撰文：Agustin、Jae
编译：Glendon，Techub News
以太坊联合创始人 Vitalik Buterin 今日就「预测市场利弊争论」表示：「关于预测市场利弊的争论，我想补充的一个重要观点是：目前主流预测市场大多不支付利息，这使得它们在对冲方面非常缺乏吸引力。因为只要参与，就意味着要放弃美元上保证 4% 的年化收益。我预计，一旦这个问题得到解决，交易量将进一步增长，就会有大量对冲类的应用场景出现。」
他还认为，最终对冲将是最健康、最可持续的非专家交易形式。价格与全球事件之间存在许多众所周知的关联，因此有很多方法可以通过在 Polymarket 上进行反向交易来减少统计方差。
此前，X 用户 Jae（@TomJrSr）就加密社区 KOL Agustin Lebron 的文章《预测我们自己的灭亡》发表回应与反驳，并强调「预测市场为早期的金融市场」，自此引发社区激烈讨论。
以下为 Agustin Lebron 和 Jae 观点原文：
预测市场正在蓬勃发展。
Polymarket 的日交易量约为 3000 万美元，Kalshi 的日交易量也相差不多，并于近期完成新一轮的融资，使其估值达到 20 亿美元。在监管方面，美国证券交易委员会（SEC）和美国商品期货交易委员会（CFTC）似乎已经放弃限制 Kalshi 转型成为体育博彩巨头的尝试，这使得州一级的体育博彩监管制度显得形同虚设。事实上，预测市场正在崛起，博彩行业整体情况也是如此。世界正在走向衰败。
至少在理论上，有什么理由不喜爱预测市场呢？经济学家如 Robin Hanson 几十年来一直在倡导预测市场。有强有力的理论论据表明，预测市场能够高效、准确地汇总参与者的信息，就像金融市场一样。谁不想对未来有更准确的预测呢？
我想要它们。但预测市场无法真正提供。而且如果这些市场变得足够大，它们可能会摧毁我们的社会。
预测市场是糟糕的市场
什么是好的市场？
如果我们想了解什么构成了一个好的市场，那就让我们看看已有的最佳市场：金融市场。最好、最高效的金融市场（例如标准普尔 500 指数期货或国债期货）具有一些共同的特征：
- 标准化产品：AAPL 的每一股股票都与同一类别的其他股票相同。这种可互换性 使市场能够汇集流动性并提高效率。
- 众多参与者：当市场参与者数量最大化时，市场才能发挥最佳作用。这样，无论何时你想交易，总有人愿意与你交易。
- 交易成本低：与几乎所有其他金融交易相比，在流动性金融市场交易成本极低。投资者可以购买 100 万美元的 SPY ETF，只需支付不到 10 美元的费用。
Jae：「这是效率和竞争的产物，但不是潜在有效市场的特征。」
异质性参与者：当众多不同的机构受到激励，贡献各自的知识和理解时，市场就能找到有效的价格。高频交易者、收益交易者、长期投资者：每个人都贡献着自己的专业知识，而所有这些对于一个运作良好的市场来说都是不可或缺的。
Jae：「预测市场仍处于非常早期的阶段，然而这些如今高效的市场难道不曾缺乏异质性参与者吗？异质性是高效金融市场逐渐形成的一个特性。」
对冲者缺失
从根本上说，金融市场之所以能够运作（并且运作高效），是因为不同的参与者拥有不同的风险偏好。这种说法或许会让人感到意外，因为我们一直以来都被教导，当人们对交易产品的价值持有不同意见时，市场才能良好地运作。虽然这确实会推动大量交易，但仅凭「信念分歧」假设，几乎会导致交易停止。问题在于逆向选择。
即使我掌握某些证券的私人信息（比如说它被低估了），我也必须跨越买卖价差才能建立头寸。而任何愿意与我交易的另一方都知道，我交易的唯一原因是我掌握了该证券很便宜的私人信息。因此，他们会逐渐降低报价，直到我跨越价差与他们交易无利可图。结果是没有交易（或极少交易）。
Jae：「这是事实，但只考虑了双方的直接结果，而忽略了传统市场和预测市场之间的关键区别。首先，拥有私人信息的交易者没有交易的动力。随着时间的推移，正如你提到的，市场将无法维持流动性，剩下的唯一参与者将是那些拥有私人信息的人。其次，在基于事件的市场中，在给定的时间范围内和针对给定的事件，人们可以拥有的可操作私人信息的数量是有限的。理论上，在预测市场中，由于私人信息较少，其负面影响应该比传统市场要小，从而带来更有效的长期定价，并且不会对其他人（对冲者）成为市场参与者造成太大的阻碍。」
