随着预计本周GENIUS法案的通过，2600亿美元的稳定币市场即将成为美国金融系统中一个正式受监管的部分。
下一步是机构化，将经过时间考验的清算所模型引入代币化货币的世界。
清算的重要性
传统的清算所，正式称为中央清算对手方，在买方和卖方之间充当中介，净化风险敞口，收集抵押品，并在成员违约时共同承担损失。这种基础设施在一切正常时显得平淡无奇；但一旦出现问题，它就成为防止局部冲击演变为系统性风险的防火墙。鉴于这些公用事业的“太大而不能倒”特征，金融稳定委员会在2024年花费时间制定新的全球标准，以确保其有序解决。
稳定币的出现，具有全球规模。
它们承诺按美元兑美元赎回，但在无国界的区块链上交易，流动性可能在近乎实时的情况下蒸发。如今，每个发行者都是自己防线的第一和最后一道防线；赎回在资产市场最不宽容时堆积。稳定币清算所将集中这种赎回风险，实施实时保证金管理，并为监管机构提供数据控制面板和危机干预工具箱。
当然，许多人会认为清算所与去中心化金融系统格格不入，但通过GENIUS法案，华盛顿和华尔街正在向稳定币行业发出信号。
国会已经推动我们向前
在GENIUS法案的第104条中，隐含地支持了中央清算：稳定币储备只能包括短期国债回购，前提是该回购是中央清算的（或者对手方通过了类似美联储的压力测试）。
这一小条款种下了一个种子。一旦发行者必须与清算所进行抵押品管理的接口，将模型扩展到代币本身就是一个短暂的概念跳跃——尤其是在日内结算窗口从小时缩短到秒的情况下。
华尔街看到了机会
存管信托与清算公司（DTCC）——每年处理3.7万万亿证券的公用事业——在6月确认正在“评估选项”以发行自己的稳定币。与此同时，由美国最大银行组成的财团——支持T清算所实时支付网络——正在探索一种联合银行支持的稳定币，明确指出他们的清算专业知识是竞争优势。
随着这两者或其他尚未公开宣布的项目的推进，他们带入市场的风险管理体系可能会成为主导蓝图。（美国银行和花旗最近都表示他们希望发行自己的稳定币。）
新的治理模型正在推进
国际清算银行本月表示，稳定币仍然“未能满足”稳健货币测试，并可能在没有强有力的保护措施的情况下引发储备的“火灾销售”。如果一个庞大的参与者加入清算所然后出现问题，违约可能会超过保证金资金，给纳税人带来太大而不能救助的问题。治理可能会趋向于一个定制框架；设计一个满足国际监管机构关注跨境溢出效应的章程将需要典型于巴塞尔委员会的多边交易。
稳定币清算所的运作方式
- 会员资格与资本 – 发行者（可能还有主要交易所）将成为清算会员，提供高质量的抵押品，并支付违约基金评估费用，就像今天的期货经纪人一样。
- 净额结算 – 清算所将维护综合链上账户，将双边流动净化为每个区块的单一多边净头寸，然后通过在会员之间转移稳定币（或代表储备资产的代币）来最终结算。
- 赎回窗口 – 如果赎回队列超过预设阈值，公用事业可以实施按比例支付或拍卖抵押品，减缓资金流出，足够长的时间以便有序出售资产。
- 透明度与数据 – 由于每次代币转移都涉及清算所的智能合约，监管机构将获得实时的、综合的系统性风险敞口账本——这是今天分散池中无法实现的。
国会正在法典化储备和披露规则。华尔街正在准备资产负债表的实力。全球标准制定者已经开始勾勒解决方案手册。
预计加密货币将主导早期的利基机构用例——抵押品流动性、隔夜融资——为机构带来日内流动性节省，并为美联储提供公共利益的风险保护。如果加密货币财团不介入，传统金融风格的清算所将主导市场。
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