撰文：梁宇
编审：赵一丹
2026年2月24日，HashKey Group宣布推出RWA一站式发行解决方案。根据新浪财经的报道，该方案旨在为资产发行方及专业中介机构提供涵盖代币化合规发行框架设计、链上技术支撑、全流程发行服务、交易与流动性管理、信息披露及后续跟踪监管的全链条专业服务。
香港特区政府刚刚发表《香港数字资产发展政策宣言2.0》，财政司司长陈茂波明确表示，宣言「展现特区政府对数字资产发展的愿景，并通过实践展示代币化的实质应用，推进应用场景的多元化」。HashKey的方案，恰好踩在了政策宣示与市场实践的交汇点上。
这不是一次普通的产品发布。在RWA赛道从概念走向落地的关键节点，HashKey试图回答一个行业性的难题：当优质资产想要合规上链，从发行架构设计到流动性管理之间的漫长链条，究竟由谁来打通？这套方案给出的答案是：与其让每个资产方各自摸索，不如搭建一个「即插即用」的基础设施——用业内的话说，一个RWA发行的「插线板」。
本文将从资产端与资金端两条主线出发，拆解这套方案的深层逻辑。但在展开分析之前，有必要明确一个基本立场：这套方案目前仍处于启动阶段，其实际成效有待市场检验。下文的分析更多是基于其设计逻辑的推演，而非对结果的预判。毕竟，在 RWA 这个新兴赛道上，基础设施已经铺下，真正的考验永远是：是否真的有资产愿意来，是否真的有资金愿意进。
一、资产发行最大的难题，不是技术，是合规
在RWA的讨论语境中，「上链」往往被简化为技术问题——选择合适的代币标准、部署智能合约、完成代币铸造。但HashKey的方案揭示了一个更深层的真相：对于受监管的主流金融机构而言，技术上的「资产上链」远非终点，合规层面的「资产上链」才是真正的门槛。
HashKey的方案由集团旗下专业代币化服务机构HashKey Tokenisation牵头打造。根据BlockBeats的报道，该方案支持基于ERC-3643等标准的合规代币化发行框架设计，以及链上资产铸造与管理。ERC-3643并非普通的ERC-20代币标准，而是一种内置了身份验证、转让限制和合规检查功能的代币协议——只有通过KYC/AML审核的地址才能持有和交易代币。这意味着，它将监管要求直接写入代币的底层代码，使合规不再是链下的附加流程，而是资产本身的内生属性。
法国巴黎银行的最新实践为这一技术路线提供了注脚。2026年2月，该银行在以太坊上发行了法国注册的欧元货币市场基金代币化份额，同样选择了ERC-3643标准。巴黎银行企业与机构银行部门的Julien Clausse在解释这一选择时表示，银行希望「利用以太坊的网络效应，但为了维护监管合规和操作安全，投资者的访问权限仍受到限制」。这一案例表明，全球主流金融机构正在形成共识：RWA的代币化必须在合规框架内进行，技术只是实现手段，而非目的本身。
当然，需要审慎看待的是，ERC-3643等合规代币标准并不能自动等同于监管认可。 它们解决的是链上身份验证和转让控制的技术问题，但链下资产的真实性、估值准确性、托管穿透性等核心问题，仍然依赖传统的法律框架和审计流程。技术合规与监管合规之间，存在一道需要持续弥合的鸿沟。
HashKey方案对资产发行方的价值，恰恰在于将这一共识转化为可操作的业务流程。根据官方披露的信息，整套服务涵盖项目尽职调查、资产发行架构设计、分销推广、代币托管等全环节。这意味着，资产方不再需要自行摸索合规路径、寻找技术团队、对接交易所——所有这些分散的环节，被整合进一个「即插即用」的基础设施。
这背后是对香港监管逻辑的深刻理解。香港正在「将虚拟资产市场当作数字资产监管的‘压力测试场’，而RWA将是这块试验田里最终要收获的稻穗」。2月11日，香港证监会在Consensus大会上宣布的一揽子新规，为数字资产杠杆交易建立了「资产分类、风险分层、责任分割」的三维管控体系：抵押品限定为比特币和以太币，永续合约限定在专业投资者范围，做市功能限定给关联方但加装防火墙。这套精心设计的规则，本质上是在为更大规模的RWA市场进行「监管压力测试」——如果虚拟资产市场能够在可控风险下运行，那么体量更大、波动更低的现实世界资产，将有望沿着相同的逻辑框架进入合规通道。