但我们确实看到了很多交易，标准普尔 500 指数期货（ES）每天的交易额接近 5000 亿美元！但这背后的原因在于对冲。ES 交易量如此之大，是因为投资者用它来对冲。他们转移了不想要的风险，并且非常愿意为市场提供的服务支付（少量）费用。正是这种活动催生了我们在金融市场上看到的所有交易。人们心甘情愿地进行负预期价值（-EV）交易，因为这些交易对他们来说具有正效用。更妙的是，这些交易对交易对方也具有正效用，因为交易双方的风险偏好不同。
Jae：「说得好。这无疑是在市场效率较高的情况下，仍然能够持续推动交易量增长的重要原因。话虽如此，要建立一个高效的市场，除了对冲之外，还需要其他交易量驱动因素，比如投机。你应该从哪里开始，从对冲者开始？还是从投机者开始？是否有市场在早期就拥有大量交易量的例子？对冲是交易量的驱动因素，但它的出现并不是潜在高效市场的特征。我确实认为，能够利用市场进行对冲的潜在参与者的数量，可以表明一个市场能否达到与 ES（标普 500 期货）类似的效率水平。」
而预测市场中缺失的恰恰是那些对冲者，那些风险偏好各异的参与者，这有两个结构性原因。
Jae：「我确信对冲交易已经出现，即使规模很小。假设近期多个参与者没有放弃一些预期价值（EV）转而支持效用或经济利益（EG），那就太愚蠢了。看看 2024 年的大选，想象一下在经济、政治和社会上可能受影响的各方数量。2024 年大选的交易量（按时间调整后）比许多复杂的传统金融市场通常的交易量还要大。难道我们要相信这些交易者都是投机者吗？如果是这样，根据你之前的论述，为什么会有如此大的交易量？
B. 显然，存在一些二元事件能够作为市场提供实质性的经济价值，几十年甚至几个世纪以来，各方一直在传统市场上尝试通过高度相关但并非完全相关的资产进行交易。你可以通过二元事件合约为感兴趣的各方提供更便宜、更简单的对冲机会。我在下文列出了很多这样的例子。
C. 还值得一问的是，有多少对冲是由投机驱动的？在需要对冲的总风险敞口中，有多少比例是投机的结果？我猜这个数字很大。在预测市场中，情况并非如此。企业、行业和个人通过其资产，不断地（无论是间接还是被迫）暴露于现实世界事件之中。目前，除了预测市场，他们没有其他便宜或简单的方法来对冲这些事件的风险。随着市场参与者数量的增长，这些市场为其他市场提供的价值将会增加，我们将看到所有成功金融市场都曾出现过的雪球效应。」
预测市场是二元市场
预测市场的结果要么是「是」，要么是「否」。其中一种信息被称为「二元合约」。二元合约之前已经尝试过很多次。事实上，这些试验都基本失败了。据我所知，原因有两个：
- 它们几乎不可能对冲，所以流动性提供者讨厌它们。流动性提供者试图将风险降至最低。对于结算价为连续数字的合约，你几乎总能找到一种工具（通常是衍生品结算的标的证券）来对冲风险。这使得提供流动性相对安全，因此更多人这样做。而对于二元合约，假设市场交易量在 50% 左右。如果你做空，如果结算价为「是」，你将损失惨重，反之亦然。但你无法降低风险，所能做的仅仅是祈祷。这意味着交易者在给定合约中可以提供的流动性是有限的。你所能做的就是在大量合约中提供少量流动性，并希望大数定律对你有效。
Jae：「事件合约本身就是标的物。它们将用于对冲事件合约衍生品的风险敞口，以及传统证券及其他衍生品的风险敞口。此外，认为即使标的物本身就是事件，也不会有人愿意以一定的溢价帮你降低风险的想法是愚蠢的。溢价可能相对较高，但它是否足以抵消对冲者提供的流动性激励？最终总得有人持有标的物，但这并不意味着它无法对冲。」
- 第二个更根本的问题：很难想象存在哪些自然风险可以用二元合约进行最佳对冲。也许我是一位政治任命官员，面临着总统选举结果的风险。但即便如此，看起来（a）这是一个很小的市场；(b）考虑到 K 街（华盛顿游说集团，也被称为游说一条街）的存在，经济风险的显著性并不明显；(c）或许，拥有良好的社交网络能更好地对冲这些风险。我认为，如果你深入研究，你会发现，在更仔细的审视下，二元合约的大部分或全部所谓的对冲价值都会消失殆尽。
Jae：「A. 当然，或许对你这位政治任命者而言，这个市场太小了，但对于一个新总统当选，可能要多缴几百美元税款的人来说，市场真的还小吗？所有市场都有起点，仅凭市场规模就判断它未来是否具有经济价值，显然是错误的。
