东八区时间2026年2月3日，比特币在盘中跌破8万美元整数关口，引爆了约25.5亿美元的杠杆清算规模，按历史数据统计，这只是加密历史上的第十大清算事件，却在社交媒体和交易终端上制造出堪比“血洗”的体感冲击。做市商 Wintermute 随后发布报告，将本轮大幅调整归因于多重宏观逆风叠加下的自然去杠杆，而非类似 FTX 或 Luna 那种信用中枢塌陷引发的系统性崩溃。矛盾在于，一边是美联储人事变动、科技股走弱带来的政策与估值不确定性，另一边却是链上TVL和传统机构配置显示出的结构性韧性。真正需要回答的问题，是：这轮25.5亿美元的巨额清算，是新一轮漫长熊市的起点，还是为未来资金回流提前腾挪杠杆空间的必要代价。

250亿清算的血腥夜晚

● 价格节奏与杠杆方向：2月3日，比特币在高位震荡后加速下挫，跌破8万美元这一高杠杆集中区间，盘中多次出现千美元级别的快速回吐与反抽。清算数据表明，本轮爆仓主要集中在追涨布局的高杠杆多头一侧，空头仓位更多扮演风险对手盘与流动性提供者，典型场景是高倍多头在瞬时插针中被清，随后价格在较低区间重新企稳。

● 第十大却“史诗级”体感：从绝对金额看，25.5亿美元的清算规模在历史榜单上只能排到第十，远低于早期流动性更差时动辄数十亿美元的清算日。但本轮发生在比特币站上数万美元新台阶之后，名义杠杆更高、参与者更多，叠加社交媒体放大效应，使得市场情绪体验远超数据排名本身，很多参与者将其主观感受为“史诗级血洗”。

● CEX合约与链上借贷的差异：此次爆仓高峰首先体现在中心化交易所的永续合约与期货上，表现为自动强平链条在短时间内连续触发，而链上借贷协议的清算则相对节奏更缓、阈值更清晰。从已知信息看，这更像是市场规则内的被动去杠杆，而非某家交易所技术故障、撮合中断或黑天鹅事件引发的连锁反应，价格波动与平仓逻辑高度吻合事前设置的风险参数。

● 散户与机构的两种夜晚：对于使用高倍杠杆、以短期趋势为主的散户交易者，这一夜呈现的是“爆仓提示+追加保证金失败+余额瞬间归零”的情绪崩塌剧本；而部分机构则更多在监控清算数据与深度变化，在预设价格带主动减仓、对冲甚至反手接盘。两类资金对同一事件的体验截然不同，为下文讨论“去杠杆是否提升了整体杠杆质量”奠定了情绪对比基调。

宏观逆风叠加的传导链条

● 人事不确定与利率预期摇摆：近期，美联储高层人事变动与潜在职位更迭，使市场对未来利率路径和流动性节奏的预期出现反复。不同派别对通胀和经济的判断差异，被投资者解读为政策可能从“更快宽松”向“更长时间高利率”之间来回摇摆，引发对所有高估值、长久期资产的再定价，使风险偏好整体下调成为去杠杆的宏观背景。

● 科技股疲软与风险偏好收缩：在美股市场，代表高成长、高估值的科技股自今年以来频繁出现高位回调与放量调整，龙头公司股价的连续回吐，向投资者传递出一个明确信号：流动性不再无条件支撑高估值故事。科技股承压并非孤立现象，而是高Beta风险资产集体降温的外显窗口，迫使部分资金开始减少在所有高波动资产上的暴露。

● 从股指与利率到加密的传导：宏观不确定性首先在股指期货与利率互换市场定价中体现，随后通过信用利差、美元流动性偏好快速传导至其他资产。对于需要高流动性、高杠杆的资金而言，比特币因其较深的市场深度与丰富的衍生品工具，往往成为优先减仓与去杠杆的标的：卖出容易、对冲顺畅、可以在不动用其他风险资产的情况下快速收缩整体杠杆。

● Wintermute的宏观视角：Wintermute 在报告中将此次比特币暴跌视为风险资产整体去杠杆链条中的一环，强调驱动来自宏观层面的流动性重定价，而非加密行业内部出现了新的单点爆雷事件。这意味着，本轮冲击更多是与股市、信用市场共振的结果，而不是类似FTX那种“加密独有灾难”，这对评估后续恢复速度与周期长度十分关键。

这次不是FTX式塌楼的去杠杆逻辑

● 信用中枢 VS 价格波动：回顾 FTX 破产、Luna 崩溃的阶段，市场面临的是关键基础设施坍塌和核心信用节点失灵——交易所无法提现、链上资产归零、相关方连环违约。而本轮比特币下跌中，没有出现主要交易所停摆、主流协议故障或核心资产归零的情形，问题集中在价格层面的剧烈波动与杠杆链条的自发出清，系统性信用风险明显可控。

● 基础设施改善与周期缩短：Wintermute 提到，“基础设施改善使本轮熊市周期可能短于以往”。这背后指向的是近几年交易所风控体系、自动清算机制、风险准备金和衍生品市场结构的系统升级。保证金模式、阶梯保证金、强平保护带等设计，使得极端波动中系统可以更有序地消化杠杆，而不至于演化为交易所破产或大面积穿仓事件。

● 自动去杠杆的“规则之内”出清：从清算分布可以看到，本次爆仓高度集中在关键价格位附近的自动触发区间，一旦比特币跌破8万美元、以太坊触及部分关键阈值，相关保证金比例跌破下限，系统便按预设规则执行强平与减仓。这种去杠杆是事先写进规则、可预期的“安全阀”行为，与资金链断裂、流动性枯竭导致的被迫违约之间，有着本质差异。