从这个意义上说，HashKey的方案并不仅仅是技术工具包，而是将香港证监会的监管规则代码化、流程化的「合规转换器」。它帮助那些沉睡的、非标的「优质存量资产」——无论是基础设施收益权、私募债券还是代币化基金——穿上合规的「外衣」，获得进入主流金融市场的「护照」。
根据去中心化预言机网络RedStone于2025年11月发布的报告，全球RWA市场规模预计将从当时的350亿美元增至2026年的500亿至600亿美元，其中私人信贷是最大类别，规模约190亿美元，代币化国债目前为84亿美元。RedStone联合创始人Marcin Kazmierczak强调，这种增长「依赖可靠的基础设施，包括资产净值计算、流动性调整和合规审计追踪」。HashKey的这套方案，正是对这一判断的市场化回应——在需求爆发之前，先把基础设施搭建起来。
但 RWA 从来不是单边工程。资产上链若没有资金响应，只会形成链上的孤岛。 方案能否真正激活资金端，才是决定其成败的关键。
二、资金端的关键一问：买进来的 RWA，以后怎么卖出去？
如果说对资产端的赋能是方案的「地基」，那么对资金端的激活则是真正的「上层建筑」。而这一部分的核心，是HashKey Exchange——香港最早获牌的虚拟资产交易平台之一。
根据HashKey的官方介绍，该方案依托HashKey Exchange，为代币化资产提供合规、便捷的一级市场申赎通道，并视监管批复后可支持通过场内订单簿或场外交易方式开展二级市场交易，配套货银对付即时清结算机制。这段话包含了几个关键的层次。
第一层是「一级市场申赎通道」。这意味着，RWA产品可以通过合规持牌交易所，直接面对海量的专业投资者。对于传统金融机构而言，这是一个至关重要的节点——他们不需要自行搭建认购系统、不需要处理复杂的链上操作，只需通过熟悉的交易所渠道即可完成资产配置。这大大降低了主流资金进入RWA市场的摩擦成本。
第二层是「二级市场交易」的想象空间。虽然目前仍处于「视监管批复后」的状态，但这一表述本身已经释放了重要信号。一旦RWA产品可以在合规交易所进行二级市场交易，它们将不再是只能持有到期的「死资产」，而可能成为具有流动性的可交易金融产品。这极大地拓宽了传统固收类投资者的退出渠道——对于动辄管理数十亿美元资产的机构而言，流动性是决定是否入场的关键考量因素。
第三层是「DVP即时清结算」。货银对付机制是传统金融市场的标准结算模式，它确保了证券交割与资金支付的同时完成，消除了交易对手方风险。将这一机制引入RWA交易，是使代币化资产真正具备「金融产品」属性的关键一步。
然而，流动性生态的构建绝非坦途，甚至可能面临一个结构性悖论。数据显示代币化黄金PAXG在币安现货市场的买卖两侧有效深度均不足300万美元，一笔400万美元的交易滑点可达150个基点，而芝加哥商品交易所同等规模的黄金期货交易滑点几乎可忽略不计。这意味着，即使是最成熟的代币化资产类别，其流动性深度与传统金融市场相比仍有巨大差距。
更深层的问题在于：RWA的价值锚定在真实资产的收益，而非交易的频率。对于大多数机构投资者而言，配置RWA的核心诉求是获取稳定现金流，而非频繁交易。如果二级市场流动性成为唯一的叙事中心，反而可能偏离其作为收益型资产的本质。一个值得警惕的风险是，过度强调流动性可能诱发对RWA的「金融工程化」改造——通过分层、打包、再证券化等手段，将原本简单的收益权转化为复杂的结构化产品，而2008年金融危机的教训已经告诉我们，这种「创新」往往伴随着风险传递和监管套利。
HashKey的方案显然意识到了这一挑战。除了依托自有交易所提供交易通道外，方案还将「专业中介机构」列为第二类核心客户群体——律师事务所、会计师事务所、香港持牌券商等专业服务机构，可以基于HashKey的基础设施提供相关服务，参与RWA生态发展。这是一种非常务实的生态构建策略：与其等待流动性自然形成，不如主动引入中介机构，让他们在服务客户的过程中共同培育市场。
