撰文：白露，白露会客厅主理人、香港区块链协会副会长、Web3合规资产配置研究者

编者按

这不是一篇预测文章。

这是一篇基于十七年数据的复盘，以及一组让我做出2026年配置判断的关键数字。

先看三组数据：

美国持有比特币的人数约为5000万，超过了持有黄金的3670万人。这是历史上第一次，一种诞生不过16年的数字资产，在用户规模上超越了人类使用了5000年的黄金。

截至2025年4月，全球各国政府合计持有超过46万枚比特币，约占比特币总供应量的2.3%。其中美国政府持有约19.8万枚，我国政府因执法查没持有约19万枚。两个全球最大经济体，都是比特币的主要持有国。

约21%的美国成年人——相当于5500万人——拥有某种形式的加密货币，而十年前这个数字几乎为零。

这不是炒币的数据，这是一个资产类别完成历史性转型的数据。

比特币自2009年诞生，经历了四个完整价格周期。每个周期的驱动力不同，但一条结构性规律从未改变：每一次被宣判死亡，它都活下来了，然后创新高。

第一周期（2011—2013）：极客觉醒，578 倍神话

2013 年塞浦路斯银行危机，是比特币第一次作为避险叙事进入公众视野。当传统金融体系出现主权信用裂缝，一种不依附于任何国家的价值存储工具被重新发现。这是比特币最朴素、也最持久的存在价值。

第二周期（2015—2017）：散户狂潮，117 倍与第一次中国压力测试

2017 年 9 月 4 日，国内"九四事件"，一纸通告关停境内所有虚拟货币交易所。比特币单日暴跌逾 30%。彼时中国占据全球比特币交易量的绝大多数份额。

然而，仅两个月后，价格收复全部失地。当年年底，比特币冲上19,891美元历史新高。

第一个结论已经成立：单一国家的政策打压，改变不了比特币的长期走势。

第三周期（2018—2021）：机构初入，21 倍与两次生死关口

这一周期，比特币经历了有史以来最严峻的两次压力测试。

第一次：2021年的519与矿场清退。

2021年5月，国内三大协会联合发声，国务院金融委随后明确打击比特币挖矿。云南、新疆、青海、四川相继断电清退矿场，比特币全网算力从历史峰值181 EH/s骤降至114 EH/s，跌幅达36.8%。彼时，中国控制着全球超过65%的比特币算力。当日比特币从44,000美元跌至29,000美元，单日跌幅34%，全网爆仓金额达400亿美元。

全球媒体的标题：比特币完了。

四个月后，比特币重回67,000美元，创出历史新高。

被清退出走的算力，落地哈萨克斯坦、俄罗斯、美国德克萨斯。这次清退，客观上推动了矿业全球化，让比特币从单一国家算力控制走向真正的全球分布，成为矿业全球化的崛起点。

每一次打压，都让比特币变得更去中心化，更难被消灭。这是值得深思的历史规律。

第二次：2022年的加密雷曼时刻。

LUNA一夜归零，FTX轰然倒塌——全球第二大加密交易所在五天内从正常运营到申请破产，被称为"加密行业的雷曼时刻"。比特币从高点跌幅接近78%，一度跌至15,500美元。

又一次，媒体说：比特币完了。

然后它又活下来了。

第四周期（2022—2025）：ETF成人礼，机构化完成

2024 年 1 月，美国SEC正式批准比特币现货ETF。这是比特币的成人礼。

不再是没有监管的赌场筹码——它进入了贝莱德的资产配置表，进入了哈佛捐赠基金的持仓，进入了172家上市公司的资产负债表。

贝莱德旗下IBIT已成为全球最大比特币ETF，自上线累计吸引超625亿美元资金，2025年第二季度单季净流入140亿美元，环比增长366%。

2025年比特币年化波动率已降至23%，与标普500指数相当。随着BlackRock等巨头的ETF产品吸纳大量资金，比特币估值将受到"理性钱"的约束，进入"高位震荡、重心渐升"的慢牛格局。

