事件全景
近期，Strategy（前MicroStrategy）通过发行约7亿美元的新股进行股权融资，将所得资金继续投入比特币资产，延续其“卖股买币”的资产负债表策略。据多家数据机构统计，公司股价相较此前创下的历史高点已回撤约70%，在本轮调整中股东市值承压明显，而这一回撤与持续的股本扩张与高波动的比特币敞口高度相关。从规模上看，Strategy在2025年用于购买比特币的资金约为224.6亿美元，与2024年全年购币规模大致相当，显示出其在比特币价格大幅波动、市场情绪趋于谨慎的背景下，仍选择维持高强度配置节奏。这一系列动作，使得Strategy逐步从传统软件企业的盈利故事，转向以比特币为核心资产的类“比特币现货ETF加运营溢价”叙事，也让其股价表现更加直接地与BTC价格和融资条件绑定。
股本稀释逻辑
从会计和资本结构的角度看，Strategy此次约7亿美元的新股发行，意味着在原有股本基础上增加新的股份数量，现有股东持有的每股对应公司净资产和未来利润的相对份额被摊薄，即形成典型的股本稀释效应。金色财经等机构指出，新增股票供应本身就构成对股价的压力：一级市场发行带来的新增筹码，在进入二级市场后与原有流通股竞争买盘，若缺乏同步增长的基本面或盈利预期支撑，股价往往通过下跌来完成对更大股本规模的再定价。对公司管理层而言，股权融资的“成本”并不以利息形式显性体现，而体现在老股东权益和每股指标的损失上；对股东而言，则需要在被摊薄的前提下，期待公司利用募集资金购入的比特币在未来产生足够高的资本利得，弥补甚至超越稀释带来的短期损失，这构成了Strategy模式下最核心的风险—收益权衡。
比特币杠杆
Strategy持续通过“发股—换现—买BTC”的路径，将自身资产负债表高度绑定于比特币价格波动，其本质是一种用股东权益为底、叠加加密资产价格风险的杠杆结构。资产端，大规模购入比特币形成集中、规模化持仓；负债与权益端，则通过不断扩大的股本来为这些资产提供资金来源。CryptoQuant分析师已经指出，这种以股权融资、大额持币为特征的资产负债表杠杆策略，成本相当显著：一方面是持续的股本稀释，另一方面是对高波动资产的极度依赖。在当前市场环境中，比特币价格已跌破90,000美元关口，叠加ETH跌破3,000美元的整体弱势格局，意味着Strategy的账面风险暴露被放大——当BTC价格下行时，资产端市值收缩，而股份总量却已锁定在更高水平，股东需共同消化由此带来的净资产波动，这使得公司估值对加密周期的敏感度远超传统科技股。
资金与价格链
从资金流向与价格形成的链条看，Strategy模式可以拆解为两个主要路径。其一是股权融资端：公司在资本市场发行约7亿美元新股，一级融资完成后，这部分新增筹码在二级市场流通，若承接买盘有限，就会转化为明显的抛压；股价在这一过程中往往通过下跌来重新匹配更大的股本规模与市场对公司“类比特币载体”的定价预期，实现估值重定价。其二是购币端：公司累计在2025年投入约224.6亿美元买入比特币，从理论上看，大额机构买盘有机会在当期对BTC价格形成一定支撑或推升，但在史上最大规模、约280亿美元加密货币期权集中到期的宏观背景下，其边际影响会被其他宏观与衍生品力量部分抵消。需要强调的是，公开信息并未披露Strategy具体的买入节奏和逐笔交易细节，外部分析无法精确刻画其对单日或单阶段价格的拉动效果，任何关于具体成交价、买入时点的细化拆分都存在显著不确定性，只能就资金方向和规模做定性讨论。
与传统工具比
从资本效率视角，将Strategy以增发股权加仓比特币的做法，放在传统企业常用工具中比较，可以看到一套截然不同的风险收益结构。传统模式下，公司往往通过发行债务、银行贷款或公司债获得资金，再视情况进行股票回购、分红或投入研发与并购，这种路径的优势在于债务成本相对可预测、股权不被摊薄、资本结构更便于估值模型定价。而Strategy选择用股权直接换取高波动的比特币资产，本质上是放弃短期每股盈利和每股净资产的稳定性，押注未来BTC价格上涨能带来更高的资本回报；若将同样规模的资金投入债券或蓝筹股票等传统资产，其收益预期更可估算、回撤更可控，但上行空间亦受限。摩根大通在其2026年推荐标的清单中未纳入任何加密概念股，某种程度上反映了主流机构在当前周期下，对“以加密资产为核心敞口的上市公司”整体性价比的保留态度，即更偏好能被传统估值框架清晰定价的现金流资产，而非以比特币价格为主导变量的激进配置。
行业映射效应
如果更多上市公司或机构投资者选择复制Strategy模式，即大量通过股权融资或资产重估，将资产负债表高度集中押注于比特币现货，那么整个加密与传统资本市场的波动结构与估值体系都可能发生变化。一方面，多个“卖股买币”主体同步存在，会在传统股市端叠加新增股票供应与估值折价，在加密市场端形成集中买盘，短期内或放大价格波动与周期共振；另一方面，在史上最大规模约280亿美元期权集中到期、ETH与BTC价格双双回调的环境中，大型机构重仓现货的市值波动会与衍生品市场的Gamma、Vega敞口产生复杂交互，可能在关键价位触发强制平衡或对冲行为，进一步放大波动。与Strategy的“重资产持币”路径不同，Coinbase等交易所正通过提升非交易收入占比，向托管、质押、合规服务等“轻资产服务”模式转型，减少自营市场风险暴露。两种路径形成鲜明对照：前者以资产价格弹性换取潜在超额收益，后者则以平台与服务费为主，追求更稳定的现金流与更友好的监管视角。
风险与展望
综合当前信息，Strategy通过约7亿美元股权融资继续加杠杆持有比特币的策略，在资本结构和股东回报层面呈现出鲜明的利弊：一方面，规模化持币在比特币上涨周期中可能放大净资产和股价的涨幅，为股东提供远超传统业务的资本利得想象空间；另一方面，持续股本扩张导致每股权益被摊薄，加之BTC价格高波动与本轮自高点回落的环境，使得公司股价已经较历史高位下跌约70%，股东需要承受更剧烈的净值波动与不确定性判断。当前公开资料尚未披露Strategy的具体比特币持仓总量、此次及历次股权稀释的精确比例，以及2025年224.6亿美元购币的具体时间分布，这些关键数据的缺失，限制了外界对其仓位风险、择时绩效和策略可持续性的量化评估。观察后续演变，监管层如何界定并约束上市公司以加密资产为核心的资产负债表杠杆，机构投资者是否会在配置中提高或继续压低比特币概念股权重，以及市场如何在估值中重新定价“重仓比特币的上市公司”这类混合体，将成为判断Strategy模式能否从个案走向范式的重要观察维度。
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