财政司司长陈茂波在2月25日发表新一份财政预算案时明确表示，证监会「将在充分保障投资者的前提下，进一步促进香港数字资产市场的流动性，为专业投资者提供更多产品和服务，并会建立加速器以加快推动市场创新」。HashKey的方案与这一政策导向高度吻合——它瞄准的正是专业投资者群体，提供的正是「更多产品和服务」，而即将发布的《RWA一站式发行服务手册》及配套指引，某种程度上也承担了「加速器」的功能。
三、RWA的另一半功课：链下的资产，如何让链上的人放心
在讨论RWA时，一个容易被忽视但至关重要的维度是：链上代币的流动性与交易效率，并不能自动解决链下资产的核心治理问题。
资产净值如何实时更新？这是所有RWA产品必须回答的第一个问题。对于国债、货币市场基金等标准化金融资产，NAV的计算相对成熟，可以通过接入权威数据源实现每日甚至实时更新。但对于私募信贷、基础设施收益权、房地产等非标资产，估值本身就是一个复杂的专业判断过程——它依赖于定期的资产评估报告、审计意见和管理层的财务预测。将这些信息准确、及时地反映到链上，需要建立一套可信的「预言机」机制，而这恰恰是目前行业仍在探索的课题。
审计频率和路径如何确定？传统金融中，私募基金的审计通常是按年度进行的，但对于在交易所流通的代币化产品，年度审计的时效性可能无法满足市场对信息披露的要求。更频繁的审计意味着更高的成本，而谁来承担这部分成本，如何在透明度和效率之间取得平衡，是需要市场参与者共同探索的问题。
托管穿透机制如何实现？RWA的「现实世界」属性决定了其底层资产必须由可信的托管机构持有。但托管机构出具的凭证如何与链上的代币建立不可篡改的对应关系？如果托管机构出现问题，代币持有者的权益如何保障？这些问题涉及法律、托管、技术三方的协同，远非智能合约本身所能解决。
从这个意义上说，RWA的成熟不仅需要技术基础设施的完善，更需要链下治理机制的同步演进。 HashKey的方案在发行端提供了完整的技术和合规支持，但在资产存续期的治理层面——如何持续验证资产真实性、如何及时披露估值变化、如何处理违约等极端情况——仍有待市场实践的检验。
四、不只香港在抢RWA：新加坡、瑞士、迪拜，谁能跑出来？
将HashKey的这套方案放在更宏观的背景下审视，一个更深层的命题浮现出来：这不仅仅是单个企业的商业布局，更是香港构建RWA生态的系统性尝试。
自2022年10月发表首份数字资产政策宣言以来，香港一直在探索虚拟资产与主流金融体系的融合路径。根据第一财经的报道，最新发布的《政策宣言2.0》提出「通过结合稳慎的规管和鼓励巿场创新，构建更蓬勃、与实体经济和社会生活相结合的数字资产生态圈」。这一表述蕴含了两个关键词：「稳慎的规管」与「鼓励市场创新」——前者是底线，后者是目标。
HashKey的方案恰好踩在这两条线的交点上。一方面，它严格遵循香港证监会相关指引要求，设计「完善且可落地的合规代币化发行方案与架构」，确保资产代币化全流程契合「相同业务、相同风险、相同规则」的核心监管原则。另一方面，它又在合规框架内探索最大限度的创新——兼容多链部署、支持跨链互通、引入ERC-3643等专业标准，这些都是为了给未来更丰富的应用场景预留空间。
但需要审慎看待的是，「合规框架内的创新」能否真正演变为可输出的规则，取决于一系列前提条件的满足。新加坡金融管理局主导的Project Guardian自2022年启动以来，已吸引包括汇丰、渣打、星展在内的多家全球金融机构参与，探索代币化债券、外汇和资产管理产品。瑞士的SDX（SIX Digital Exchange）作为受FINMA监管的数字资产交易所，已成功发行和交易多只代币化债券。迪拜的VARA（虚拟资产监管局）则以其「试验区」模式吸引了大量国际加密企业入驻。这些司法辖区各有其制度优势和战略定位，香港想要在其中脱颖而出，需要形成真正差异化的竞争力。