2025年10月触及126,198美元历史新高后，当前回调至67,000美元区间，较高点跌幅约44%——这是四个周期中最小的一次回撤幅度。

四个周期，三条铁律

铁律一：跌幅逐轮收窄，底部逐轮抬升

每一次熊市底部，都比上一轮高出数倍。这是机构持仓成本不断抬升、长期持有者结构持续优化的必然结果。

铁律二：任何单一国家的打压都无法终结比特币

中国2013年首次限制、2017年关停交易所、2021年清退矿场——三次最强烈的国家级政策压力，没有一次终结比特币。这一规律，是比特币去中心化设计最有力的现实验证。

铁律三：驱动力从叙事彻底切换为资金

2025年的上涨靠"叙事"——减半、ETF上线；2026年的上涨靠"真金白银"——美联储放水、机构申购、巨鲸囤积。这是行情从情绪驱动转向资金驱动的第二阶段。美联储货币政策路径、ETF周度净流入数据、宏观流动性环境——这是传统大类资产的定价逻辑，不再是加密市场的情绪博弈。

这一部分，我用数字说话，不发表观点。

关键数字一：5000 万 vs 3670 万

约5000万美国人持有比特币，而持有黄金的美国人约为3670万。比特币持有者在美国的人数，已经超过黄金持有者35%。

这不是统计噱头。这意味着：在世界最大的资本市场，比特币的用户基数已经超越黄金，跻身主流资产行列。

更值得关注的是结构：美国持有比特币的人均价值约1.1万美元，远超持有黄金者的人均1512美元。比特币持有者不仅更多，持仓的绝对价值也更高。

关键数字二：172 家上市公司，6%供应量

2025年第三季度，全球172家上市公司在资产负债表上持有比特币，较上季度增长40%。

上市公司持有比特币总量约占已发行比特币总量的5%，现货ETF持有量约为6%，两项合计约达已发行供应量的11%。

这意味着，流通中的比特币，已有超过十分之一被长期持有机构锁定，不参与日常流通。供应持续收缩，而需求持续增加。

关键数字三：多个主权国家，190,000 枚

萨尔瓦多于2021年正式将比特币纳入国家金融战略，成为第一个以比特币作为主权储备资产的国家，目前持有约7,500枚比特币。

美国2025年3月由特朗普总统签署行政令，正式建立战略比特币储备，持有量约32.5万—32.8万枚，成为全球最大已知主权持有方。

而在另一个方向：中国政府通过执法查没，持有约19万枚比特币，位列全球第二。这批资产不是购买，是执法所得，但它客观上使中国成为比特币的主要主权持有国之一。

2026年，巴基斯坦也宣布建立政府主导的战略比特币储备。主权配置比特币，正在从少数国家的试验演变为全球趋势。

关键数字四：亚太 43%，香港是窗口

截至2023年，亚太地区已占全球加密货币持有量的43%，亚太区加密资产管理市场收入已达3亿美元，预计到2030年将达到14.6亿美元，年复合增长率高达25.4%。

香港是大陆居民参与合规数字资产的唯一合法窗口。越来越多的香港上市公司及在港注册企业持有比特币库存，标准普尔银行旗下的虚拟银行Mox、最大网络券商富途均已上线比特币ETF交易，覆盖香港普通零售用户。

这是本文最需要清晰阐述的部分，也是最容易被误读的部分。

中国的监管立场从未改变：坚决防止虚拟货币在境内的炒作与金融风险扩散。这一点从2021年至今一以贯之，2026年2月八部门联合发文再次明确。我们对这一立场保持充分的尊重与理解。

但监管的全貌，不止于"堵"。

2025年，中国监管出现了一个关键信号：

2025年6月26日，香港财经事务及库务局发布《香港数字资产发展政策宣言2.0》，将"虚拟资产"全面更名为"数字资产"，提出建设值得信赖的"数字资产中心"愿景，这是"数字资产中心"概念的首次提出，将数字资产定位为香港国际金融中心的重要组成部分。

