美国正在逐项明确链上资产怎样进入受监管金融体系的日常运作。讨论已经深入到客户资金管理、抵押品、交易组织、资本计量和监管记账这些后台环节。一项资产能在钱包里显示，与它能被期货经纪商计入客户资产、被清算机构接受为抵押品、被银行计入合规资本计算，是不同层次的事情。后面这些环节，才是Market Plumbing（市场管道），是真正在重构金融市场底层运作体系。 9月17号聊到清晰法案受阻，但是监管机构还是有很多工具来构建“行政班市场结构”，17号晚上SEC就拿出来代币化股票的创新豁免。把9月17号以来SEC、CFTC、FED等监管机构的动作梳理下： 1、9月17日的SEC动作，比“允许股票做成Token”更具体。它为符合条件的代币化证券交易场所，提供使用自动做市商和流动性池交易代币化NMS股票的路径，并给予特定定义下的豁免。 这意味着监证券上链以后，可以用不同于传统撮合系统的市场组织方式。底层可以是公开、无需许可的区块链，当然交易参与者仍然需要获得准入。 2、9月24日CFTC公告确认，新FAQ开始专门处理“客户资金投资于获准投资品种的代币化形式”，同时让链上系统承担合规记录体系中的实际工作，减少重复录入和核对；机构仍然对记录的完整性和可提供性负责。 24号CFTC的这次FAQ把“如何利用区块链满足监管记录保存要求”列为新增主题，说明讨论已经触及正式业务系统的建设。 3、9月24日，美联储确实公布了两项提案：一项处理其监管范围内支付稳定币发行人的储备、资本和风险管理等要求，另一项处理相关银行申请开展发行业务的程序。 这意味着稳定币作为链上支付工具，其背后的部分储备资产，也可能在满足条件后采用链上形式。 4、而在更早的3月初 Fed、OCC、FDIC已经明确：对赋予相同法律权利的合格代币化证券，银行资本规则原则上给予与非代币化形式相同的待遇；满足金融抵押品定义及其他条件时，也可以在资本计算中作为信用风险缓释工具。资本规则不会仅因使用许可链或非许可链而给予不同待遇。 这里的意义是代币化资产开始获得进入银行风险计量体系的明确路径。 5、这在未来真正的产业变化可能是链上资产从“投资产品”变成“业务工具” 从这些政策方向推演，我认为值得关注的是资产用途扩展： 1）一种代币化国债产品，若只能持有和赎回，其竞争力主要体现为收益、费用和操作便利； 2）假如同一种合格资产还能进入更多受监管机构的抵押品体系，支持资金管理，并通过合规记录系统完成调拨，那么客户选择它时，就会额外考虑：哪些交易对手接受它，能在哪些业务里使用，紧急情况下能多快调动。 整体上来看，把这些动作结合起来看： 美国对链上金融的监管建设，正在从资产发行和交易，深入客户资金、抵押品、银行资本与正式记账体系。政策逐步明确：资产采用链上形式以后，只要权利结构和业务安排满足相应要求，就有机会继续履行原有金融职能。 真正值得关注的，是链上资产的可用范围开始扩大。未来再看代币化趋势，已经不能只看“能不能上链”，而是更要去关注上链以后“多少机构真正接入、多少资金实际使用，以及能节省多少成本”！