MiCA 解码是为 Bitcoin.com 新闻撰写的每周 12 篇文章系列，由 LegalBison 的联合创始人兼董事总经理：亚伦·格劳伯曼、维克托·尤斯金和萨比尔·阿利耶夫共同撰写。LegalBison 为加密和金融科技公司提供 MiCA 许可、CASP 和 VASP 申请的建议，以及在欧洲及其他地区的合规结构。

当创始人比较司法管辖区时，对话通常有两种方式。要么他们将监管制度视为大致相等，仅在成本和时间表上有所不同，要么将其视为完全不可比较，每个制度都独特得使得比较毫无意义。这两种立场都不准确。

加密资产市场法规（MiCA）、迪拜虚拟资产监管局（VARA）框架和新加坡在《2022 年金融服务和市场法案》（FSM 法案）及《2019 年支付服务法案》（PS 法案）下的许可制度在外观上有相似之处。三者都需要许可。三者都施加适当性评估、资本要求和反洗钱控制。三者都声称在创新与消费者保护之间保持平衡。

但除了相似性之外，每个制度还反映出特定的监管理念、具体的加密风险承担理论及对持牌加密公司的定义。这些差异并非程序性细节。它们决定了特定商业模式是否可以获得许可，实体需要承担多少实质内容，创始人在申请时承诺的内容。

这三种制度从不同的受监管活动定义出发，而这些定义选择具有重要的后果。

MiCA 定义了十个加密资产服务类别，从保管和交易平台运营到加密资产的投资组合管理和投资建议。该框架创建了一种单一授权，即加密资产服务提供者（CASP）许可证，涵盖申请人打算提供的这十项服务的任一子集。其范围是全欧盟，这意味着一个 CASP 许可证可以在所有 27 个欧盟成员国和 3 个欧洲经济区国家（挪威、冰岛、列支敦士登）间通行，而无需单独申请。

VARA 将受监管活动组织成不同的类别，包括经纪交易服务、保管服务、交易所服务、借贷服务和咨询服务等。每个类别都有其特定的规则要求和自有的所需最低资本门槛。持有 VARA 交易服务许可证的公司与仅持有咨询服务许可证的企业在持续义务上有所不同。

新加坡 根据活动性质在两个法定框架下运营。处理数字支付代币的加密交易所和保管提供者在 PS 法案下作为主要支付机构（MPI）运营。提供在新加坡以外开展数字代币服务的公司，受 FSM 法案第 9 部分的监管，作为数字代币服务提供者（DTSP）。FSM 法案的第一附表涵盖在数字代币交易、促进数字代币交易和通过控制客户资产保护数字代币等十种不同服务类型。

这些不同的范围方法的实质性后果在创始人试图将其商业模式映射到监管架构时显现出来。这对于预测市场等边缘平台尤其具有挑战性，这些平台位于 Web3 和投机游戏的交界处，创始人必须仔细评估他们是否需要加密授权或独立的博彩许可证。

正如我们在之前的条目中看到的，DeFi 协议在 MiCA 下可能会被禁止。在 VARA 下，同一协议必须评估是否有任何可识别的实体对平台施加控制，VARA 通过实质优于形式的方法来评估。在新加坡的框架下，FSM 法案专注于新加坡连接实体提供的服务，这意味着在新加坡以外结构的离岸协议运营商可能完全不在许可范围内，但前提是他们确实避免了规定的联系点。

这三种框架之间最重要的结构性差异是护照机制。MiCA 创建了它。VARA 和新加坡则没有。

在爱沙尼亚获得授权的 CASP 可以通知相关的母国成员国主管部门，并开始向整个欧盟和欧洲经济区的客户提供服务，而无需额外的许可。授权随实体而转。这种全欧洲范围的护照机制是复杂的 Web3 模型的重要催化剂，例如利用加密资产的在线游戏，这些游戏通常希望通过例如在爱沙尼亚的在线博彩许可证来补充其加密架构。对于一个面向多个国家的 EU 零售客户的业务而言，这不仅仅是一个便利功能，而是 MiCA 授权的核心商业论据。一个合规基础设施服务于 4.5 亿潜在客户。

VARA 许可是特定于迪拜的。它管理在迪拜酋长国内进行或针对迪拜的虚拟资产活动，依据 2022年第 4 号迪拜法建立。一个 VARA 许可的交易所，如果在海湾合作委员会（GCC）或国际上为客户提供服务，则是根据其他司法管辖区的框架进行的，或基于其在这些市场中并未触发本地许可要求。VARA 许可证本身不提供跨境护照机制。

