪律； 整体“regime change in the conduct of policy”，包括思维方式、决策框架和机构治理的转变。 这也是很多媒体报道的，沃什“降息+缩表”的政策来源，核心是他倾向于通过体制改革来解决问题。 2、川普为什么会选择沃什？ 今天市场因为沃什可能的提名而避险，那为什么川普还会选择沃什呢？之前在https://x.com/qinbafrank/status/2000441228270408149?s=20这里有聊过： 如果哈塞特上任：美联储可能更倾向激进降息（但也不会特别偏激），配合川普经济议程（如关税+低利率），独立性争议更大。 如果沃什上任：政策更平衡、规则导向，注重缩表和通胀控制，降息幅度可能较缓和，更受华尔街欢迎，独立性担忧较小。 那么川普的选择逻辑就能很清晰了： 1）哈塞特当然是川普的第一选择，但是选择哈赛特可能华尔街反对声音很大，同时确实白宫也需要哈塞特这位国家经济委员会主席对外发声，特别是在26年更需要； 2)沃什则是站在川普和华尔街中间，相对中立，但是也主张降息（主张降息幅度也只略温和些），利率还是会往下走。同时因为家族背景，那么从川普的角度未来也有跟沃什沟通的抓手，不至于完全失控。 3）从这个角度上来看，川普其实也认可沃什的政策主张，川普对美联储的最大要求就是降息（以降低债务负担），这个也是沃什的主张，可能具体幅度有差异。而且对于其主张的美联储体制改革，贝森特认可，那么川普大概率也是认可的。 3、沃什的政策主张里“缩表”到底是缩减什么？ 前面聊到沃什的政策主张，本质上是一种降低利率以控制债务利息，但对资产负债表鹰派的做法。美联储货币政策上，价格型工具就是利率调整，数量型工具就是资产负债表的调整。如果这么看沃什一方面主张降息，另一方面主张缩减负债表本质上数量工具上的调整。看上去很拧巴，但是也有其道理。 如果有留意，贝森特是美联储巨额资产负债表的批评者，认为这通过QE制造了过多储备，扭曲市场定价。在08年美联储从危机后转向的“ample reserves regime”（储备充足体制）——银行持有大量超额准备金，美联储通过支付利息（IORB）控制短期利率——现在看起来“可能正在出现问题”。庞大储备（加上后危机监管要求）让银行资产中超过1/4分配到储备金等安全资产上，躺平吃利息，这反倒使得银行放贷意愿降低、实体经济增长受阻。你能想想过去十多年，美国银行业给企业提供的贷款占比从最高50%降到了现在20%，导致私募信贷大行其道。 美联储之前推出的QE量化宽松，通过无差别的资产购买给金融体系注入了大量的资金，一方面造成银行准备金越来越大，银行躺平吃利息。另一方面也使得银行越来越脱离主业，都不愿意放贷，这其实对实体经济反倒损害更大。 从这个角度上，沃什主张的美联储缩减负债表，个人认为实质上就是通过体制改革降低银行准备金规模，让银行有很多的动力去放贷，去给实体企业提供资金加杠杆。这也是年初这里https://x.com/qinbafrank/status/2006564661702045802聊到，要关注美国监管层对美国银行业的松绑。金融去监管，通过放松监管，让银行巨头做大、做强、重新放贷，让美国银行业重新直接介入到经济发展之中。 其实某种程度上，都是一脉相承的 4、市场过度担心了么？ 市场的担心不无道理，虽然沃什主张降息还是利好，降低利率能控制债务利息，但是降息幅度应该比哈塞特要小。但对资产负债表鹰派，确实会对短期流动性有影响，也不能说市场的担心没有道理。 但是也要注意，沃什会倾向于通过缩减资产负债表（QT）来控制通胀，从而为降低名义利率创造空间。这其实与川普政府希望降低借贷成本的诉求在逻辑上是自洽的。他将这种策略称为“实用的货币主义”，即主张美联储和财政部必须“各司其职”： 美联储负责管理利率，财政部负责管理财政账户， 二者需达成某种“新协议”来解决债务利息过高的问题，而不是像过去那样界限模糊、相互纠缠。 其实后续需要更关注沃什的政策落地的节奏情况，若真如他自己所说有序缩减节奏不过激，市场可能也会慢慢适应了这种情况。若真能实现其政策主张，则是实现更健康、更可持续的经济 未来最佳剧本就是： 利率缓慢下降，还能降三次或者略多； 通过slr的解绑，来压低偿债收益率； 联储资产负债表特别是银行准备金从超额状态回归，银行开始回归主业真正通过信贷支持实体经济，真正实现资产质量增长带动资本市场增长。 当然我们也要注意，大家所期待无限量量化宽松的状态可能越来越远。其实也很正常，逆全球时代，越来越是财政政策主导而非货币政策主导。 未来美国新的经济货币政策轴心： 川普提供政治支持、 贝森特掌财政/产业杠杆、 沃什锚定更专注市场导向的美联储、 德鲁肯米勒桥接央行与市场。(qinbafrank)