美股正处于近现代历届总统任期初期表现最强劲的阶段之一。自2025年初以来，美股累计上涨约30%，而自2000年以来的总统选举周期中，标普500指数平均回报仅约12%。不过，随着9月到来，季节性因素开始释放谨慎信号：过去25年，标普500指数在9月平均下跌1.1%，美国中期选举年的平均跌幅更达到1.7%。

与此同时，估值已经明显偏高。标普500指数目前约为7,209点，而基于1985年以来企业税后利润的回归模型，其隐含公允价值仅约4,302点，低约39%；即使采用经存货估值调整（IVA）和资本消耗调整（CCAdj）后的企业税后利润，模型隐含公允价值也仅约5,417点，仍低约25%。

9月季节性走弱叠加高估值，美股短期面临哪些压力？

下一次美国中期选举将在11月3日举行。历史表现显示，中期选举前的8月至10月，美股往往进入震荡整理阶段，而选举结束后通常有所改善。目前市场隐含概率显示，民主党拿下众议院的概率约89%，拿下参议院的概率约51%，分裂政府仍是当前的基准情景。

不过，美股长期表现依然展现出明显的上行倾向。过去十年，平均每出现一个下跌季度，大致对应三至四个上涨季度；自2024年1月以来，标普500指数更是录得10个季度上涨，仅1个季度下跌。因此，尽管季节性和高估值意味着短期需要保持谨慎，但历史表现仍使美股难以轻易转向看空。

美国债务约40万亿美元，股票和黄金为何仍具吸引力？

高估值之外，投资者面临的另一个问题是替代资产有限。目前美国债务已达到约40万亿美元，如果延续过去50年的长期趋势，债务规模约为25万亿美元；CPI指数也较按照2008年前趋势外推的水平高出约18%。通胀与债务持续偏离长期趋势，使保护实际购买力的重要性进一步上升。

自2020年经济衰退以来，各类资产表现明显分化，美国股票和黄金表现相对强劲，而债券持续承压，房地产则受到高估值和按揭利率上升拖累。与此同时，按照当前名义GDP增速与历史关系，10年期美债收益率可能更接近6.0%，而非目前约4.8%，意味着债券和房地产仍可能面临一定压力。

整体来看，9月季节性走弱、中期选举临近以及偏高估值，使美股短期仍面临调整压力。但在债务和通胀持续高于长期趋势、替代资产有限的背景下，股票和黄金仍是相对更能保护购买力的资产，比特币也具备类似特征，不过对大型机构而言，其市场规模和承载能力目前仍然有限。如果市场在9月或10月初出现阶段性走弱，反而可能形成相对更有利的市场环境。

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