新加坡的 FSM 法案 DTSP 许可证适用于在新加坡经营或在新加坡注册但在新加坡以外提供数字代币服务的实体。这是预期的范围。新加坡并不声称通过 FSM 法案监管外资公司在零售消费者层面的离岸活动，尽管 MAS 确实对有许可和无许可的 DTSP 在与新加坡居民的关系中施加限制。

这些差异反映出真正不同的监管理论。MiCA 的护照设计反映了欧盟的单一市场逻辑，金融服务访问的碎片化被视为监管失败。VARA 的迪拜特定范围反映了一种司法管辖区建设策略，目标是将迪拜打造成一个枢纽，而不是监管全球加密活动。新加坡的 FSM 法案框架则反映了一种声誉风险管理方法，MAS 明确表示，许可仅在极为有限的情况下授予，并且该制度旨在吸引高质量参与者，而不是容纳广泛市场进入。

这三者都施加资本要求。数字和背后的逻辑并不相同。

根据 MiCA，对于 CASP 的最低资本要求从 50,000 欧元（第一类）到 125,000 欧元（第二类），再到 150,000 欧元（第三类）。MiCA 制度还施加了一项持续的固定开支要求，意味着公司必须持有固定最低值和前一年固定开支的四分之一中的较高者。拥有 1,000 万欧元年运营费用的 CASP 面临着 250 万欧元的实际资本底线，无论适用哪一服务类别。

VARA 应用的是一种针对特定活动的实缴资本模型，而且有较高的绝对最低要求。咨询服务需要 100,000 阿联酋迪拉姆。提供保管服务的供应商其基本资本要求等于 60万阿联酋迪拉姆或年度固定开支的 25% 中的较高者。对于经纪交易服务，资本要求取决于其保管安排：使用 VARA 授权保管人的需要较高的 40万阿联酋迪拉姆或年度固定开支的 15%，而不使用 VARA 授权保管人的需要较高的 60万阿联酋迪拉姆或年度固定开支的 25%。

同样，对于交换服务，最资本密集的类别，资本要求为使用 VARA 授权保管人的 80万阿联酋迪拉姆或年度固定开支的 15% 中的较高者，而在所有其他情况下为 150万阿联酋迪拉姆或年度固定开支的 25% 中的较高者。VARA 还施加了单独的净流动资产要求，要求 VASP 持有当前流动资产，使其超过当前负债的盈余至少等于其月运营费用的 1.2 倍，按日对账，按月向 VARA 报告，季度汇总。VARA 还要求对热钱包中存储的资产拥有专业赔偿保险、董事和高管保险以及商业犯罪保险。

新加坡的 FSM 法案 DTSP 框架设定的基本资本底线为 25 万新加坡元，适用于公司、合伙企业和独资经营者，MAS 指导方针中表明资本缓冲应能实际涵盖六到十二个月的运营费用。MAS 明确指出，DTSP 不受与接受存款的机构相同的审慎监管，也没有像存款保险那样的安全网。25 万新加坡元的底线是市场进入的门槛，而不是 MiCA 或 VARA 意义上的风险校准的审慎缓冲。

实际差异不仅在于数字。VARA 的净流动资产和保险要求形成了多层次的财务稳健义务，而 MiCA 和 FSM 法案对此的处理则较为不同或不够严格。需要计算其 VARA 合规风险的公司需要同时考虑实缴资本、净流动资产和保险充足性，并在特定频率上对三者进行对账，VARA 作为资本信托账户或保证金的受益人。

在消费者保护方面，MiCA、VARA 和新加坡对监管者实际应防范的内容有不同的直觉。

MiCA 将加密资产服务提供者视为受行为义务的金融服务运营者，要进行适合性评估，进行投资组合管理和投资建议，执行最佳执行要求及持续进行披露义务。对于零售持有者，该法规要求在白皮书和营销传播中提供有意义的风险披露，但对持有者保护的具体机制取决于代币类型。对于直接从发行人处购买的非资产参考代币（ARTs）和电子货币代币（EMTs）的零售持有者，MiCA 施加了 14 天的撤回权。然而，这一撤回权不适用于 ARTs 和 EMTs；相反，这些代币的持有者享有随时对发行人进行永久赎回的权利。

但 MiCA 并不限制零售参与者进入加密交易。它假设知情的零售参与是合法的，并相应地构建其行为规则。

VARA 的市场行为规则手册要求客户协议、投诉处理和投资者分类。VARA 将投资者分为三类：零售投资者、合格投资者和机构投资者，服务参数根据分类进行调整。VARA 在 2024 年发布的营销规定在任何加密司法管辖区中都是最详细的，提供了关于什么构成禁止营销的具体指导和实例，包括对社交媒体帖子、影响者安排以及可能跨越推广界限的教育内容的广泛处理。