2025年8月1日，香港《稳定币条例》正式生效，成为全球首个针对稳定币的专项立法，明确RWA发行可采用合规稳定币计价。

这两个文件，是特区政府以官方身份宣示的制度性承诺，体现了"一国两制"框架下香港作为数字资产全球合规枢纽的战略定位。

2026年2月，八部门联合发文对RWA的核心原则是"境内严禁、境外严管、事前备案"。

读懂这九个字的真实含义：

• "境内严禁"——境内虚拟货币炒作、无备案的境内RWA发行，明确违规

• "境外严管"——通过合规路径赴港发行，接受监管，可以做

• "事前备案"——打开了一扇门，只是这扇门有明确的进入规则

这是"一堵一疏"的精准政策设计，不是全面封堵。

香港财经事务及库务局局长明确表示，特区政府会继续支持虚拟资产业界发展，香港将打造数字资产领域的全球创新中心。

对于内地高净值人群而言，香港是合规参与数字资产配置的唯一安全通道，这一窗口是被政策明确支持的。

以上是宏观背景与历史逻辑，这一部分说我真实在做的事。

方向一：比特币——大类资产底仓

基于前文三组关键数字，比特币正在完成一个历史性的身份转变：从散户投机品，到机构级全球配置资产。

这个转变的本质，是定价权的转移。当贝莱德、哈佛捐赠基金、主权国家成为主要持有者，短期价格波动的意义大幅下降，长期持有逻辑变得更加稳固。

香港合规配置工具完备：华夏比特币ETF（3042.HK）、嘉实比特币现货ETF（3439.HK），像港股一样交易，受香港证监会监管，合规托管。

建议将可投资产的5%-10%通过香港持牌渠道配置比特币，长期持有，不做短线。

我关注的核心信号只有两个：美联储降息节奏和ETF周度净流入数据。这两个指标持续向好，当前的回调区间就是分批建仓的窗口。

方向二：香港合规文娱 RWA 私募一级份额

这是2026年被市场严重低估的方向，也是香港合规框架下最具特色的新兴赛道。

2026年2月13日，香港证监会向Esperanza证券发放许可，准予开展娱乐资产合规代币化证券业务，首批落地项目为黄凯芹红馆40周年演唱会及韩国男团马来西亚巡演的票房资产。

为什么文娱RWA优于地产RWA、新能源RWA？

商业地产和新能源RWA面临共同的结构性死结：底层资产是重资产，扩张受物理约束，利率倒挂覆盖不了合规成本。蚂蚁数科连做三单新能源RWA全部商业遇冷，已是行业明证。

文娱IP类资产的逻辑完全不同：线上全闭环，音乐版权、演唱会票房、IP衍生收益，用户共识放大时资产价值同步放大，无物理扩张瓶颈。顶流IP的稀缺性溢价，是传统固定收益RWA无法复制的。

一级份额的机会在哪里？

目前香港文娱RWA尚处发展早期，仅少数持牌机构具备发行资质，合格投资者的配售窗口极为有限。相比二级流通价格，通过私募渠道参与一级发行，具备明显的价格优势和流动性溢价空间。这类机会不在公开市场出现，需要通过核心圈层获取信息。

筛选三个硬标准：SFC持牌机构承销（批文可查）、底层资产现金流有历史数据支撑、代币持有人权益有法律文件明确界定。

方向三：迪拜及小国牌照垂类 RWA 交易所与平台币

这是2026年非对称收益最高的方向，也是大多数传统投资者完全不了解的领域。

全球交易所格局正在发生结构性重构。

通用型大所已完成市场教育阶段，但它们无法满足垂直行业资产的专属需求——音乐版权代币的流通、碳资产的撮合、文化IP权益的定价，需要专属的行业流动性和合规框架。这催生了垂类RWA交易所的赛道性机会。

迪拜VARA的制度性创新不可忽视。

迪拜创设了"资产参照虚拟资产（ARVA）"专属类别，允许收益型RWA（房产租金、演唱会票房、股票分红权）面向全球零售投资者，彻底打破了"收益型RWA等于证券"的监管枷锁。这一制度设计，是香港、新加坡、美国目前都没有的监管优势，使迪拜成为全球最友好的垂类RWA发行地之一。

马耳他、巴林、塞舌尔等小国牌照体系，在合规性与灵活性之间提供了有别于大国的折中方案，是早期垂类交易所获取合规身份的低成本通道。

平台币的核心逻辑：

平台币是对交易所未来费用收入和生态扩张价值的折现。主流大所的平台币已完成价值发现，大部分上升空间已被定价。而聚焦音乐版权、文化资产、绿色能源等稀缺垂直赛道的RWA交易所平台币，处于价值发现早期，具备真正的非对称收益潜力。