B. 你真的认为 K 街能完全化解你政治失败的风险吗？除此之外，它还会对你的经济造成更大的影响，而这种影响将远远超出你的政治生涯。
C. 也许在这个特定案例下你是对的，但仅仅因为它更好，并不意味着其他方式就毫无价值。」
值得注意的是，我们已经有一个术语来描述连续估值预测市场：现金结算期货。
Jae：「这类市场基于标的资产价格，但对潜在对冲者（其风险敞口并非源于投机）而言，吸引力较低、适用性较差。但对冲者为什么不尽可能选择他们认为会影响其头寸的实际事件呢？」
利己主义至上
预测市场缺乏自然对冲者，最终成为其致命弱点。市场中的每个人要么是噪音交易者（「堕落赌徒」的委婉说法），要么是精明交易者。前者最终会耗尽资金，因此成熟的预测市场充满了具有相同风险偏好和目标的人：通过交易赚钱。这又回到了「无交易定理」。
Jae：「我无法想象有多少实体通过非投机手段积累了对 ES 的风险敞口。还有更多潜在的例子，即各方通过非投机手段积累了对二元事件合约的风险敞口，我在下文列出了一些例子。」
预测市场维持下去的唯一途径是依靠源源不断的新赌徒，他们愿意将资金输给精明交易者。难怪 Kalshi、Polymarket 等平台如此支持放松监管？毕竟，所有真正的钱都被锁定在机构中：养老基金、共同基金等等。如果预测市场能为机构参与者提供价值，为什么还要执着于将散户引入其平台呢？答案显而易见。预测市场只有在稳定获得「愚蠢资金」供应的情况下才能发挥作用。
Jae：「这种情况并不会永远持续，市场会不断增长，随着这些市场的增长，更多的参与者将被激励进行交易。」
市场的自反性
我能听到你说「好吧，但这只是你的观点。万一你错了呢？」
也许我是错的。也许预测市场会自然而然地出现一类我未曾想到的对冲者。但即使如此，预测市场仍然是糟糕的，对我们目前所享有的社会形态来说，这可能是致命的。原因在于自反性。（Techub News 注，市场的自反性，又称反身性，指市场参与者对市场的认知和预期会直接影响市场走势，而市场走势的反馈又会强化或改变参与者的认知，形成双向互动的反馈循环。）
Jae：「我脑海中浮现的——
- 农业生产者：降雨量、干旱、温度、霜冻日期
- 公用事业公司：月均气温
- 主题公园：季节性天气对客流量的影响
- 航空公司：飓风频率、暴风雪
- 酒店：自然灾害、旅游人数
- 邮轮公司：旅行警告级别、疫情爆发事件、热带风暴
- 零售连锁店：消费者信心指数、旅游率
- 房地产开发商：利率公告、房屋销售数据
- 物流公司：全球航运费率、港口罢工结果、出口/进口数据
- 制药公司：FDA 批准/否决事件、监管变化事件
- 保险公司：自然灾害、死亡人数、疫苗接种率
- 能源公司：OPEC 产量配额、制裁结果
- 国防承包商：国防预算批准、冲突结果、政治结果
想象一下，试图以一种简单、低成本的方式对冲上述任何事件带来的风险。在当今市场中，你几乎无法做到。几乎有无数的参与者需要对冲事件结果，但目前他们却没有能力做到这一点。」
一个「干净」的预测市场
以太阳辐射为例，假设有一个预测市场。太阳活动随时间变化，太阳黑子较多的时期辐射量也较大。有时，太阳可能会长时间处于不活跃状态，从而对气候产生相应的影响。
因此，交易一个关于太阳黑子数量是否超过阈值的预测市场或许是合理的。这或许可以帮助农民在太阳活动减少导致天气变得不协调时，对冲农作物价格。到目前为止，一切顺利。我之所以选择这样一个看似极端例子，是因为据我所知，我们无法影响太阳活动。太阳无论如何都会按照自己的规律运行，尤其是不会因我们的预测市场预测而变化。太阳黑子预测市场与太阳黑子的数量没有因果关系。
「尾巴摇狗」
现在看看这条推文。
预测市场的主要卖点（除了「易于赌博」的论点之外）在于，它是一种聚合信息的方式，并通过简单的自利行为，创建了一种寻求真相的机制。但这种观点完全忽视了反身性。如果预测市场的存在直接影响事件结果，那么它就不再是寻求真相了。
一旦预测市场变得足够庞大，它就会从寻求真相转变为寻求预测实现。
再次强调，预测市场的存在本身就影响并扭曲了被预测的底层事件！
Jae：「举列说明如下：
- 假设有一个市场：『候选人 X 会在 9 月之前退出选举吗？』
- 作为一名大型交易商，如果你大量做空『否』，这个信号可能会影响媒体报道或捐助者的信心，从而增加或减少候选人 X 实际退出的可能性。
- 现在，你的交易不仅仅表达信息——它还改变世界。
