原创 | Odaily星球日报（@OdailyChina）

作者 | 叮当（@XiaMiPP）

2 月 24 日，Backpack CEO Armani Ferrante 宣布了一项质押兑换股权的计划，即用户如果将 Backpack 平台的原生代币质押至少 1 年，就有机会按固定比例将这些代币兑换成公司真实的股权。并且公司已为此计划预留 20%的股权。

从这短短一段话中，释放出的信息量却远超常规 TGE 叙事。

因为，在传统 TGE 叙事中，用户被视为流量、社区持币者；而在这套设计里，Backpack 试图让用户从产品使用者升级为法律意义上的公司所有者。

问题在于：它真的能成立吗？这究竟是一种金融创新，还是一次在监管边缘跳舞的高风险实验？它改变的是权力结构，还是只是一种更高级的筹码管理术？要理解这一点，我们必须回到 Backpack 本身的历史轨迹。

Backpack：从废墟中走出的公司

Backpack，是一个以 Solana 生态为核心的“钱包+交易所”一体化平台，由前 FTX 和 Alameda Research 成员 Armani Ferrante 创立。它成立在 FTX 崩盘之后，强调的是合规和用户托管。

不过，与币安等中心化交易所“先交易、后生态”发展路径不同，Backpack 的路径是反向的。它是从钱包和 NFT 起家，逐步积累用户、社区和技术基础，最终推出交易所。

回顾 Backpack 的历史。2022 年，FTX 的崩塌不仅撕裂了整个加密行业的信用结构，也直接重创了与之关联的项目。Backpack 在 FTX 崩盘前刚刚完成一轮由 FTX Ventures 与 Jump Crypto 领投的 2000 万美元融资。但随着帝国倾塌，Backpack 约 80% 的运营资金也随之蒸发。那时，Backpack 定位为“钱包 + xNFT 操作系统”，旨在为 Solana 用户提供更安全、集成的入口，避免依赖中心化平台。

2023 年 4 月，在熊市低谷，Backpack 低调推出了 Mad Lads NFT 系列，铸造价 6.9 SOL，却在当年一度成为 Solana 上最顶级的 NFT 社区之一，最高地板价触及 229.4 SOL。在 NFT 大势已去的今天，Mad Lads 地板价维持在 18.8 SOL，是当时铸造价的 2 倍以上。

同年 11 月，Backpack 拿到迪拜 VARA 牌照，推出 Backpack Exchange（交易所），但当时还只是小范围测试。此时，它已通过钱包和 NFT 积累用户信任，再借助交易所变现流量。2024 年 2 月，Backpack 完成 1700 万美元 A 轮融资，估值达 1.2 亿美元。2025 年 1 月，它以 3270 万美元收购 FTX Europe 资产，获得欧洲 MiFID II 牌照，进一步强化合规基础，并承诺处理 FTX EU 的客户索赔。

Backpack 曾含着金汤勺出生，也在废墟中重建。历时将近 3 年，Backpack 累计交易量已超 4000 亿美元，用户资产超 3.5 亿美元。

现在，它要进行一次更大的跃迁。

发币计划与股权联动

2 月 17 日，Backpack 宣布启动 TGE 前的身份验证，这是用户申领代币的第一步程序。

在 Backpack 公布的代币经济模型中，总代币供应量为 10 亿枚，IPO 前总供应量为 6.25 亿枚（占比 62.5%），分为三个阶段释放：

• 第一阶段（TGE）：释放 25%的总供应量，即 2.5 亿枚。其中，2.4 亿枚（24%）分配给积分持有者，1000 万枚（1%）分配给 Mad Lads 持有者。这一阶段 100%分配给用户，无内部团队份额。
• 第二阶段（IPO 前）：占比 37.5%，即 3.75 亿枚，作为“增长触发解锁”，根据关键里程碑（如监管批准、新产品推出和地域扩张）逐步释放。
• 第三阶段（IPO 后）：同样占比 37.5%，即 3.75 亿枚，存入公司库存，锁定期为 IPO 后一年，用于团队和投资者。

从其代币分配方案中，我们已经看到了，发币与 IPO 紧密绑定。Backpack 正在就新一轮 5000 万美元的融资条款进行磋商，估值 10 亿美元。如果按照这个估值计算，20%股权价值达 2 亿美元。

在加密货币行业短暂的历史中，发币行为已从一种可选的融资工具悄然演变成几乎所有项目的“本能选择”和默认途径。作为用户的我们很熟悉这种方式，但是它又超出了我们熟悉的范畴。

从整个行业来看，这个玩法填补了空白。Coinbase 在 2021 年成功 IPO，但从未发行原生代币；Uniswap 等 DeFi 项目发了治理代币，却未走股权上市路。Backpack 则尝试“双轨制”，代币用于社区激励，股权用于长期所有权，但这在加密行业尚无先例。

发币+IPO 是可行的吗？

尽管这一方案大胆、创新，但却面临监管挑战。

在美国监管语境下，大多数代币都可能被 SEC 视为证券。一旦如此，公司需遵守注册、披露与反欺诈规则。如果未来推进 IPO，SEC 将审查代币发行历史、结构设计与潜在违规记录。

更复杂的是，股权与代币并存可能引发“所有权冲突”：IPO 投资者担忧权益稀释（如投票权、分红），而代币持有者期待价值捕获，可能被视为“双重融资”或误导行为。尤其在 2022-2024 年 Gensler 时代，执法趋严，许多项目直接放弃 IPO。

简而言之，发币走“去中心化/链上融资”快车道，IPO 走“中心化合规/股权融资”慢车道。Backpack正试图同时驾驶两辆车，这需要极强的结构设计能力与监管沟通能力，否则可能面临上市延误或者监管罚款。

加密行业虽然没有完整先例，但是并非没有先例。Coinbase 同样作为中心化交易所，虽在 2021 年完成 IPO，但实际上他们也曾考虑过发币。Backpack 联合创始人 Can Sun 在两年前的一则播客中就曾透露，其参与过 Coinbase 上市工作，帮助他们设计过代币经济模型。尽管 Coinbase 最终还是选择了纯股权上市，但这一经验为 Backpack 提供了宝贵参考。而那个时候，他就已经计划在 Backpack 实现这个未竟之愿。

它能改变行业吗？

如今，加密行业的现状是大量代币在上线一年后币价缩水 80%以上，“发币即巅峰”几乎成为魔咒。Backpack 似乎在寻找另一条道路：让代币拥有通向股权的可能性，推动激励方式的变更。

过去，我们熟悉的模式是用“产品赚币”，即项目方先做出好产品，用户通过使用赚取代币回报，比如手续费分成、流动性挖矿、空投等，代币价值来源于产品的实际表现。Backpack 的这一方式却更像用代币预期反哺公司估值，即股权绑定、IPO 叙事，用代币的预期价值快速聚集资金、社区和注意力，从而抬高公司估值、加速融资和产品迭代。代币不再只是奖励工具，而是估值引擎。

当然，这种转变充满了不确定性。监管如何界定？股权与代币之间如何平衡权利？市场是否真的会为未来股东这一叙事买单？这些问题都没有现成答案。但在加密行业的悲观时刻，Backpack 至少试着提供了一种新的张力。

Backpack 曾在废墟上重建，这一次，它要在制度裂缝中搭桥。

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