一个可能的路径是：依托中国内地庞大的实体资产供给，将香港打造为「人民币计价的RWA离岸发行中心」。但这同样面临跨境资金流动、外汇管理、法律适用等复杂问题的协调。香港的优势在于其普通法体系与国际接轨，劣势在于其市场规模有限，无法仅凭自身消化大规模资产发行。
从这个意义上说，「规则输出者」是一个过于遥远的叙事。更为务实的定位或许是「规则参考系」—— 若未来三至五年内，香港RWA架构能够持续落地跨境项目，形成若干成功案例，并在流动性与投资者保护之间取得平衡，那么其监管模式和基础设施设计才可能具备被其他司法辖区参考借鉴的价值。
五、另一种风险：当发行方、交易所、流动性提供方是同一家
在对HashKey方案的叙事中，还有一个值得深入讨论的维度：当同一个集团同时承担资产发行服务商、交易平台运营方、流动性提供者等多重角色时，是否存在潜在的利益冲突？
在传统金融市场，发行、承销、交易、托管等功能通常由不同机构承担，并通过严格的防火墙制度进行隔离。例如，一家投资银行在承销某公司债券时，其自营交易部门在同一债券上的交易行为会受到严格限制。这种安排的核心目的，是防止机构利用信息优势损害客户利益，维护市场的公平有序。
HashKey的方案将发行端、交易端、流动性管理端进行纵向整合，在提升效率的同时，也带来了角色重叠的风险。当集团同时服务资产发行方（帮助其设计产品）和投资者（为其提供交易通道）时，如何在产品定价、信息披露、交易撮合等环节保持中立，是需要透明的制度和流程来保障的。此外，如果HashKey Exchange未来成为多个RWA产品的核心交易场所，是否会形成某种程度的「封闭生态」——即资产发行方为了获得流动性支持，倾向于选择该平台的发行服务，而投资者为了便捷交易，也主要在该平台完成配置？这种路径依赖一旦形成，可能会降低市场的开放性和竞争活力。
香港证监会对此并非没有觉察。其在2.11新规中对做市功能的限定（限定给关联方但加装防火墙），已经体现了对利益冲突问题的审慎态度。随着RWA市场的发展，监管机构很可能进一步加强对持牌机构「多重角色」的穿透式监管，要求其建立更完善的内控机制和信息隔离安排。
结语：基建已铺，通途待行
HashKey Group推出的RWA一站式发行解决方案，是RWA赛道一次具有里程碑意义的基础设施级实践。它不再满足于做一个项目服务商，而是试图通过将监管要求、技术标准和市场通路进行系统集成，让优质资产得以更便捷地接入全球数字金融体系。
在这个过程中，资产端与资金端像双螺旋结构一样被紧密缠绕：合规的资产发行吸引主流资金入场，流动性的提升反过来降低发行成本、吸引更多优质资产。如果这一正反馈循环能够成功启动，香港有望从「监管沙盒」的探索者，升级为全球RWA规则实践的「参考范本」。
但同样需要清醒认识到，RWA市场仍处于早期阶段。资产估值的透明度、审计路径的规范性、托管穿透的可靠性，这些链下治理的核心问题远未完全解决。流动性的培育需要时间，合规框架需要在实践中持续完善，投资者的教育和保护也需要投入大量资源。HashKey的这套方案提供了一个坚实的起点，但真正的考验在于执行——在第一个项目落地时、在第一笔二级市场交易完成时、在第一个意外事件出现时，这套系统能否真正兑现其承诺。
RWA的浪潮才刚刚开始。当资产端与资金端在合规的轨道上紧密交织，我们或许将见证一个全新的数字金融生态的诞生。但正如任何新兴市场的演进历程所揭示的那样：基建已铺，通途待行。真正的考验，永远在路上。
参考资料：
·《HashKey Group宣布推出RWA一站式发行解决方案》
·《香港年度财政预算案：下月发首批稳定币牌照，年内建立数字资产平台》
·《法国巴黎银行推出以太坊试点项目，用于代币化货币市场基金》
·《 The scale of RWA will reach 60 billionUSDby 2026》
·《推促进香港数字资产交易新措施激发市场活力》
·《当大资金开始认真，RWA的流动性问题凸显》
· 《RWA 走向规模化落地，机构为何首选 HashKey？》
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