历史总是惊人的相似 — — Strategy 的融资难题才刚刚开始？
鉴于这种情况已经不是第一次了，从 2022年 开始 mNAV 小于 1 的情况已经出现了三次，现在甚至都不算第四次，毕竟还没有小于 1 ，所以 Strategy 不是完全没办法，而是现在每一种办法都越来越贵。
过去 Strategy 最舒服的时候，是 BTC 涨，MSTR 涨，普通股和优先股都好卖，市场愿意给钱，Strategy 拿到钱继续买 BTC，然后继续强化 Bitcoin 财库公司的叙事。这个循环顺起来的时候，大家觉得 Saylor 是天才，融资越多，买币越多，市场越愿意继续买单。
但现在情况反过来了。BTC 跌，MSTR 跌，STRC 回不到 100 美元附近，STRD 和 STRK 已经跌到 50 多美元，普通股 ATM 再发会更稀释，优先股投资者又开始要求更高收益率。Strategy 当然还有办法，而且历史中也有使用过。
第一：保住美元现金。
优先股持有人最关心的是股息能不能继续发，债权人关心的是利息能不能按时付，市场关心的是 Strategy 会不会被逼到卖 BTC。只要美元现金足够充裕，市场就不会马上担心 Strategy 发不出股息。
可是一旦市场开始怀疑现金不够，哪怕 Strategy 手里还有很多 BTC，优先股也会先跌。因为买优先股的人要的是美元股息，不是陪 Saylor 一起讲 Bitcoin 信仰。
第二：放慢买 Bitcoin 的节奏。
以前越买 BTC，市场越兴奋，因为那代表进攻，代表每股 BTC 含量继续增加。但现在如果 STRC 还在 70 多美元，STRD 和 STRK 还在 50 多美元，Strategy 还继续大规模买 BTC，市场反而会担心公司是不是太激进了。
这个阶段 Strategy 最该证明的是能在 BTC 低迷的时候能继续活下去，就像前边说的，少花钱，多存钱。
第三：优先普通股 ATM。
普通股 ATM 对普通股东当然不好，因为会稀释，而且股价越低，稀释越明显。但站在公司角度看，普通股 ATM 仍然是最灵活的办法。普通股没有固定股息，也没有到期还钱的问题，比继续提高优先股股息率更轻一点。
Strategy 如果还想继续增加美元现金，最现实的方式大概率还是普通股 ATM，只是不能像顺风期一样一直发，否则很容易变成股价越跌越发，越发市场越害怕。
第四：STRC 价格回到 90 以上。
STRC 是 Strategy 最重要的优先股融资工具，现在跌到 70 多美元，说明 11.5% 的股息率已经不够吸引人了。Strategy 可以继续提高 STRC 股息率，尝试把价格拉回 90 美元甚至 100 美元附近。
但 STRC 规模太大，股息率每提高 1 个百分点，长期可能就是一年上亿美元的新负担。STRC 要稳住市场信心，但不能为了把价格拉回来，把未来股息变成更大的包袱。
第五：低价买回高折价优先股。
比如 STRD 和 STRK 如果长期停在 50 多美元，Strategy 在规则允许的情况下，可以考虑回购一部分。面值 100 美元、10% 股息的优先股，如果 50 多美元可以买回来，相当于用一半多一点的钱，消掉 100 美元面值和以后对应的股息。
这个动作比继续买 BTC 更偏防守，好处是可以减少以后每年要发的股息，也能告诉市场，公司觉得自己的优先股被低估了。当然这个办法也会花掉美元现金，所以只能在现金比较安全、折价又足够深的时候用。
第六：最后才是卖 BTC。
卖 BTC 对 Strategy 来说财务上未必马上致命，但叙事上非常贵。真到极端情况，Strategy 可以通过场外交易，或者比较温和的方式卖一小部分 BTC 来补美元现金。
可是一旦 Strategy 开始卖 BTC，市场马上会想，这家公司还是不是原来那个只买不卖的 Bitcoin 财库公司？以后还会不会继续卖？什么时候卖？卖多少？这个叙事一旦变了，MSTR 的估值逻辑也会跟着变。
所以现在 Strategy 最合理的顺序应该是，先保美元现金，放慢继续买 BTC 的节奏，用普通股 ATM 维持融资能力，谨慎提高 STRC 股息率把价格拉回来，必要时低价买回一部分折价很深的优先股，债务市场能借到钱就用，但条件太差就要苟下去，最后才考虑卖 BTC。
现在真正的麻烦就是市场还是否愿意相信 Strategy 继续融资的能力。
如果 BTC 稳住，MSTR 稳住，STRC 回到 90 美元以上，STRF 不继续下跌，STRD 和 STRK 从 50 多美元慢慢回来，那 Strategy 还有机会重新缓过来。
如果 BTC 继续跌，MSTR 继续跌，STRC 长期停在 70 多美元，STRD 和 STRK 长期游荡在 50 多美元，那 Strategy 也不是完全没办法，只是每一种办法都会越来越贵，普通股东要承受更多稀释，优先股要付出更高股息，最坏的情况下，连 BTC 都可能要拿出来换美元现金。
这才是 Strategy 现在真正需要面对的。
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