Coinbase的财报 — — 总结2025，展望2026，交易所的营收之路。

刚刚看完了 Coinbase 2025年第四季度的财报，虽然不好，但并没有想象中的那么差，因为 Coinbase 的财报基本就代表了行业的状态。

Coinbase 2025年总的加密货币交易量达到了 52万亿 美元，增涨了 156% 。这就说明2025年整体的加密货币行业是向好的，当然我们也知道第一季度因为川普的上台，第二季度在停止关税战后的反弹，第三季度对美联储降息的预期，第四季度的10月中旬开始市场才走差。

可以说2025年除了川普的幺蛾子导致的市场崩溃以外，以 $BTC 为主的主流加密货币日子过的都不错，所以成交量的上升也代表了投资者当时对加密货币兴趣的提升。

另外即便是2025年第四季度加密货币的行情非常低迷，但 Coinbase 的收入还是达到了 72亿 美元，同比增涨 9% ，说实话这个数据超过我的预料了，2024年的第四季度算是加密货币在这个周期的黄金期了，而2025年的同期市场低迷的一塌糊涂。

我查看数据后才发现，Coinbase 能盈利的主要原因是在机构交易和稳定币收益这两个方面，第四季度的散户交易产生的收益降低了 13% ，但机构交易的收益增加了 37% ，同时这么差的市场中机构的交易是最近两年带来最大收益的，应该是量化和做市商等，这也说明在市场低迷的情况下复合型的组合交易在扩大规模。

另外稳定币收益 Coinbase 环比提升了 3% ，稳定币收益主要是 USDC 的储备金利息，Coinbase 中储存的 USDC 越多，越能获得更多的储备金收益，这一点 Coinbase 的解释非常直白，稳定币收入上升主要来自 USDC 规模增长，但被 10 月与 12 月降息后储备金有效利率下降部分抵消。

这也是我们一直在说的 Circle 的问题，当利率下调的时候，这条产业链上的收入都会下降，而找不到新的增涨点的 $CRCL 就会面对非常尴尬的境地。

通过运营开支大概能知道 Coinbase 主要的发展方向在哪里，其中开发费用是 Coinbase 支出最多的，主要是Deribit 和 Echo 收购带来的整季度影响，其次支出第二多的竟然是一般与行政费用，环比增长 8%。环比增长主要由与交易相关的摊销、法律活动及与政策相关的支出驱动。其中就包括了政治捐献。

而亏损的主要来源竟然是投资，第四季度净亏损为 6.67 亿美元，主要由于 Coinbase 自身的加密资产投资组合产生了 7.18 亿美元的损失，另外战略性投资（包括在 CRCL 的投资）计提的 3.95 亿美元损失。

展望 2026，我反而觉得 Coinbase 这份财报最有价值的地方，是它把行业接下来一年会怎么走，提前用“收入结构”展示了一遍，这份财报对散户和机构的意义并不大，但对于同行交易所来说，是必要研究的。

交易这条线，2026年 反而可能出现一个结构性分化，散户未必会立刻回来，但机构会继续把市场当成套利场和风控场。2025年 第四季度已经出现了一个很典型的信号，机构现货成交量环比是下滑的，但机构交易收入却能环比暴增 37%。

这说明弱市里真正扩张的不是情绪资金，而是量化、做市、跨市场对冲这种复合型交易规模。只要波动率还在、产品还丰富、监管不突然收紧，交易所在机构端的议价能力就会更强，因为机构要的不是一个交易所，而是一套能把现货、期货、借贷、托管、清算全部打通的基础设施。

所以看到 Coinbase 把钱烧在两个方向，一个是衍生品，一个是合规化的“Everything Exchange”。开发费用环比增加 16%，一般与行政费用环比增加 8%，主要来自法律与政策相关支出。 这两笔钱合在一起，代表了 Coinbase 2026 赌的不是牛市，而是牌照和产品边界的扩展，把衍生品、股票、预测市场、支付这些赛道用合规方式接进来，在下一轮周期里吃到最大的增量。

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