新加坡的做法在三者中对零售参与的限制最为严格。自 2017 年以来，MAS 一直在持续警告公众不要进行加密货币投机，并限制在公共场合对 DPT 服务的广告。2022 年关于数字支付代币服务提议措施的咨询文件首次提出要求 DPTSP 在提供任何 DPT 服务之前评估零售客户的知识、应用消费者接入限制，并避免为零售交易提供激励。

MAS 的立场是，监管不能也不应给零售客户留下许可平台是安全投资场所的印象。DTSP 许可指导方针描述入场发生在极为有限的情况下，进一步强调新加坡框架并非旨在为持牌提供者提供广泛的零售市场准入。

三个制度的持续合规负担是可观的。但这种负担的性质有所不同。

MiCA 施加治理要求、与《数字运营弹性法案》（DORA）对齐的业务连续性义务、与欧盟指令对齐的反洗钱/反恐融资框架、持续报告和针对管理层及合格股东的强制适当性评估。该制度要求在欧盟内设有有效的管理地点，并至少有一名欧盟居民董事。授权是特定于服务的，这意味着每个 CASP 许可证具体说明持有者被授权提供的十类服务。

VARA 通过适用于所有 VASP 的多个规则手册系统运作：公司规则手册、合规与风险管理规则手册、技术与信息规则手册和市场行为规则手册，以及每个获许可虚拟资产活动的特定活动规则手册。技术和信息规则手册要求一名首席信息安全官、向 VARA 提交的网络安全政策，以及涵盖五个定义风险类别的技术治理和风险评估框架。VARA 要求在迪拜设立法律实体，确立可识别的最终受益人的清晰所有权链，以及对公司结构的任何重大变更需书面批准。

新加坡 的 FSM 法案框架要求在新加坡拥有永久营业地点或注册办事处，且代表每月至少在场十天，每天至少八小时。DTSP 许可指导方针要求在授予许可证前对拟提供的服务进行渗透测试，作为原则批准的条件需要独立外部审计员对技术和网络安全进行评估，且合规安排需与业务的规模和性质成比例。MAS 在审查时对关键管理人员进行面试是标准程序，顾问和外部法律顾问被明确禁止参加这些面试。

这些实质性要求对那些从未在该监管环境中建立过的公司意味着一些事情。VARA 要求实缴资本必须安全，无论是以信托账户的形式保存在阿联酋银行中并指定 VARA 为受益人，还是通过阿联酋授权的保证公司提供担保，这是一种结构性依赖，必须在获得授权前建立。新加坡的面试要求意味着首席执行官和合规官必须能够在没有顾问参考支持的情况下解释商业模式、风险控制和合规方法。这些不是抽象的障碍，而是运营条件。

这三个框架并不是以任何简单的方式相互竞争。选择之间的公司通常是在决定实际想要服务的市场，以及准备维护什么样的监管关系。

• MiCA 是三者中唯一一个通过单一授权直接接入大陆规模统一零售市场的制度。对于任何主要业务涉及欧盟零售客户的加密资产服务提供者而言，MiCA 不是可选的，而是决定该业务是否可以在欧盟合法运营的框架。过渡期将在 2026 年 7 月 1 日结束。
• VARA 是一个特定于迪拜的许可证，服务于其商业战略植根于阿联酋和中东地区市场或其品牌受益于在迪拜的授权存在的公司。在绝对金额上，其资本要求高于 MiCA，市场营销规定在全球范围内是最详细的，多本合规架构具有实质性。VARA 许可证不适用于其他司法管辖区，但对于面向海湾地区或特意在迪拜运营合规交易所的公司而言，没有同等替代选项。
• 新加坡 的 DTSP 许可证是三者中获取最严格的，明确为狭窄类别的申请者设计：与新加坡有关联但在新加坡以外提供数字代币服务的公司，且能够证明其在其他地方已符合国际标准，商业模式合理，且 MAS 对其结构没有顾虑。获取此许可证不是一个简单的市场进入路径。它更接近于一种监管认可，仅提供给满足高标准的小型运营商。

这些制度在功能上并不可互换，并且并非为了互相竞争而设计。希望同时向三者申请的公司因为想要实现全球覆盖，是在向三位不同的监管者做出三项不同的承诺，这三者对持牌加密公司应有的方式有三种不同的理论。正确协调这一点需要的并不仅仅是并行的申请流程。它需要理解每个监管者实际上想要实现什么，以及该业务是否可以可信地承诺实现这些目标。

本文基于 LegalBison 于 2026 年 5 月进行的研究。内容仅供参考，不构成法律意见。

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