● 有序爆仓的短痛与长益：短期看，这种“有序爆仓”会通过连锁平仓放大波动，制造剧烈的价格插针与恐慌情绪。但从中长期视角，它有助于挤出高杠杆泡沫，把杠杆从脆弱的高倍投机者手中，转移到资本实力更强、风险管理更成熟的主体手里。结果是，整体杠杆质量提升，未来在同样价格区间内市场对冲击的承受力更强，为下一阶段的上涨打下更稳的杠杆结构基础。

链上与传统资金的暗流重配

● JustLend TVL维持高位的信号：在剧烈波动的背景下，JustLend DAO 的总锁仓量（TVL）依然突破并维持在约 61.4亿美元 的高位，这表明主流链上借贷协议的资金并未出现全面恐慌撤离。对长期资金而言，适度的价格回调并不足以改变其收益策略和资产配置路径，体现出链上资金的黏性与耐心，而非一味逃离风险资产赛道。

● 清算阈值与ETH关键价位：研究显示，部分主流借贷协议对以太坊设置了约 2200美元 与 2400美元 一带的关键清算阈值区间。当ETH价格接近这些节点时，自动清算与追加抵押需求会骤然升温，从而对现货与合约市场形成双向拉扯：一方面抛压增加，另一方面也吸引抄底与套保资金介入。这种链上去杠杆“触发带”的存在，使价格波动呈现出更具结构性的台阶式走势，而非无序崩塌。

● 养老基金偏好的“缓冲层”：在传统金融侧，挪威养老基金 KLP 将持有的 MicroStrategy 股票增持至约 1350万美元，这一动作释放出微妙信号：一些长期机构更倾向于通过持股方式间接承接比特币敞口，利用上市公司股权和监管框架作为风险缓冲层。这种间接配置路径，为传统资金参与加密暴露提供了多一层隔离，有助于在未来冲击中分散单一资产的价格风险。

● 资金没有“撤出”，而是“重排”：综合链上TVL的韧性与传统机构增配相关股票的动作，可以看到的不是资金全面逃离，而是风险偏好与工具选择的再分配。一部分高倍杠杆被强平出局，另一部分长期资金通过低杠杆或间接工具接盘，资金链条在不同层级之间移动，构成了这轮去杠杆背后的结构性暗流。

全球加密棋盘重排中的新杠杆循环

● 莫交所衍生品计划的地缘意味：莫斯科交易所计划在2026年推出围绕 SOL / XRP / TRX 的衍生品，发生在地缘政治博弈与金融制裁的大背景下，意味着本地化加密金融基础设施正在加速搭建。对于受制裁冲击较大的地区市场而言，自建衍生品体系不仅是对外部金融体系的对冲，也是为本地资本提供参与全球加密流动性的全新接口。

● 品种选择映射区域偏好：SOL、XRP、TRX 被纳入首批计划产品，折射出该区域投资者对高流通性、强叙事、较成熟社区资产的偏好，也为未来区域性杠杆循环可能的主角埋下伏笔。这些品种波动率高、故事性强，一旦本地衍生品与全球流动性交织，很可能在下一轮行情中成为区域性资金博弈的核心载体。

● Tether挖矿系统的纵深布局：另一方面，Tether 发布开源挖矿系统 MiningOS，从发行美元锚定资产延伸到算力与能源侧，显示其试图掌握更多底层基础设施的野心。通过影响挖矿效率、算力分布和能源利用结构，Tether 有潜力在未来对比特币供给端的稳定性、挖矿盈利模型乃至矿工杠杆行为施加更深层的间接影响。

● 风险传导路径的重构：当莫交所等地区性衍生品中心与Tether这样的基础设施参与者共同塑造新一轮市场格局时，下一轮牛熊中的风险传导路径将与FTX时代显著不同。衍生品更分散、挖矿与流动性更去中心化，使得单一交易所或单一项目爆雷更难引发“全盘塌陷”式连锁反应，而是通过多节点、多通道的方式被市场吸收和再分配。

从血洗到回流预期：下半场如何应对

● 清算的双重意义：这次规模约 25.5亿美元 的清算，从短期看无疑加速了去杠杆进程，放大了价格波动与恐慌情绪，令许多高杠杆参与者被动出局。但从结构性角度看，这一轮出清也提升了存续杠杆的质量，削弱了市场对流动性冲击的脆弱度，为后续更健康的价格发现和资金进出提供了更稳固的基础设施与仓位结构。

● 更短周期与回流时间窗：Wintermute 提出的“本轮熊市周期可能比以往更短”，与市场上“2026年下半年或迎来资金回流”的观点在时间轴上形成了某种呼应。要使这种判断成立，前提包括宏观政策预期趋稳、科技股止跌企稳、风险资产整体重新找到估值锚，同时加密内部不再出现新的系统性信用事件。在这些条件逐步满足的情境下，当前去杠杆就更像是下一轮回流前的预处理阶段。

● 关键观察指标：接下来数个季度，需要重点关注三个维度：其一，美联储人事落定之后的政策路径与前瞻指引，是否能够稳定利率与流动性预期；其二，美国科技股能否完成估值消化并企稳，避免对风险偏好形成持续拖累；其三，链上 TVL 与杠杆倍数的修复节奏，是否呈现“低倍稳步回升”而非再次激进加杠杆的危险模式。

● 将高波动节点视作过程而非终局：在缺乏对未来走势的绝对把握前，交易者与机构更现实的策略，是把本次清算视为周期中段的高波动节点，而不是终局性崩盘信号。短线参与者需要重新审视杠杆倍数与风险控制边界，中长期资金则可更关注结构性韧性与基础设施改善带来的配置机会——在确认这一次是“洗杠杆”而非“塌楼”的前提下，更冷静地重构自己的风险收益曲线。

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