这会导致逆向选择：
- 如果你的交易结果对你不利，那么你实际上就成了『愚蠢资金』，花钱让真相偏离。如果你的交易结果对你有利，价格就会贬值，脱离现实，市场就会失去实质性的经济价值。
- 理性的市场参与者意识到了这一点，会避免参与可能改变客观事实的市场。」
这种情况并非首例
这并非新现象。在金融市场中，每当衍生品市场（在流动性、交易量等方面）的规模超过决定其价值的标的资产时，就会出现这种情况。尤其是在现金结算的衍生品中，预测市场的定义就在于此。例如，印度监管机构证券交易委员会（SEBI）最近对 Jane Street 采取的行动，后者被指控操纵标的股票市场，以增加其持有的期权头寸的利润。
同样的事情不仅可能发生在预测市场中，而且还受到积极的激励。
氛围经济
推特用户 @goodalexander 撰写了大量文章，探讨他所谓的「注意力经济」或（我更喜欢用这个术语）「氛围经济」的现象。
- 将「胡说八道」定义为某事物是否真实无关紧要。
- 将「氛围经济」定义为一种以胡说八道俘获公众的能力，具有核心经济价值的经济。
举个例子，Joe Rogan 说的话是否属实并不重要。他说得越多，它就越「成为事实」，人们就越相信它是真的，并据此采取行动。显然，「宾夕法尼亚大道 1600 号的现任居民」对这种动态了如指掌。
回到预测市场。预测市场是一种去中介化氛围/胡说八道生成过程的方式，它让参与者直接获得这些氛围的经济利益。现在记住反身性。通过创造操纵概率的经济激励，只要氛围稍有可操纵性，它实际上就有可能变成现实。
Jae：「这些市场也会因为反身性而自然消亡。」
具体案例
现在，让我们考虑一个关于「特朗普会在 2028 年竞选连任吗？」的预测市场。如果市场规模较小，那么它就是一个真正的预测市场。它不会影响最终结果。
现在想象一下一个预测市场，每天有数十亿美元的交易围绕着这个问题进行。人们正在讨论它，思考它，寻找实现它的方法。现在这已经成为一种氛围。大量的社会资源被调动起来，来支持或反对它。这种反馈循环通过资源的调动，直接增加了那些罕见且易变事件发生的概率。
同样，极可能事件的发生概率会被降低。
Jae：「这些力量难道不应该在市场中相互制衡并抵消吗？为什么实现概率较低的交易者自然会比交易对手更有动力去影响结果？」
现在问问自己，这个过程对社会有益吗？我认为显然无益。因为社会本身就是脆弱易损的。
- 破坏比建设容易得多。Jae：「感觉更像是一种世界观，而不是与预测市场有任何特别的关系。」
- 负面事件的「显著性」或氛围天然吸引更多的受众。Jae：「这话没错，但同样真实的是，结果『糟糕』的事件通常会对潜在受影响方产生最直接的经济影响。想想内战与通用人工智能（AGI）。内战会导致行业立即崩溃，而 AGI 则需要数十年才能完全融入社会。这又回到了你最初的观点。摧毁某样东西比建立它更容易。」
- 押注罕见事件发生的获利空间要大得多。
因此，预测市场自然会更多地关注「2030 年会发生内战吗？」这类问题，而不是「2030 年我们能发现反重力吗？」这类问题。Jae：「我同意这一点，但正如前述原因，这类市场将为潜在的对冲者提供更直接的经济价值。」
所以，氛围市场（以及预测市场）将被无关紧要且消耗经济资源的内容（如体育）或具有社会负面影响的结果主导。
Jae：「体育赛事也能吸引那些之前无法管理风险的对冲者。想想篮网队试图规避尼克斯队夺冠带来的风险，想想体育场馆试图规避球队表现不佳可能造成的门票损失的风险，类似案例数不胜数。」
但金融市场不也是如此吗？
并非如此。
金融市场的自反性（通常）会产生正外部性，而非负外部性。向特斯拉或英伟达投资的人创造了风险资本，为竞争对手提供资金。新想法获得资金，技术进步得以实现，我们所有人都变得更加富有，市场也因此变得更加高效。
模因股票现象可以说是个例外。金融市场被氛围经济侵占的程度越高，这对这些市场乃至整个世界就越不利。不过，这个问题留到以后再讨论吧。
结论
- 预测市场是糟糕的设计，会诱发不良激励。
- 但仍有时间将「魔鬼」重新关回盒中。
- 那就让我们行动起来吧。
Jae：「预测市场为许多原本被忽视的实体提供了对冲的机会，奖励那些对未来有正确看法的人，并激励真相（而不是幻想的真相）在社会中传播。」
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