筛选四个硬标准：

• 交易所持有迪拜VARA或其他小国家等效监管牌照，公开可查

• 平台已有真实交易量，不依赖刷单数据

• 有明确的垂直行业资产上链路径，并有机构合作背书

• 审核上线的RWA项目具备成熟应用场景和商业现金流逻辑，非空气项目

不满足以上四条，叙事再好，不碰。

方向四：AI Agent 一级应用场景

AI正从"工具型智能"向"自主型智能"演进。当AI Agent具备自主完成支付、合同签署、资产交易等经济行为时，它需要三样东西：支付能力、身份体系、信用体系。

传统金融无法高效提供这三项基础设施。Web3的链上结算，天然适配：成本约为传统系统的1/300，结算时效2-3秒。

我关注的不是通用型AI大模型，而是在具体垂直场景落地的Agent应用。

判断标准：是否有真实用户付费、是否有可量化的效率提升数据、是否在Web3生态内形成了闭环。纯讲技术叙事、无付费用户的项目，是ICO模式的换皮，不碰。

以上是方向判断，这一部分是落地执行层面的框架。

第一步：先调整资产结构，再谈配置

当前国内非一线城市、非核心地段的房产，面临流动性持续收窄、租售比倒挂、人口结构恶化三重压力，已从财富增值工具退化为流动性陷阱。

明确建议：

• 逐步减持非核心地段房产，只保留一套自住住宅

• 释放出的流动性，优先分批建立比特币底仓

• 这是在两类资产的长期逻辑面前，做出的清醒选择——一类是供给过剩、流动性下降的实物不动产，另一类是供给永久封顶（2100万枚）、需求持续机构化的全球流通资产

第二步：CRS 合规架构，必须前置

这是当前高净值人群配置数字资产最容易忽视、也最容易踩坑的环节。

核心事实：币安、OKX、HashKey、香港持牌券商等主流加密交易所/券商均已纳入CRS（共同申报准则）信息交换体系。你在上述平台的账户信息、资产余额、交易记录，将依据CRS协议被交换至你的税务居民所在地税务机关。

"用加密货币就没有税务记录"——这个认知在2026年已经完全失效。

实操建议：

• 在进行任何规模性配置前，优先咨询香港或新加坡持牌税务顾问，厘清个人税务居民身份

• 通过合规律所设计跨境持有架构，评估香港公司架构、家族信托或基金架构的适用性

• 关注香港、新加坡、迪拜三地对数字资产的税务处理差异

架构搭错，一切配置收益可能归零。先把架构做对，再谈入场。

结语

从2009到2026，比特币完成了一个资产成熟化的完整周期。

它被中国清退了65%的算力，活下来了。被FTX拖累暴跌78%，活下来了。16年间，被宣判死亡无数次，每一次都创出了更高的新高，留下了更高的熊市底部。

2024年的ETF批准，是它的成人礼。不再是极客的信仰，不再是散户的赌场——变成了贝莱德资产配置表上的一行，变成了172家上市公司的财务数据，变成了多个主权国家的储备资产。

5000万美国人持有比特币，超过持有黄金的3670万人——这不是炒作数字，这是一代人完成资产认知迁移的历史记录。

中国的监管立场清晰而一贯，值得尊重。但香港作为合规窗口的战略定位，同样是明确的政策表达。内地高净值人群通过香港合规通道配置数字资产，既是政策允许的路径，也是当前可及的唯一安全入口。

2026年，中东动荡加剧避险需求，机构资金持续涌入，香港合规框架已经成熟，文娱RWA和垂类交易所的早期窗口刚刚打开。

这不是炒币的窗口，这是资产配置的窗口。时代变了，认知要跟上。

本文数据来源：River 研究报告（2025 年 5 月）、BlockWeeks、ChainCatcher、香港证监会公开信息、Coingecko 政府持仓数据、Bloomberg 及公开研究报告。文中所有数据截至 2026 年 3 月。不构成任何投资建议，投资者需独立判断并承担风险。

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